¿Por qué es difícil que los préstamos con tasa fija en la cadena prosperen? La negociación de «diferencial de interés» es la solución

Título original: Why fixed-rate lending never took off on-chain

Autor original: @nicoypei

Fuente original:

Reproducción: Mars Finance

La demanda de tasas fijas proviene principalmente de prestatarios institucionales y usuarios de estrategias de ciclo. En el futuro, el tamaño del crédito en cadena se ampliará, pero en esta etapa, la mayoría de los participantes en la cadena valoran enormemente la flexibilidad de poder retirar fondos en cualquier momento. Por lo tanto, en lugar de hacer que los prestamistas acepten «bloqueo de plazo», una mejor opción es construir una capa de intercambio de tasas sobre los mercados monetarios existentes (como Aave) para satisfacer la demanda de préstamos a tasa fija.

La inspiración de las finanzas tradicionales: el mercado de tasas fijas, comienza con la demanda del prestatario

En el mercado de bonos privados, la razón por la que las tasas fijas son predominantes radica en la necesidad de certeza del prestatario, no porque a los prestamistas les guste.

· Desde la perspectiva del prestatario (empresas, fondos de inversión privados, promotores inmobiliarios, etc.): lo que más les preocupa es la previsibilidad del flujo de caja. La tasa fija puede evitar el riesgo de aumento de la tasa de referencia, simplificar la planificación presupuestaria y reducir el riesgo de refinanciamiento. Esto es especialmente importante para proyectos con alto apalancamiento o a largo plazo, ya que la volatilidad de las tasas puede amenazar directamente su supervivencia.

· Desde la perspectiva del prestamista: generalmente prefieren tasas flotantes. La fijación de precios del préstamo suele ser «tasa de referencia + prima de riesgo crediticio». La estructura flotante puede proteger los márgenes de beneficio cuando las tasas suben, reducir el «riesgo de duración» y también obtener ganancias adicionales cuando la tasa de referencia aumenta. Los prestamistas solo ofrecerán tasas fijas si pueden cubrir el riesgo de tasa o cobrar una prima suficiente.

Por lo tanto, los productos de tasa fija son una respuesta a la demanda del prestatario, no la forma predeterminada del mercado. Una importante lección para DeFi es: si no hay una demanda clara y sostenida de los prestatarios por «certeza en las tasas», los préstamos a tasa fija difícilmente lograrán liquidez, escalar o mantenerse en desarrollo.

¿Quiénes son los prestatarios en Aave / Morpho & Euler? ¿Por qué toman prestado?

Un malentendido común es: «Los traders toman prestado en el mercado monetario para apalancarse o abrir posiciones cortas.»

En realidad, la mayor parte del apalancamiento direccional se realiza mediante contratos perpetuos, ya que son más eficientes en capital. El mercado monetario requiere colateral excesivo y no es adecuado para apalancamiento especulativo.

Pero solo en Aave hay aproximadamente 80 mil millones de dólares en préstamos en stablecoins. ¿Quiénes son estos prestatarios?

Se pueden dividir en dos categorías principales:

1. Poseedores a largo plazo / ballenas / fondos de tesorería de proyectos: ellos hipotecan sus criptoactivos (como ETH), prestan stablecoins para obtener liquidez, y evitan vender sus activos (para mantener potencial de subida y evitar eventos fiscales).

2. Estrategas de ciclo: toman prestado para hacer apalancamiento recursivo en activos que generan interés (como tokens de staking líquido LST/LRT, por ejemplo stETH; o stablecoins que generan interés, como sUSDe). El objetivo es obtener un rendimiento neto más alto, no especular con las variaciones de precio.

Entonces, ¿realmente hay alguien en la cadena que necesite tasas fijas?

Sí. La demanda proviene principalmente de dos tipos de usuarios: préstamos institucionales en criptoactivos colateralizados y estrategias de ciclo.

1. Préstamos institucionales en cripto que requieren tasas fijas

Tomemos como ejemplo Maple Finance, que mediante préstamos colaterales excesivos, presta stablecoins a instituciones, con colaterales principalmente BTC, ETH y otros criptoactivos blue-chip. Los prestatarios incluyen individuos de alto patrimonio, oficinas familiares, fondos de cobertura, etc., que buscan financiamiento con costos predecibles y tasas fijas.

· Comparación de tasas: el costo de tomar USDC en Aave es aproximadamente un 3.5% anual, mientras que en Maple, la tasa fija de préstamos con colaterales similares tiene un rendimiento de liquidación entre 5.3% y 8%. Esto significa que, al cambiar de tasa flotante a fija, el prestatario paga una prima adicional de aproximadamente 180-450 puntos básicos.

· Tamaño del mercado: solo el fondo Syrup de Maple administra unos 2.67 mil millones de dólares, en comparación con los aproximadamente 3.75 mil millones de dólares en préstamos no pagados en la red principal de Ethereum en Aave.

Cabe señalar que algunos prestatarios optan por Maple para evitar riesgos de contratos inteligentes (en las primeras etapas de DeFi). Pero, a medida que la seguridad, transparencia y mecanismos de liquidación de protocolos como Aave se prueban, esta percepción de riesgo se reduce. Si en la cadena aparece una opción confiable de tasa fija, la prima de los préstamos en cadena probablemente se comprimirá.

2. Estrategias de ciclo que requieren tasas fijas

Aunque las estrategias de ciclo generan una demanda de fondos de decenas de miles de millones de dólares, debido a la alta volatilidad en las tasas de interés, a menudo estas estrategias no son rentables.

Un usuario de préstamos en ciclo con stablecoins dice: «Como estratega/prestatario en ciclo, la tasa de interés no es predecible, y la volatilidad puede eliminar en unos meses todos los beneficios acumulados, provocando pérdidas en la posición.»

Los datos históricos también muestran que las tasas de interés en Aave y Morpho son muy inestables, con una volatilidad anual superior al 20%.

Para los estrategas, obtienen un rendimiento fijo (por ejemplo, mediante PT de Pendle), pero usar tasas flotantes para mantener el ciclo introduce «riesgo de tasa». Si las tasas de interés suben bruscamente, pueden consumir todas las ganancias. Si las tasas de interés y los rendimientos de inversión son ambos fijos, el riesgo de fondos se elimina. La estrategia se vuelve más fácil de evaluar, las posiciones se pueden mantener con tranquilidad y el capital se puede desplegar de manera más eficiente.

Con la infraestructura en cadena (como PT de Pendle) que ha pasado más de cinco años de pruebas de seguridad, la demanda de préstamos a tasa fija en cadena está creciendo rápidamente.

Dado que existe la demanda, ¿por qué el mercado no ha crecido mucho? Veamos los problemas en la oferta.

La flexibilidad, el «tesoro inestimable» de los participantes en la cadena

Aquí, la flexibilidad se refiere a la capacidad de ajustar o salir de una posición en cualquier momento, sin períodos de bloqueo: los prestamistas pueden retirar fondos en cualquier momento, y los prestatarios pueden pagar o redimir colaterales en cualquier momento, sin penalizaciones.

En comparación, los poseedores de PT de Pendle sacrifican parte de esa flexibilidad. Incluso en los fondos más grandes, el mecanismo de Pendle no permite que posiciones superiores a aproximadamente 1 millón de dólares salgan instantáneamente sin un deslizamiento significativo.

Entonces, ¿cuánto se compensa a los prestamistas en la cadena por renunciar a la flexibilidad? Tomemos como ejemplo Pendle PT, cuya compensación suele ser superior al 10% anualizado, y en momentos de entusiasmo por los tokens YT (como usdai en Arbitrum), incluso puede superar el 30%.

Claramente, los prestatarios reales (que no son especuladores) no pueden pagar un costo del 10% en tasa fija. Este alto interés es, en esencia, una «prima» por renunciar a la flexibilidad, y si no hay especulación en los tokens YT, no es sostenible.

Aunque los PT son más riesgosos que los protocolos de préstamos básicos como Aave (aumentando el riesgo del propio protocolo y de los activos subyacentes), la conclusión principal no cambia: cualquier mercado de tasa fija que exija a los prestamistas renunciar a la flexibilidad, no podrá escalar si los prestatarios no pueden pagar tasas excesivamente altas.

Term Finance y TermMax son ejemplos: pocos prestamistas están dispuestos a renunciar a la flexibilidad por unos pocos intereses, y los prestatarios no quieren pagar un 10% para bloquear tasas cuando la tasa en Aave es del 4%.

La solución: no hacer que los prestatarios a tasa fija se emparejen directamente con prestamistas a tasa fija

Deberían emparejarse con traders de tasas. Específicamente:

Paso uno: proteger la experiencia del prestamista

La gran mayoría del capital en cadena solo confía en la seguridad de Aave, Morpho y Euler, y prefiere la sencilla experiencia pasiva de «depositar en Aave y ganar intereses». No son los «administradores experimentados» que evalúan minuciosamente cada nuevo protocolo por un diferencial de 50-100 puntos básicos.

Por lo tanto, para que el mercado de tasas fijas crezca, la experiencia del prestamista debe ser exactamente igual a la de usar Aave ahora:

· Depositar en cualquier momento

· Retirar en cualquier momento

· Casi sin nuevas hipótesis de confianza

· Sin períodos de bloqueo

Idealmente, el protocolo de tasa fija debería construirse directamente sobre estos mercados monetarios confiables, aprovechando su seguridad y liquidez.

Paso dos: negociar «diferencial», no «capital»

Para los prestatarios que quieren tasa fija, no necesitan un préstamo completo con plazo bloqueado. Solo necesitan un capital dispuesto a asumir el riesgo de «diferencial entre la tasa fija acordada y la tasa flotante de Aave», mientras que el resto del capital puede seguir siendo tomado de Aave u otros.

Es decir, lo que negocian los traders es la diferencia esperada entre tasa fija y tasa flotante, no todo el principal del préstamo.

Una capa de intercambio de tasas puede lograr esto:

· El cubridor puede usar pagos fijos para obtener ingresos flotantes que coincidan exactamente con la tasa flotante de Aave.

· Los traders macro pueden usar esta eficiencia de capital para expresar sus opiniones sobre la tendencia de las tasas.

Ejemplo de eficiencia de capital: los traders solo necesitan pagar una pequeña garantía para asumir la exposición a la tasa, mucho menor que el principal del préstamo. Por ejemplo, para una posición en corto en un préstamo de 10 millones de dólares a un mes en Aave, con una tasa fija del 4% anual, el trader solo necesita poner aproximadamente 33,300 dólares de garantía — lo que implica una eficiencia de capital de 300 veces.

Dado que las tasas de Aave fluctúan entre 3.5% y 6.5%, este apalancamiento implícito permite a los traders tratar la tasa en sí como un «token» de alta volatilidad (pasar de $3.5 a $6.5), con una volatilidad mucho mayor que las criptomonedas principales, y estrechamente vinculada a la liquidez y precios del mercado, evitando además el riesgo de liquidación que conlleva usar apalancamiento explícito (como 40x en BTC).

Longear tasas para ganar en los picos, o cortear tasas para ganar en los valles.

Perspectiva a largo plazo: las tasas fijas son esenciales para la expansión del crédito en cadena

Preveo que, a medida que crece el crédito en cadena, también aumentará la demanda de préstamos a tasa fija. Los prestatarios necesitarán cada vez más financiamiento predecible para soportar posiciones de mayor escala, a largo plazo, y asignaciones de capital productivo.

· Expansión del crédito institucional: proyectos como Cap Protocol están impulsando el crédito institucional en cadena. Ayudan a las plataformas de rehipotecaje a ofrecer seguros para préstamos en stablecoins a nivel institucional. Actualmente, las tasas están determinadas por curvas de utilización que favorecen la liquidez a corto plazo, pero los prestatarios institucionales valoran la certeza en las tasas. En el futuro, una capa de intercambio de tasas dedicada será crucial para soportar «precios a plazo» y transferencia de riesgos.

· Crédito de consumo en cadena: proyectos como 3Jane se enfocan en préstamos de consumo en cadena. Este campo casi en su totalidad requiere préstamos a tasa fija, porque los consumidores necesitan certeza.

En el futuro, los prestatarios podrían acceder a diferentes mercados de tasas según su calificación crediticia o tipo de colateral. A diferencia de las finanzas tradicionales, los mercados de tasas en cadena podrían permitir que los prestatarios interactúen directamente con tasas impulsadas por el mercado, en lugar de estar bloqueados por una única tasa establecida por un prestamista.