DeFi atrapado en el "invierno de rendimientos": estancamiento de liquidez, contracción del apalancamiento, oportunidades de arbitraje cerradas

Autor: Jae, PANews

El fin de un ciclo suele comenzar con los indicadores más sutiles.
Desde septiembre de 2025, el mercado de DeFi (finanzas descentralizadas) ha entrado en un “invierno de tasas”. La rentabilidad anualizada (APY) promedio de los stablecoins en los principales protocolos de préstamo ha alcanzado su nivel más bajo desde junio de 2023.
En Aave V3 en la red principal de Ethereum, las tasas de interés de depósitos en USDC y USDT han caído por debajo del 2%. Al mismo tiempo, la tasa de interés de los bonos del Tesoro de EE. UU. a diez años ha subido a 4.24%. Para los jugadores de DeFi que han experimentado el verano de DeFi y están acostumbrados a altos APY, esto no es solo una caída numérica, sino una campana de fin de ciclo.
¿Es esto simplemente una fluctuación cíclica o el mercado está experimentando una transformación estructural?
Desajuste entre oferta y demanda, sobrecarga de liquidez y colapso de tasas de interés

En los últimos seis meses, la curva de tasas de interés en los principales protocolos de préstamo ha mostrado una tendencia a la baja constante, reflejando una “sobreoferta” que provoca un colapso en los rendimientos.

La tasa de interés es el precio del capital. Y la base física que determina ese precio es la cantidad de oferta de capital.
Desde 2024, el sector de stablecoins ha experimentado una ola de expansión sin precedentes, con una capitalización de mercado que ha pasado de menos de 130 mil millones de dólares a más de 310 mil millones, con una tasa de crecimiento anual compuesta de aproximadamente 55%.

El problema es que, el aumento de la oferta no ha sido acompañado por una expansión proporcional en la demanda en la cadena.
Cuando la oferta de un bien (liquidez de stablecoins) aumenta significativamente y la demanda se mantiene débil, su precio (tasa de interés) inevitablemente caerá. Esto es un principio básico de economía, y DeFi no es una excepción.
Tomando como ejemplo a Aave, líder en el sector de préstamos, la utilización de stablecoins está disminuyendo notablemente. Hasta el 12 de marzo, el TVL (valor total bloqueado) en Aave alcanzaba los 42.5 mil millones de dólares.
Al analizar la estructura de fondos, surge un dato inquietante: solo 16.3 mil millones de dólares están en préstamos activos. Más del 60% de los activos depositados están inactivos. La desbalance entre oferta y demanda ha llevado a una rápida caída en las tasas de interés.
Esto significa que, el dinero solo se deposita, no se presta, y la liquidez se acumula en exceso, lo que obliga a los algoritmos de los protocolos a reducir automáticamente las tasas para atraer más prestatarios.
Pero estos esfuerzos han tenido poco efecto. En Aave V3, las tasas de USDC y USDT en la red principal de Ethereum ya han caído por debajo del 2%, en contraste con los retornos de dos dígitos durante el mercado alcista.
El mercado de stablecoins ha caído en una “trampa de liquidez”. Cuando hay abundancia de fondos de bajo costo pero escasez de oportunidades de inversión con altos rendimientos, estos fondos se acumulan en los pools de préstamos.

Colapso en las tasas de fondos, enfriamiento en los préstamos circulares y desaceleración del apalancamiento

La prosperidad de las tasas de interés en stablecoins en DeFi está impulsada principalmente por el “apalancamiento”. Cuando la actividad de arbitraje en el mercado de contratos perpetuos disminuye, la demanda de préstamos en stablecoins se contrae rápidamente, provocando una caída en las tasas.
En mercados alcistas, el optimismo de compra impulsa las tasas de fondos a ser positivas y altas. Los arbitrajistas utilizan estrategias delta neutrales, como “tomar prestado stablecoins para comprar en spot y vender contratos perpetuos”, para cubrir riesgos y obtener ganancias por las tasas de fondos. En este proceso, los stablecoins son el combustible.
Sin embargo, el mercado de derivados ha mostrado un rendimiento débil recientemente. En los intercambios centralizados (CEX), las tasas de fondos en BTC y ETH han sido negativas o muy bajas en varias ocasiones. Esto refleja que las fuerzas bajistas dominan o que los alcistas están extremadamente cautelosos.
Cualquiera que sea la explicación, apunta al mismo resultado: falta de motivación para arbitrar.
Cuando las tasas de fondos anuales caen drásticamente, considerando los costos de préstamo y las comisiones de transacción, las ganancias netas de los arbitrajistas se reducen significativamente. Como resultado, la demanda de préstamos en stablecoins también se desploma.

Otra fuente importante de demanda de préstamos en stablecoins es el préstamo circular. Esta estrategia de aumento de rendimiento consiste en depositar en protocolos como Aave activos de rendimiento como sUSDe, luego prestar USDC, y convertir ese USDC en más sUSDe para volver a depositar.
Esta estrategia fue muy popular cuando los rendimientos de USDe alcanzaban el 30%, mientras que los costos de préstamo eran alrededor del 10%, dejando un espacio de arbitraje del 20%.
Pero tras el evento del 11 de octubre, la diferencia de tasas se redujo drásticamente, y USDe enfrentó un límite en su escalabilidad, cayendo de cerca de 15 mil millones a 6 mil millones de dólares.
El rendimiento de USDe depende en gran medida del tamaño de las posiciones bajistas en el mercado de contratos perpetuos. Dado que el interés abierto (Open Interest) en estos mercados es limitado, cuando la escala de USDe crece demasiado, la necesidad de cubrir esas posiciones bajistas reduce las tasas de fondos en todo el mercado, presionando a la baja el rendimiento de sUSDe.
Para los traders comunes, la caída en el rendimiento de sUSDe reduce su diferencial estratégico. La menor demanda por posiciones apalancadas también disminuye su necesidad de colateral en stablecoins.
Este es un ciclo vicioso: la demanda se contrae, las tasas bajan, y la demanda se contrae aún más.

El cambio en la preferencia de riesgo en el mercado de criptomonedas, con mayor búsqueda de seguridad

La disminución general en la apetencia de riesgo en el mercado cripto es otro factor clave que ha llevado a la caída de las tasas en stablecoins.
En el último mes, el índice de miedo y avaricia (Fear & Greed Index) ha alcanzado repetidamente niveles de “pánico extremo”, incluso cuando el precio de BTC se mantiene en 70,000 dólares, sin una mejora sostenida en el sentimiento.

Datos de CoinDesk muestran que en febrero, el volumen total de operaciones en CEX cayó un 2.41%, hasta 5.61 billones de dólares, el nivel más bajo desde octubre de 2024.
La disminución en la apetencia de riesgo ha llevado a los inversores a buscar mercados más seguros.
Desde enero de 2024, la tasa efectiva de fondos federales de la Reserva Federal se ha mantenido por encima del 3.6%. Aunque el mercado espera una reducción moderada en las tasas en el futuro, la tasa real actual sigue siendo relativamente alta.
Este entorno macroeconómico también ha tenido un impacto profundo en las tasas de interés de stablecoins en DeFi. Cuando los rendimientos de los bonos del Tesoro sin riesgo superan las tasas de depósitos en DeFi, y sin una prima de riesgo, los inversores racionales tienden a retirar fondos de los protocolos en cadena o a invertir en protocolos respaldados por RWA (activos del mundo real).
En un invierno de tasas, no todos los protocolos se contraen. Sky (anteriormente MakerDAO) ha construido una “fosa de rendimiento” única.
A diferencia de Aave, que depende en gran medida de la demanda de préstamos en la cadena, Sky obtiene ingresos también de 1.5 mil millones de dólares en activos RWA maduros, como bonos del Tesoro y deuda corporativa de grado AAA, que no están afectados por la volatilidad del mercado cripto y ofrecen flujos de efectivo estables.
Este modelo de convertir RWA en colaterales subyacentes ha impulsado un crecimiento mensual del 68% en la oferta de USDS, alcanzando casi 8 mil millones de dólares en valor de mercado.
Hasta ahora, la tasa de interés de sUSDS se mantiene en torno al 3.75%, sirviendo como un “suelo” en los rendimientos en cadena. En las bóvedas de USDC y USDT, las tasas de depósito pueden superar el 5%.
Esto posiciona a Sky como un “plataforma de tasa de referencia”. En comparación, las tasas en activos similares en Aave son casi ineficaces para competir.
Por ello, Sky está evolucionando de ser solo un protocolo de stablecoin a convertirse en un “gestor de activos de rendimiento fijo”, usando su gran cartera de RWA para cubrir riesgos bajistas en criptomonedas. Cuando la demanda interna en DeFi disminuye, puede obtener rendimientos del mercado financiero tradicional externo.
Para los inversores, aprender a analizar si los rendimientos provienen de dividendos de bonos del gobierno o de primas por volatilidad en futuros será una habilidad esencial en este ciclo. La estrategia debe cambiar de “seguir el APY” a “buscar exposiciones de riesgo diferenciadas”.
El “invierno de tasas” no solo es resultado de fluctuaciones cíclicas, sino también un proceso de desinflamiento de la burbuja DeFi.
Quizás, como la caída de 2023 preparó la prosperidad de 2024, esta base en las tasas puede ser también una oportunidad para que DeFi acumule energía para un próximo salto.