Tether en la encrucijada: de bonos gubernamentales a oro y bitcoin

Tether enfrenta un desafío sin precedentes. Durante años, su modelo de negocio ha sido extremadamente simple y rentable: mantener reservas en bonos del Tesoro de EE. UU., obtener ganancias de las altas tasas de interés, y los poseedores de USDT reciben cero. Sin embargo, ahora, cuando el mundo financiero se prepara para una era de tasas bajas, el gigante de las stablecoins debe reestructurar su estrategia. El cambio es drástico: oro, bitcoin e incluso préstamos no garantizados aparecen en el balance de la empresa. ¿Es esto una preparación brillante para un nuevo ciclo económico o una apuesta peligrosa por la estabilidad de las stablecoins? La historia de Tether muestra que la respuesta es… complicada.

Máquina de ingresos alimentada por bonos del Tesoro

Antes de profundizar en las transformaciones actuales, debemos entender cómo Tether construyó su imperio. El modelo es engañosamente simple: emiten USDT respaldados por reservas en bonos del Tesoro de EE. UU. Los poseedores de tokens no reciben interés alguno. Tether, en cambio, gana. Y gana realmente bien.

En los últimos años, los poseedores de USDT han sido testigos de cómo su capital respalda más de un billón de dólares en bonos del Tesoro estadounidenses, generando aproximadamente un 5% de rentabilidad anual para Tether. Esto significaba cerca de mil millones de dólares en ingresos anuales por cada punto porcentual de tasa. En condiciones de tasas altas — como las que mantuvo la Reserva Federal en un rango del 4,5–5,5% durante la mayor parte de los últimos tres años — este modelo generaba miles de millones en beneficios.

En comparación: Circle, el segundo mayor emisor de stablecoins, en ese mismo período registró una pérdida neta de 202 millones de dólares. Tether, en cambio, acumuló más de 10 mil millones de dólares en ingresos netos solo en 2025. Los bonos del Tesoro de EE. UU. eran para Tether lo que las minas de oro son para los conglomerados mineros: una fuente prácticamente ilimitada de ingresos.

Este sistema funcionó perfectamente mientras las rentabilidades de los bonos permanecieron altas. Pero, ¿qué pasa cuando esta máquina se atasca?

Cuando la calculadora de beneficios se atasca: el desafío de las tasas en caída

Los datos de CME FedWatch indican algo que Tether no quiere escuchar: hasta diciembre de 2026, hay más del 75% de probabilidad de que la tasa de fondos federales caiga del nivel actual del 3,75–4% a un rango de 2,75–3% o 3,25–3,50%. Esto es drásticamente menos que el 5% en el que se basó el auge de Tether en 2024.

Cada punto porcentual de reducción en las tasas equivale a unos 15 mil millones de dólares en ingresos anuales desaparecidos. Más del diez por ciento de las ganancias netas actuales. Para una empresa cuyo negocio depende casi por completo de la diferencia entre la rentabilidad de los bonos y cero para los usuarios, esto representa un problema serio. La calculadora de beneficios tradicional empieza a mostrar cifras menores.

Históricamente, una caída en la rentabilidad de los bonos siempre ha significado perspectivas más débiles para los emisores de stablecoins. Pero Tether no es un jugador tradicional. Antes de que la Reserva Federal comenzara a revertir su política monetaria, los inversores de Tether ya se estaban preparando para este escenario. La señal de cambios futuros llegó cuando la curva de tipos de interés a plazo indicó un pico en 2023. Entonces, se tomó la decisión: es hora de reestructurar.

Reestructuración de reservas: oro, bitcoin y preparación para un nuevo ciclo

Desde el tercer trimestre de 2023 hasta el tercer trimestre de 2025, la composición de los activos de reserva de Tether sufrió una transformación radical. En primer lugar, la empresa prácticamente eliminó toda exposición a papel comercial (instrumentos de deuda a corto plazo no garantizados). En 2021, poseía más de 30 mil millones de dólares en estos instrumentos. Hoy, casi nada.

¿Con qué los reemplazó? Con bonos del Tesoro, claro — pero eso fue solo el comienzo. El cambio más interesante fue la aparición de activos absolutamente inusuales en los balances de los emisores de stablecoins. Al 30 de septiembre de 2025, Tether había acumulado más de 100 toneladas de oro valoradas en unos 13 mil millones de dólares. También posee más de 90,000 bitcoins valorados en casi 10 mil millones de dólares. En conjunto, representan aproximadamente el 12–13% del total de reservas.

En contraste: Circle, muy cauteloso en la gestión de activos, solo tiene 74 bitcoins valorados en unos 8 millones de dólares.

¿Por qué oro y bitcoin? La economía es clara. Cuando las rentabilidades de los bonos del Tesoro caen, el oro suele comportarse excepcionalmente bien. El año pasado, lo vimos en primera persona: tras la reducción de tasas por parte de la Reserva Federal, el precio del oro subió más del 30% en solo unos meses, de agosto a noviembre. Bitcoin muestra patrones similares: cuando la liquidez en el mercado aumenta (lo que suele acompañar a tasas bajas), bitcoin reacciona como un activo con alta beta, es decir, se desploma bruscamente.

La estrategia de Tether, por tanto, está diseñada para arbitrar el ciclo económico. En tiempos de tasas altas — maximizar ingresos mediante bonos del Tesoro. En tiempos de tasas bajas — esperar la apreciación del oro y bitcoin, que podrían complementar la rentabilidad perdida. Teóricamente, es astuto. Pero, en la práctica, ¿genera miedo?

La trampa de la estabilidad: riesgos en el camino hacia la diversificación

Hace dos semanas, S&P Global Ratings rebajó la calificación de la capacidad de Tether para mantener la vinculación del USDT con el dólar. La transición de nivel 4 (limitada) a nivel 5 (débil) fue como un golpe en la cara para los inversores que confiaron en esta firma. La agencia señaló claramente dos problemas.

Primero, la presencia de cantidades significativas de bitcoin y oro en las reservas. Bitcoin ya representa aproximadamente el 5,6% del circulante de USDT — más que el 3,9% del buffer de seguridad diseñado por el emisor. Si bitcoin cae lo suficiente (como ya hemos visto en los últimos meses), las reservas podrían volverse insuficientes.

Segundo, la falta de transparencia. Tether no revela detalles suficientes sobre los activos más riesgosos. ¿Qué exactamente hay en la categoría de “préstamos no garantizados”? ¿Qué empresas, en qué condiciones? Estas preguntas permanecen sin respuesta.

Aquí surge un conflicto fundamental. Por un lado, Tether tiene razón: las tasas bajas serán destructivas para el modelo tradicional de stablecoins respaldadas por bonos. Invertir en oro y bitcoin es una cobertura sensata. Pero, por otro lado, la tarea principal del emisor de stablecoins — que supera a todas las demás — es mantener la vinculación con el dólar. Si esa vinculación se rompe, el negocio colapsará.

La historia muestra que basta una depreciación significativa de bitcoin (combinada con caídas en oro y bonos) para que el margen de seguridad desaparezca. S&P lo indica claramente: si Bitcoin cae y otros activos de alto riesgo también pierden valor, las reservas podrían ser insuficientes.

La partida apenas comienza

Tether se encuentra en una posición que se puede describir como “maldito si lo haces, maldito si no”. Si mantiene bonos del Tesoro en un mundo de tasas bajas, sus ganancias se erosionarán. Si se expone fuertemente a bitcoin y oro, corre el riesgo de perder su vinculación.

La decisión de Tether de reequilibrar su cartera no fue mala — fue inevitable. Pero la forma en que se realiza, con esa transparencia limitada y una exposición creciente a activos de alto riesgo, genera preocupaciones fundadas.

Los próximos meses serán cruciales. ¿Qué hará la Reserva Federal al reducir las tasas de manera agresiva? ¿Cómo reaccionarán los precios del oro y bitcoin en ese escenario? ¿Podrá Tether mantener su vinculación, poniendo en riesgo sus reservas ante estas incertidumbres?

La historia de Tether, y del ecosistema de stablecoins en general, aún está por escribirse. Pero una cosa es segura: la era en la que los bonos del Tesoro eran una máquina infalible para generar miles de millones en beneficios ha llegado a su fin. Lo que venga será mucho más complejo — y mucho más arriesgado.