未収益段階の企業、例えばQSのような企業は、事業を継続するために定期的に外部からの資金調達を必要とします。リスク許容度が高いときには、株式の売却や二次募集/ATMプログラム、あるいはより柔軟な株式に似た金融商品を通じて比較的安価に資金を調達できることが多いです。現在、リスク許容度は低下しています。しかしながら、流動性が逼迫し、資本市場がこれらの企業に閉ざされると、選択肢は急速に狭まります。資金調達のアクセスが悪化するにつれて、企業はより高コストで厳格に構造化された資金調達、例えばコンバーチブル債やPIPE、構造化エクイティに頼るか、既存株主の希薄化リスクを高めて低価格で株式を発行することになります。

そのため、流動性の逼迫は、まだ安定した収益を生み出していないQSのような企業にとっては存続の危機をもたらします。AppleやMicrosoftのような黒字企業は、キャッシュフローを生み出しているため、資金不足の局面でも比較的耐性があります。QSにとっては、事業の継続時間、いわゆるランウェイの問題です。年間数億ドルの運営損失や支出を抱える企業にとって、資金調達のアクセスが悪化すると、時間が逆風となり始めます。

キャッシュが逼迫したり金利が高止まりしたりすると、「デススパイラル」と呼ばれる希薄化リスクが発生する可能性があります。企業が信用を得られなかったり、信用取得コストが高騰したりすると、低迷した株価からの新規株式の発行が義務付けられることがあります。これにより、自己強化的なスパイラルが生まれ、株価をさらに押し下げながら既存株式の価値を侵食します。株価が下落すればするほど、より多くの株式が必要となり、希薄化が進み、希薄化が進むほど株価への圧力が高まるのです。

今日の環境下で、QSのような企業を圧迫している主な要因は資金コストです。金利が高止まりすれば、二つのチャネルを通じて圧力がかかります。第一に評価額です。成長企業では、将来のキャッシュフローを割引いて現在価値を算出しますが、割引率が高止まりすると、遠い未来のキャッシュフローの現在価値が数学的に減少し、これが直接市場資本総額に反映されます。第二に資金調達です。外部資金に頼る必要がある場合、負債やハイブリッド資金のコストは通常、基準金利に連動しています。金利が長期間高止まりすると、これらのコストはバランスシート上の負担となります。ここで重要なのは、未収益段階の企業にとっては、単純な負債が常に容易な選択肢ではないという点です。実際には、より一般的なのは構造化エクイティやコンバーチブルインストゥルメントのような希薄化リスクを伴う金融商品です。どのツールを選択しても、資本コストが上昇すれば、企業の交渉力は弱まります。

もう一つのマクロな影響は需要のチャネルです。金利が高いと、オートローンのコストが上昇し、最終消費者の車の購入意欲が低下します。電気自動車（EV）の販売が鈍化すると、OEM（自動車メーカー）が新技術への投資や発注意欲を遅らせる可能性が高まります。これにより、QSのような企業の収益獲得までの時間が延びます。顧客の緊急性が薄れると、技術の検証やスケーリングのタイムラインが長引くのです。

要するに、お金が高価で希少なこの状況は、黒字化していないテック企業にとって耐久性の試験です。QSがこの状況を乗り越えるかどうかは、キャッシュリザーブの管理の厳格さ、資本アクセスの窓が開いたときにいかに賢く利用できるか、そして最も重要なことは、遅延なく技術やマイルストーンのタイムラインを維持できるかにかかっています。

さらに、現在市場にはBlue Owlのようなプライベートクレジット企業による流動性への不安も存在しています。彼らは7月に空白を埋めました。