執筆：マンキュン
序文
「コードが十分に分散化されていれば、法的主体は存在せず、規制の手は及ばない」——これはかつて多くのオンチェーンレンディング起業家たちが拠り所としていた考え方だ。彼らはCEOも本社もいない「アルゴリズムバンク」を築こうと試みていた。
しかし、米国のOoki DAO事件の処分が下されたことで、この「非主体化」という隠れ蓑は規制当局によって次々と突き破られている。より厳格な「透過的規制」の論理のもと、オンチェーンレンディングは果たしてどこまで進めるのだろうか？
オンチェーンレンディング：Web3の自律銀行
オンチェーンレンディングは、運営者のいない自動貸付マシンと理解でき、その主な機能は以下の通りである。
自動資金プール：貸し手は資金をコードで管理された公共プールに預け、即座に利息を得始める。
過剰担保：借り手は借入額を上回る資産を担保に差し入れ、リスクをコントロールする。
アルゴリズムによる金利設定：金利は資金の需給状況に応じてアルゴリズムで自動調整され、完全に市場原理に基づく。
このモデルは従来の銀行の仲介役を排除し、24時間365日ノンストップのグローバル自動化貸付市場を実現する。人的審査は不要、すべてがコードで自動執行され、資金効率が大幅に向上し、資産の流動性が解放され、暗号市場にネイティブなレバレッジ源をもたらす。
理想は壮大——なぜ起業家は「非主体化」を追求するのか？
従来金融においては、銀行や貸付プラットフォームには明確な企業体があり、問題が起きた際は責任の所在がわかる。しかしオンチェーンレンディングは設計上「誰」を消し去ろうとし、単なる匿名性ではなく、主に以下2点に体現されるシステムアーキテクチャを志向している。
もはや企業や個人と契約するのではなく、公開され自動執行されるスマートコントラクトと直接やりとりする。金利や担保率など、すべての貸付ルールはコードに組み込まれており、取引相手はこのプログラムそのものである。
プロトコルには取締役会もCEOもいない。重要なアップグレードやパラメータ調整は、世界中に分散したガバナンストークン保有者の投票で決まる。権限が分散されているため、責任の所在も曖昧になる。
起業家にとって「非主体化」を選ぶのは理想だけでなく、現実的な生存戦略でもあり、その核心は防御である。
規制防御：従来の貸付には高額な金融ライセンスと厳格なルール順守が必要。「技術開発者」として自分を位置づけ、「金融機関」ではないとすることでこれらのハードルを回避しようとする。
責任防御：ハッキング等でユーザー損失が発生した場合も、「コードはオープンソースでプロトコルは非カストディアルだ」と主張し、従来型プラットフォームのような賠償責任を回避しようとする。
管轄防御：実体がなく、サーバーが世界中に分散しているため、いかなる国も簡単には停止できない。「止められない」という特性は、地政学リスクへの究極の防御手段である。
現実は厳しい——なぜ「コードに罪はない」は通じないのか？
一、規制リスク
規制当局がオンチェーンレンディングを警戒するのは、無視できない3つのコアリスクがあるからだ。
オンチェーンレンディングは本質的に信用創造を行っているが、中央銀行や金融規制システムの外に完全に存在し、典型的なシャドーバンキング活動である。大規模な価格下落が連鎖的な清算を引き起こせば、システムリスクとなり、金融システム全体に衝撃を与えかねない。
ユーザーが資産をプールに預けて利息を得る行為は、米国SECなどの規制当局から見れば、未登録の「証券」を一般に発行しているようなものだ。リターンを約束・提供する限り、テクノロジーがいかに分散化していても証券法に抵触する可能性がある。
資金プールはハッカーに悪用されやすい。盗んだ「犯罪資金」を担保に入れてクリーンなステーブルコインを借り出し、資金トレースを断ち切って簡単にマネロンできる——これは金融安全保障に直接的な脅威となる。
規制原則：実質重視
機能規制：企業かコードかは問題ではなく、実質的に銀行業務（預金・貸付）をしているかどうかのみが問われる。金融事業なら金融規制を受ける。
透過的執行：明確な法的主体がなければ、開発者やコアガバナンストークン保有者に直接追及が及ぶ。Ooki DAO事件がその先例であり、ガバナンス投票参加者も責任を問われた。
要するに、「非主体化」はシステムを「無人運転」に見せかけているだけであり、金融安全や投資家保護に危険があれば、規制という「交通警察」は必ず罰金を科し、背後の「車主」を突き止めようとする。
二、認識の誤り
多くの起業家が以下の方法で規制回避を試みているが、実際これらの防御線は非常に脆弱であり、よくある4つの誤解を挙げる。
誤解1：DAOガバナンスなら免責される——意思決定はコミュニティ投票で、「法は衆に及ばず」。
Ooki DAO事件では、投票に参加したトークン保有者も運営者と認定され制裁を受けた。DAOが未登録の場合、「普通合伙（パートナーシップ）」と見なされ、各メンバーが無限連帯責任を負う可能性がある。
誤解2：コードを書くだけで運営しなければ無関係——自分はオープンソーススマートコントラクトを書いただけでフロントエンドは他人がデプロイした。
EtherDeltaも分散型取引プロトコルであったが、SECは創設者Zachary Coburnがスマートコントラクトを作成・デプロイし利益を得ていたと判断し、未登録取引所の責任を問うた。
誤解3：匿名デプロイで追跡不可能——チームの身元は隠され、サーバーIPも不明でトレースできない。
完全な匿名性はほぼ幻想だ。中央集権取引所での資金換金、コードリポジトリのコミット履歴、SNS情報などで身元が露呈することが多い。
誤解4：オフショア構造なら管轄外——会社はセーシェル、サーバーはクラウド、米国SECは関与できない。
米国の「長腕管轄」は極めて強力だ。米国ユーザーが1人でもアクセスしたり、取引がUSDステーブルコインを含んでいれば、米国規制当局は管轄権を主張し得る。BitMEXもこの理由で重罰を受け、創設者が有罪となった。
起業家のジレンマ：完全な「非主体化」の現実的課題
起業家が規制回避のために完全な「非主体化」を選ぶと、以下のような障害に直面する。
コードは法的主体として契約を締結できない。サーバーレンタル、監査会社の雇用、マーケットメーカーとの協業などで、誰もプロトコルを代表して署名できない。開発者個人が署名すれば個人責任となり、署名しなければ大手機関との協業も不可能。
Web3はオープンソースを重んじるが、これは競合他社があなたのコードやUI、ブランドまで合法的に丸ごとコピーし、少し改変（フォーク）することを意味する。法的主体がなければ、訴訟などで知的財産を守るのは困難。
DAOには銀行口座がなく、法定通貨での投資受け取りや従業員への給与・社会保険の支払いができない。これは人材採用を大きく制限し、従来型大手投資機関の資金流入も阻害する。
意思決定をDAOコミュニティに完全に委ねると、すべての重要決定は提案・議論・投票の長いプロセスを経る必要がある。ハッキングや市場急変時、この「民主的プロセス」のせいで最適な対応タイミングを逃し、効率面で中央集権型の競合に太刀打ちできない。
コンプライアンスへの道：起業家はどう「主体」を再構築するか
現実を前に、トッププロジェクトはもはや絶対的な非主体化を追求せず、「Code + Law」という実務的なモデルへと転換している。その核心はプロトコルのためにコンプライアンスに適った「外殻」を築くことだ。
現在主流の3つのコンプライアンス構造：
運営会社：シンガポールや香港で一般的なソフトウェア会社を設立し、フロントエンド開発、採用、マーケティングを担当。「技術サービスプロバイダー」と自称し、金融業務には直接関与しない。
財団：ケイマンやスイスに非営利財団を設立し、トークンのトレジャリー管理やコミュニティ投票を担当。プロトコルの法的人格として最終責任を負う。
米国ワイオミング州やマーシャル諸島の法律を利用し、DAO自体を新型の有限責任会社として登録する。これによりメンバーの責任は出資額に限定され、無限責任のリスクを回避できる。
プロトコル自体は誰でも使えるが、公式ウェブサイトはユーザーを選別可能：
ジオフェンシング：制裁国や高リスク地域のIPアクセスを禁止。
アドレス審査：専門ツールで既知のハッカーやマネロンアドレスをブロック。
KYC資金プール設置：機関投資家と協力し、本人確認済みのプロユーザー専用の貸付プールを設置。
結語：「コードユートピア」から「コンプライアンス新基盤」へ
オンチェーンレンディングの次の爆発点は間違いなくRWA（現実資産のトークン化）であり、国債や不動産など実世界資産をオンチェーン化する動きだ。兆ドル規模の伝統資金を呼び込むには、明確な法的主体とコンプライアンス体制が入場券となる。
コンプライアンスは初心への裏切りではなく、Web3プロジェクトがメインストリームに進化するための必然の道だ。これからのオンチェーンレンディングは「分散化 or コンプライアンス」ではなく、「コードによる自治 + 法的主体」という二重軌道の融合となるだろう。
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全球DAO第一案の後、オンチェーンレンディングの「分散化の衣」はあとどれくらい持つのか？
執筆：マンキュン
序文
「コードが十分に分散化されていれば、法的主体は存在せず、規制の手は及ばない」——これはかつて多くのオンチェーンレンディング起業家たちが拠り所としていた考え方だ。彼らはCEOも本社もいない「アルゴリズムバンク」を築こうと試みていた。
しかし、米国のOoki DAO事件の処分が下されたことで、この「非主体化」という隠れ蓑は規制当局によって次々と突き破られている。より厳格な「透過的規制」の論理のもと、オンチェーンレンディングは果たしてどこまで進めるのだろうか？
オンチェーンレンディング：Web3の自律銀行
オンチェーンレンディングは、運営者のいない自動貸付マシンと理解でき、その主な機能は以下の通りである。
自動資金プール：貸し手は資金をコードで管理された公共プールに預け、即座に利息を得始める。
過剰担保：借り手は借入額を上回る資産を担保に差し入れ、リスクをコントロールする。
アルゴリズムによる金利設定：金利は資金の需給状況に応じてアルゴリズムで自動調整され、完全に市場原理に基づく。
このモデルは従来の銀行の仲介役を排除し、24時間365日ノンストップのグローバル自動化貸付市場を実現する。人的審査は不要、すべてがコードで自動執行され、資金効率が大幅に向上し、資産の流動性が解放され、暗号市場にネイティブなレバレッジ源をもたらす。
理想は壮大——なぜ起業家は「非主体化」を追求するのか？
従来金融においては、銀行や貸付プラットフォームには明確な企業体があり、問題が起きた際は責任の所在がわかる。しかしオンチェーンレンディングは設計上「誰」を消し去ろうとし、単なる匿名性ではなく、主に以下2点に体現されるシステムアーキテクチャを志向している。
もはや企業や個人と契約するのではなく、公開され自動執行されるスマートコントラクトと直接やりとりする。金利や担保率など、すべての貸付ルールはコードに組み込まれており、取引相手はこのプログラムそのものである。
プロトコルには取締役会もCEOもいない。重要なアップグレードやパラメータ調整は、世界中に分散したガバナンストークン保有者の投票で決まる。権限が分散されているため、責任の所在も曖昧になる。
起業家にとって「非主体化」を選ぶのは理想だけでなく、現実的な生存戦略でもあり、その核心は防御である。
規制防御：従来の貸付には高額な金融ライセンスと厳格なルール順守が必要。「技術開発者」として自分を位置づけ、「金融機関」ではないとすることでこれらのハードルを回避しようとする。
責任防御：ハッキング等でユーザー損失が発生した場合も、「コードはオープンソースでプロトコルは非カストディアルだ」と主張し、従来型プラットフォームのような賠償責任を回避しようとする。
管轄防御：実体がなく、サーバーが世界中に分散しているため、いかなる国も簡単には停止できない。「止められない」という特性は、地政学リスクへの究極の防御手段である。
現実は厳しい——なぜ「コードに罪はない」は通じないのか？
一、規制リスク
規制当局がオンチェーンレンディングを警戒するのは、無視できない3つのコアリスクがあるからだ。
オンチェーンレンディングは本質的に信用創造を行っているが、中央銀行や金融規制システムの外に完全に存在し、典型的なシャドーバンキング活動である。大規模な価格下落が連鎖的な清算を引き起こせば、システムリスクとなり、金融システム全体に衝撃を与えかねない。
ユーザーが資産をプールに預けて利息を得る行為は、米国SECなどの規制当局から見れば、未登録の「証券」を一般に発行しているようなものだ。リターンを約束・提供する限り、テクノロジーがいかに分散化していても証券法に抵触する可能性がある。
資金プールはハッカーに悪用されやすい。盗んだ「犯罪資金」を担保に入れてクリーンなステーブルコインを借り出し、資金トレースを断ち切って簡単にマネロンできる——これは金融安全保障に直接的な脅威となる。
規制原則：実質重視
機能規制：企業かコードかは問題ではなく、実質的に銀行業務（預金・貸付）をしているかどうかのみが問われる。金融事業なら金融規制を受ける。
透過的執行：明確な法的主体がなければ、開発者やコアガバナンストークン保有者に直接追及が及ぶ。Ooki DAO事件がその先例であり、ガバナンス投票参加者も責任を問われた。
要するに、「非主体化」はシステムを「無人運転」に見せかけているだけであり、金融安全や投資家保護に危険があれば、規制という「交通警察」は必ず罰金を科し、背後の「車主」を突き止めようとする。
二、認識の誤り
多くの起業家が以下の方法で規制回避を試みているが、実際これらの防御線は非常に脆弱であり、よくある4つの誤解を挙げる。
誤解1：DAOガバナンスなら免責される——意思決定はコミュニティ投票で、「法は衆に及ばず」。
Ooki DAO事件では、投票に参加したトークン保有者も運営者と認定され制裁を受けた。DAOが未登録の場合、「普通合伙（パートナーシップ）」と見なされ、各メンバーが無限連帯責任を負う可能性がある。
誤解2：コードを書くだけで運営しなければ無関係——自分はオープンソーススマートコントラクトを書いただけでフロントエンドは他人がデプロイした。
EtherDeltaも分散型取引プロトコルであったが、SECは創設者Zachary Coburnがスマートコントラクトを作成・デプロイし利益を得ていたと判断し、未登録取引所の責任を問うた。
誤解3：匿名デプロイで追跡不可能——チームの身元は隠され、サーバーIPも不明でトレースできない。
完全な匿名性はほぼ幻想だ。中央集権取引所での資金換金、コードリポジトリのコミット履歴、SNS情報などで身元が露呈することが多い。
誤解4：オフショア構造なら管轄外——会社はセーシェル、サーバーはクラウド、米国SECは関与できない。
米国の「長腕管轄」は極めて強力だ。米国ユーザーが1人でもアクセスしたり、取引がUSDステーブルコインを含んでいれば、米国規制当局は管轄権を主張し得る。BitMEXもこの理由で重罰を受け、創設者が有罪となった。
起業家のジレンマ：完全な「非主体化」の現実的課題
起業家が規制回避のために完全な「非主体化」を選ぶと、以下のような障害に直面する。
コードは法的主体として契約を締結できない。サーバーレンタル、監査会社の雇用、マーケットメーカーとの協業などで、誰もプロトコルを代表して署名できない。開発者個人が署名すれば個人責任となり、署名しなければ大手機関との協業も不可能。
Web3はオープンソースを重んじるが、これは競合他社があなたのコードやUI、ブランドまで合法的に丸ごとコピーし、少し改変（フォーク）することを意味する。法的主体がなければ、訴訟などで知的財産を守るのは困難。
DAOには銀行口座がなく、法定通貨での投資受け取りや従業員への給与・社会保険の支払いができない。これは人材採用を大きく制限し、従来型大手投資機関の資金流入も阻害する。
意思決定をDAOコミュニティに完全に委ねると、すべての重要決定は提案・議論・投票の長いプロセスを経る必要がある。ハッキングや市場急変時、この「民主的プロセス」のせいで最適な対応タイミングを逃し、効率面で中央集権型の競合に太刀打ちできない。
コンプライアンスへの道：起業家はどう「主体」を再構築するか
現実を前に、トッププロジェクトはもはや絶対的な非主体化を追求せず、「Code + Law」という実務的なモデルへと転換している。その核心はプロトコルのためにコンプライアンスに適った「外殻」を築くことだ。
現在主流の3つのコンプライアンス構造：
運営会社：シンガポールや香港で一般的なソフトウェア会社を設立し、フロントエンド開発、採用、マーケティングを担当。「技術サービスプロバイダー」と自称し、金融業務には直接関与しない。
財団：ケイマンやスイスに非営利財団を設立し、トークンのトレジャリー管理やコミュニティ投票を担当。プロトコルの法的人格として最終責任を負う。
米国ワイオミング州やマーシャル諸島の法律を利用し、DAO自体を新型の有限責任会社として登録する。これによりメンバーの責任は出資額に限定され、無限責任のリスクを回避できる。
プロトコル自体は誰でも使えるが、公式ウェブサイトはユーザーを選別可能：
ジオフェンシング：制裁国や高リスク地域のIPアクセスを禁止。
アドレス審査：専門ツールで既知のハッカーやマネロンアドレスをブロック。
KYC資金プール設置：機関投資家と協力し、本人確認済みのプロユーザー専用の貸付プールを設置。
結語：「コードユートピア」から「コンプライアンス新基盤」へ
オンチェーンレンディングの次の爆発点は間違いなくRWA（現実資産のトークン化）であり、国債や不動産など実世界資産をオンチェーン化する動きだ。兆ドル規模の伝統資金を呼び込むには、明確な法的主体とコンプライアンス体制が入場券となる。
コンプライアンスは初心への裏切りではなく、Web3プロジェクトがメインストリームに進化するための必然の道だ。これからのオンチェーンレンディングは「分散化 or コンプライアンス」ではなく、「コードによる自治 + 法的主体」という二重軌道の融合となるだろう。