Después de analizar 203 millones de transacciones, descubrimos la verdadera fuente de ganancias extraordinarias de Kalshi

Autor: Sam Schneider

Título original: What’s Kalshi’s revenue?

Traducción y organización: BitpushNews

Supón que ahora es 2005 y has fundado una empresa llamada “Meth Labs, Inc.” Comienzas a captar clientes, obtener inversión de riesgo y, sin darte cuenta, la compañía ya cotiza en la NYSE con el símbolo $METH. La gente puede comprar y vender tus acciones, incluso construir estrategias de opciones tipo “iron condor”. La NYSE ofrece un mercado centralizado donde compradores y vendedores negocian en tiempo real, ajustando los precios con la divulgación de información.

Acabo de mencionar la NYSE, pero en el mundo hay muchas otras bolsas (como Nasdaq, LSE, SSE, etc.) que facilitan la compra y venta de valores. De hecho, el mercado es tan importante para la sociedad que, incluso si no eres un trader intradía, interactúas con él constantemente… Uber conecta a conductores ebrios con pasajeros, Facebook Marketplace une a personas con muebles de segunda mano, y tu padre intenta usar sus contactos para conseguirte un trabajo…

Supón que quieres jubilarte, vender tus acciones $METH y dedicarte a obras benéficas. ¿Quién compraría esas acciones? ¿A qué precio?

• El mercado define los precios a los que la gente está dispuesta a comprar y vender (descubrimiento de precios).
• El mercado proporciona una plataforma para negociar activos, porque quizás en tu vecindario nadie quiera comprar tus $METH (liquidez).
• Pero, ¿y si en lugar de mostrar el precio por acción, muestran la probabilidad de que ocurra un evento discreto? Eso se llama mercado de predicciones (Prediction Markets).

Ya sea mediante notas escritas a mano en pequeños encuentros o a través de empresas centralizadas, escalables y con gran capital como Kalshi y Polymarket, los mercados de predicciones difieren de la negociación de acciones:

• Son binarios. La cosa o pasa, o no pasa.
• Se liquidan una vez que ocurre un evento, se alcanza un resultado o expira el plazo.

No puedes comprar acciones de $METH en un mercado de predicciones, pero sí puedes apostar a que el precio de $METH el 6 de enero estará entre 122 y 124 dólares.

En este artículo, analizaremos con detalle los miles de millones de dólares que fluyen en estos mercados, cómo continúa la “herencia” de FTX, qué proporción ocupa las apuestas deportivas, y cuánto gana realmente Kalshi.

Historia / Introducción

Kalshi y Polymarket se lanzaron en 2018 y 2020, respectivamente. Aunque actualmente dominan el mercado, su origen se remonta mucho antes. Uno de los pioneros fue el Mercado Electrónico de Iowa (IEM), que ha organizado mercados de predicciones desde 1988.

Apostar a las “creencias” de alguien puede ser problemático, pero la sabiduría colectiva sigue siendo una valiosa herramienta predictiva. Como lo muestran Wolfer y Zitzewitz en un artículo de 2004:

“Estos mercados predicen con un error absoluto medio de aproximadamente 1.5 puntos porcentuales las votaciones de candidatos demócratas y republicanos… mientras que las encuestas finales de Gallup tienen un error de 2.1 puntos porcentuales.”

Pero… durante todos estos años, algo faltaba… algo que impedía recopilar predicciones, construir mercados, difundirlos a millones y usarlos para beneficio personal. Lo que faltaba era una red de aplicaciones en criptomonedas con gran capital, que te brindara recursos gratuitos para apostar si el próximo Papa será transgénero o no. Justo como HAYEK esperaba al escribir “El uso del conocimiento en la sociedad”.

Vamos a explorar en detalle Kalshi, pero hay otros proyectos y protocolos en este campo.

¿Cómo funciona todo esto?

Los mercados de predicciones amplían la superficie de juego del azar humano. Personalmente, podría apostar 10 dólares a que puedo beber 10 botellas de cerveza antes de la medianoche, y mi esposa no me creería. Yo digo “sí, puedo”, y ella dice “no, no puedes”. Si reemplazas “yo” por LeBron James, “cerveza” por puntos, y “antes de la medianoche” por el fin del partido, tienes un mercado real en Kalshi.

En Kalshi, un “Market” es un mercado binario que se liquida en “sí” o “no”. Un “Event” es un conjunto de estos mercados, y una “Series” agrupa eventos similares pero independientes. Por ejemplo:

• La temperatura máxima en Miami es una serie.
• Cada día en esa serie es un evento.
• Cada evento tiene mercados sobre la temperatura: [68° a 69°] o [69° a 70°].
• Cada mercado tiene un “sí” y un “no”, con su libro de órdenes.

¿Y qué es un libro de órdenes? Primero, aclaremos algunos términos…

Cada transacción en Kalshi es una coincidencia entre un creador (Maker) y un tomador (Taker). Como en nuestro escenario ficticio, los creadores y tomadores negocian entre sí, no con la plataforma. No compras acciones, sino un contrato: si aciertas, se liquida en 1 dólar; si fallas, en 0 dólares.

Como agentes racionales sensibles al precio, yo estaría dispuesto a pagar 10 dólares para ganar 20, y mi esposa también. Dado que estos apuestas están listas, la probabilidad implícita del evento es del 50% (10/20). En términos de “contrato de evento”:

• Lo dividimos en 20 contratos de 1 dólar cada uno.
• Cada contrato es un acuerdo en el que ambos bloquean 0.50 dólares.
• Al liquidarse, el ganador se queda con los 0.50 dólares del otro.

A medida que aumenta la negociación, usar un libro de órdenes para seguir la actividad resulta muy útil.

Hay muchas formas de mostrar un libro de órdenes. Generalmente, muestran órdenes en espera, si son de compra o venta, la cantidad y el momento en que se colocaron.

Las ofertas de compra (Bids) contienen a quienes buscan comprar, y las ofertas de venta (Asks) a quienes quieren vender. En el ejemplo anterior, las ofertas están ordenadas por precio, de mejor a peor. La diferencia entre la mejor oferta de compra y la mejor de venta se llama spread.

En un mercado líquido (como en la Super Bowl), el spread puede ser muy pequeño (quizás solo 1 centavo). En mercados poco activos, puede ser grande, porque no hay interés en hacer contrapartida. Por eso Kalshi incentiva la liquidez y la creación de mercado.

Al revisar nuestro libro de órdenes, si un tomador decide comprar a 0.52 dólares, ha negociado 50 contratos con mi mamá (puedes verla en la parte de compra). El precio del activo acaba de “moverse” a 0.52 dólares, y esa orden desaparece del libro. Eso es descubrimiento de precios, o mejor dicho, asignación de probabilidades por parte del mercado. Los especuladores actualizan la probabilidad de que yo tenga un infarto al corazón a 52%.

Veamos cómo sería en un libro real de Kalshi:

Notarás que en ese libro hay dos lados: “Yes” y “No”. Los contratos en Kalshi se liquidan en “sí” o “no”, y los traders tienen demanda de compra y venta en ambos lados.

• En el lado “sí”, hay 13 contratos a un precio de hasta 0.44 dólares, y 58 a 0.42 dólares, con un spread de 0.02 dólares.
• En el lado “no”, hay 58 contratos a un precio de hasta 0.58 dólares, y 13 a 0.56 dólares, con un spread de 0.02 dólares.

¿Y por qué todo es complementario? ¿Por qué la cantidad de contratos en “sí” y “no” es igual, y por qué la suma de los precios 0.42 y 0.58 es exactamente 1 dólar? Porque comprar “sí” equivale a vender “no”.

Ya que entendemos los órdenes, ¿cómo funciona la coincidencia?

Kalshi usa un algoritmo de prioridad por precio y tiempo en su libro de órdenes centralizado para emparejar las órdenes. A simple vista, parece sencillo: ordenar por precio, luego por tiempo de envío; pero construir una bolsa de valores que maneje millones de órdenes no es trivial. En Kalshi, las órdenes deben estar completamente garantizadas, por lo que actualmente no hay negociación con margen.

Durante un tiempo, MIAXdx (a través de miax) fue la cámara de compensación de los contratos de Kalshi. Antes se llamaba LedgerX, pero miax, tras… (aquí debería haber un ritmo dramático)… la adquisición y renombramiento tras la quiebra de FTX.

Luego, Kalshi decidió “tener su propia cámara de compensación”, y en agosto de 2024 se registraron en la CFTC y crearon Kalshi Klear. Para cerrar el ciclo, Robinhood compró recientemente a miax… sí, LedgerX otra vez.

Datos

He accedido a las APIs de mercado y transacción de Kalshi, y obtenido datos históricos de aproximadamente 30 millones de mercados, 203 millones de transacciones y más de 41.700 millones de dólares en volumen total.

¿De dónde salen esas cifras? La web y la app de Kalshi generan mucho tráfico. Además, colaboran con algunos FCMs (corredores de futuros), que facilitan la negociación representando a clientes en contratos de futuros. Algunos ejemplos:

• Robinhood, donde transfieres tu IRA.
• Webull, para trading de adolescentes.
• Coinbase, donde guardas tus criptoactivos basura.

Los eventos con mayor volumen son las elecciones presidenciales de 2024 (más de 535 millones de dólares) y el campeón del Super Bowl 2026 (aproximadamente 244 millones).

Espera… ¿Super Bowl? ¿Eso no es… apuestas deportivas?

¿No es esto apuestas deportivas?

Kalshi está regulada por la CFTC, que supervisa los derivados en EE.UU. Cuando digo “regulada”, en realidad quiero decir “no regulada”. La Ley de Comercio de Mercancías (CEA) establece el marco legal para la CFTC. Le da a la CFTC el poder de prohibir futuros de cebolla, pero también permite que jóvenes de 18 años negocien contratos en Kalshi. Incluso en su FAQ, Kalshi presume que la edad mínima para registrarse y participar es 18+, y la compara directamente con… casas de apuestas deportivas.

Las casas de apuestas están sujetas a regulaciones estatales, algunas prohíben totalmente las apuestas deportivas, otras exigen que los apostadores tengan al menos 18 o 21 años (normalmente 21).

Pero… Kalshi es diferente. Estás negociando con otros pares, y los contratos pueden ser sobre cualquier cosa. No solo deportes, ¿verdad? No estás apostando contra un bookmaker, ¿verdad?

Más del 82% de los contratos son sobre… deportes. Kalshi es un negocio de volumen: cuanto más contratos, más comisiones. Como la primera plataforma de apuestas para mayores de 18 años, esto es muy conveniente. Además, han ofrecido apuestas combinadas (parlays), que representan más del 5% del volumen total.

Otra diferencia respecto a apostar contra un bookmaker… en un artículo de Kalshi titulado “¿Con quién estoy negociando?”:

“Otro participante importante en la bolsa es Kalshi Trading. Kalshi Trading es una entidad independiente de Kalshi Exchange… y, como todos, es un participante en la bolsa.”

Si parece una casa de apuestas y funciona como una, entonces probablemente sea…

Volviendo a los datos

El volumen de estos mercados sigue una distribución de ley de potencia. Se puede mostrar agrupando en intervalos que aumentan por órdenes de magnitud en volumen total (en dólares).

El 80% del volumen corresponde a mercados con volumen cero (es decir, eventos multivariados o parlays). Cada uno de estos mercados fue generado por el sistema RFQ (solicitud de cotización) de Kalshi, y muchos no encontraron contrapartida.

Usando los mismos intervalos de volumen y dividiendo por resultado de liquidación, vemos que a mayor volumen, mayor proporción de mercados que se liquidan en “sí”.

Esto indica que la expectativa base para cualquier mercado en particular tiende a ser “no”. Tiene sentido: los eventos con muchos mercados diluyen el volumen, y solo uno o dos se liquidarán en “sí”.

En estos mercados, el número medio de contratos por transacción oscila entre 150 y 250. Excepto en 2024, cuando las grandes elecciones generaron picos de hasta un millón de contratos. La mediana es mucho menor, generalmente por debajo de 50 contratos por mes.

Costos: casas de apuestas vs Kalshi

Si las casas de apuestas son como ruletas, ganan ofreciendo cuotas, entonces Kalshi es como el póker: el casino gana con rake, sin importar quién gane o pierda.

En las casas de apuestas, encuentras cuotas “even odds”, es decir, 50/50, como en una moneda del Super Bowl. Pero no ofrecen cuotas iguales, sino que dan una probabilidad del 52.4% para cada lado, por encima de la realidad.

En un mercado justo, si apuestas 10 dólares a una moneda, y aciertas, esperas ganar 10 dólares… Pero en una casa con cuotas más altas, solo ganarías 9.09 dólares.

En apuestas deportivas, si dos personas apuestan 10 dólares cada una en una moneda, al final uno recupera 19.09 dólares, y el otro pierde todo. La casa se queda con 0.91 dólares, o sea, un 4.5% del total apostado. Esto es lo que llaman “rake” o “comisión”, o “ventaja del casino”.

Por ejemplo, en el mercado de los Dolphins vs los Giants, la casa fija cuotas en 52.4%/52.4%. En Kalshi, el precio del contrato es 0.51 dólares (51%). Entonces, deberías negociar en Kalshi, porque la probabilidad implícita es mejor (51% vs 52.4%), ¿verdad?

¡No! Aunque las cuotas de las casas de apuestas son peores, la comisión de toma de Kalshi (0.35 dólares) compensa esa diferencia:

• Kalshi: apuesta 10.55 dólares (compra 20 contratos, por un total de 10.20 dólares + 0.35 dólares de comisión), y gana 20 dólares.
• Casa de apuestas: apuesta 10.55 dólares, y gana 20.14 dólares (con la misma inversión, gana 0.14 dólares más que Kalshi).

No todos los mercados son iguales, porque Kalshi ofrece incentivos por liquidez y volumen. Además, la estructura de costos varía, y Kalshi paga intereses diarios sobre las posiciones que mantienes.

Costos

¿Cuánto gana Kalshi con todo ese volumen? Primero, veamos cuánto cobran a los “tomadores”. La fórmula es:

Costos = redondeo hacia arriba de (0.07 × C × P × (1-P))

donde C es el número de contratos, y P es el precio (de 0.01 a 0.99 dólares).

Podemos graficar cómo varían los costos en función de P y C. Los costos crecen linealmente con C, controlados por P(1-P). Como se ve en la gráfica, cuando la probabilidad implícita se aleja de 50%, los costos disminuyen, ya que los contratos con alta o baja probabilidad son más baratos.

Esto corresponde a la distribución de Bernoulli. La distribución Bernoulli modela el resultado de una sola pregunta de “sí” o “no” (en nuestro caso, un mercado). La varianza de esta distribución es P(1-P), en la escala del eje Y de la gráfica.

• La varianza está entre 0 y 0.25.
• La entropía (incertidumbre) alcanza su máximo en P=0.5.

¿Por qué Kalshi no aplica una tarifa fija, y en lugar de graficar? Probablemente por consideraciones de trading:

Si el precio de un contrato es 98 centavos, tu ganancia máxima es 2 centavos. Si Kalshi cobra una tarifa fija de 2 centavos, tu ganancia sería 0… y nadie querría negociar.

La pendiente de la comisión por orden es la misma, solo que proporcionalmente menor por el factor 0.0175 (cuarta parte de la comisión de toma):

Costos = redondeo hacia arriba de (0.0175 × C × P × (1-P))

Tras analizar las 203 millones de transacciones históricas en Kalshi, sé el precio exacto de cada contrato. Al sustituir P y C en esas fórmulas, Kalshi genera un ingreso total de aproximadamente 545.6 millones de dólares.

Aquí tienes los ingresos mensuales de Kalshi clasificados por probabilidad implícita:

Y aquí los ingresos mensuales por comisiones:

Claramente, estos mercados están creciendo exponencialmente, y empresas como DraftKings, FanDuel y Fanatics están ansiosas por entrar en esta fiesta — una especie de “hacemos negocios iguales, pero ahora con un marco semi-regulado y accesible para mayores de 18”.

Liquidación

Un caso interesante fue cuando los Dallas Cowboys y Green Bay Packers empataron en un partido de la NFL. Ese mercado se liquidó en 50/50, en lugar de “sí” o “no”, o 100 o 0. En los mercados de predicciones, no hay reembolsos (pushing) ni anulaciones (voiding). Cuando la situación es incierta, Kalshi interviene. En los datos, estos resultados se marcan como “escala (scalar)”, y hay más de 170,000 mercados etiquetados así.

La liquidación en Kalshi parece depender bastante de revisión manual. Tienen un equipo dedicado a verificar resultados. Cada mercado tiene una referencia autorizada, por ejemplo, el Super Bowl tiene varias fuentes y reglas específicas. Sin embargo, aún no pueden determinar si Cardi B actuó en el medio tiempo, y liquidan en función del último precio negociado.

Polymarket, en cambio, dice “sí, ella actuó”, usando su Oracle optimista (Optimistic Oracle) para diferentes liquidaciones… pero eso lo dejaremos para otra ocasión.

Conclusión

Aquí termino, con 9 botellas de cerveza por abrir y un texto que ya se extendió demasiado.

Un breve apéndice legal: existe otra plataforma llamada PredictIT, especializada en predicciones políticas. Operada por una empresa llamada Aristotle, que provee análisis de datos para campañas electorales. Comenzó en 2014 como un proyecto educativo sin fines de lucro en la Universidad Victoria de Wellington, Nueva Zelanda. Para operar, obtuvo una exención de la CFTC, similar a IEM, y acordó cumplir con ciertas medidas de protección y fines académicos. Pero en 2022, PredictIT fue sancionada severamente por la CFTC por no cumplir con los requisitos. En 2025, lograron revertir la situación en un juicio federal, y esa “estrella del mercado de predicciones” volvió a la escena.

En resumen, todas estas empresas que participan en “contratos de eventos” envían continuamente cartas a la CFTC solicitando que no las sancionen por no cumplir con los estándares habituales de reporte. Hasta ahora, la CFTC ha mostrado cierta flexibilidad, argumentando que “las reglas tradicionales de reporte de swaps tienen una aplicabilidad limitada a los contratos de eventos negociados en bolsa”.

Por supuesto, hay otros temas pendientes, como la clasificación de Kalshi y Robinhood, pero en el futuro seguramente habrá muchas discusiones sobre regulación, impuestos y gestión de estas “nuevas” entidades.