評価259億ドルのHyperliquidは、どのようにインフラとアプリケーションレイヤーの両方に位置づけられるのか？

原著者 | Charlie.hl(@0x Broze)/supermeow.hl(@supermeower)

コンパイル | Oデイリーデイリー (@OdailyChina)

翻訳者 | ジングルベル(@XiaMiPP**)*

編者按：最近、米国株上場企業 Lion Group Holding と Eyenovia が相次いで Hyperliquid のネイティブトークン HYPE をバランスシートに組み入れることを発表しました。これは BTC、ETH、BNB、SOL、TRX、XRP に続き、伝統的な資本市場が新興の DeFi プロジェクトのネイティブトークンを戦略的準備資産として列挙する初めてのケースです。この動きは機関投資家が HYPE の安全性、安定性、そしてその背後の経済モデルを認めたことを示しており、また Hyperliquid が単なるオンチェーン取引プロトコルではなく、「デジタル資産金融インフラストラクチャ」の主流候補へと徐々に成長していることを意味しています。

この記事は、Charlie.hlとsupermeow.hlの研究成果を融合させ、二つの視点から分析しています：一つ目は、Builder Codeがどのようにプロトコルの収益とエコシステムの拡張を推進するか；二つ目は、プロトコルの買戻しメカニズムがどのようにHYPEのバリュエーションモデルを構築するかです。

! 259億ドルと評価されるHyperliquidは、インフラストラクチャ層とアプリケーション層の両方をどのように占めていますか?

Hyperliquidのビルダーコード（Builder Code）の収入が1000万ドルに近づく中、私たちはこの新興エコシステムとその背後にあるアプリケーションについて詳しく分析し、Hyperliquidのインフラストラクチャーレベルでの将来の方向性に対する深遠な意味を探る必要があります。プロトコルがアプリケーションレイヤーとインフラストラクチャーレイヤーの両方で支配的な地位を占めることは珍しいですが、Hyperliquidはこの方向に着実に進んでおり、そのビルダーコードの背後にある理念もますます明確になっています。

ビルダーコード：オープントレーディングエコシステムの収入エンジン

Hyperliquid エコシステムにまだ慣れていない読者のために、Builder Code とは一体何でしょうか？それはどのように機能するのでしょうか？

公式文書に記載されているように：「Builder Codeは、開発者がユーザーを代表して発行された取引注文に対して一定の手数料を請求することを許可します。各注文は個別にBuilder Codeを設定でき、最大の柔軟性を実現します。ユーザーは各開発者に対して受け入れ可能な最高手数料を設定する必要があり、いつでも権限を取り消すことができます。Builder Codeは完全にオンチェーンで処理され、手数料ロジックの一部として機能します。」

一般的に言えば、Builder CodeはHyperliquid上に構築されたアプリケーションがインポートされた取引量に応じて手数料を徴収できるようにします。どのプラットフォームでもBuilder Codeを統合することができ、ユーザーは取引の前にこの手数料メカニズムを受け入れるために承認取引に署名する必要があります（現在、新しくリリースされたFelix Tradeでこのプロセスを見ることができ、このプラットフォームは@felixprotocolを介してHyperliquidの現物取引機能を利用することをサポートしています）。

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ビルダーコードの総収益:HypeBurnデータ

Builder Code は開発者にどれほどの利益をもたらすことができますか？プロトコルで現在許可されている最高手数料基準は：永続契約 0.1%、現物取引 1% です。

1%の現物手数料は高く聞こえるかもしれませんが、現在は広く採用されていません。しかし、より多くのロングテール資産がHyperliquidに上場するにつれて、この料金率は標準的になる可能性があります。例えば、SolanaでMemeコイン取引に特化したAxiomは、1%のインターフェース手数料を徴収することで、日々100万ドル以上を稼いでいます。これらの収入の大部分はSolanaから来ていますが、Hyperliquidでの現物デプロイ者が徐々に増加することで、この種の収入がHyperliquidに移行することが期待されています。

誰が Builder Code をリードしているのか？ そして、どこに向かうのか？

急速に成長しているにもかかわらず、Builder Code の全体収入はまだ初期段階にあり、現在の累計は約 950 万ドルです。その中で、@pvp_dot_trade は約 720 万ドルで圧倒的にリードしており、現在の収入が最も高い Builder です。しかし、これはまだ始まりに過ぎません。

現在、22人以上の新しい開発者がBuilder Codeのエコシステム構築に参加し、Hyperliquidへの取引流量の導入を促進しています。その中で、最も消費者向け製品の形態に近いのは@okto_web3で、現時点ではBuilder Codeを通じて得られた収入は66.2万ドルに過ぎませんが、そのビジネスがHyperliquidだけにとどまらないため、将来的にはこの数字が大きく変わる可能性があります。

指摘すべきは、Okto が依然として典型的な暗号ネイティブアプリケーションであるのに対し、Liquid や Lootbase のようなものはより広範な一般ユーザーマーケットを対象にしており、Robinhood のような取引体験を提供しており、より魅力的である可能性があるということです。最初は人々が Builder Code は既存の暗号インターフェース（Axiom など）によってのみ採用され、HL の基盤インフラストラクチャを呼び出すために使用されると予想していたかもしれません。しかし、Liquid と Lootbase のトレンドを見ると、この仮定は修正が必要かもしれません。

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前 20 ビルダーコードアプリ

しかし、Hyperliquidは単なる永続契約DEXではなく、一つの取引インフラです。この点は、より多くの大手取引プラットフォームがHyperliquidのBuilder Codeを接続することを選択し、直接競争するのではなくなるにつれて、ますます明確になるでしょう。

このモードでは、プラットフォームは新しいコインを立ち上げるために市場を独自に構築したり流動性を引き出したりする必要はなく、Hyperliquidの現物展開と今後のHIP-3提案を通じて無許可で上場を実現し、その後Builder Codeを統合して最適なインターフェースとユーザー体験を構築することで、AxiomやPvP Tradeのようにかなりの利益を生み出すことができます。

Builder Codeの未来は、強力な配信能力を持ちながら、自社市場のコストとリスクを回避したい大型インターフェース型プラットフォームが参加するかどうかに依存します。

Robinhood 対 Hyperliquid Builder コード: 可能性

ロビンフッドを例に挙げると、これはより伝統的で暗号ネイティブではないフィンテック企業ですが、もし彼らがアプリ内で暗号資産の普及を加速し、大規模な手数料収入を得たいと考えているのであれば、ハイパーリキッドは実行可能な道を提供します。2025年1月だけで、ロビンフッドは最大1447億ドルの株式取引量、1.666億のオプション契約、そして204億ドルの暗号資産取引量を報告しました。

この部分はおそらく独立した記事を書く価値があるかもしれませんが、予測できることは、Robinhoodは約100万HYPEを投入するだけで（その資金規模にとっては微々たるもの）、Hyperliquidに基づいて永続契約の最適化を行い、実戦で検証されたインフラを使って独自の市場を展開できるということです。そして、インターフェース統合Builder Codeを通じてインターフェース層の手数料収入を獲得することができます。

ロビンフッドにとって、このアーキテクチャの決定は、数ヶ月または数年の開発サイクルを節約できるだけでなく、数百万ドルの技術投資コストを削減する可能性があります。ハイパーリキッドコミュニティが基盤作業を完了し、ロビンフッドはその恩恵を受けています。

HYPE トークン評価分析

Builder Codeは、Hyperliquidのインフラ層における収益化能力を示しています。もしBuilder Codeが取引エコシステムの繁栄を促進するフロントエンドの「流通層」であるなら、HYPEトークンはこのシステムにおける核心的な価値の担い手です。Hyperliquidプロトコルの資金支援による買戻し行為と、従来の上場企業の株式買戻しを比較することで、今回の分析はHYPEトークンの評価を試みています。

VisaやMastercardなどの決済処理企業を保守的な参照グループとして使用した場合、この方法によりHYPEの含み評価額は259億ドル（すなわち約76ドル/HYPE、現在の価格44ドルから72%の上昇）となります。注目すべきは、この評価にはHYPEがLayer-1のネイティブ資産としての広範な用途は含まれていないということです。

以下では、今回の評価方法について詳しく説明します。

クオンタムキャピタルリターン

2025年6月16日までの過去30日間のオンチェーンデータに基づくと、Hyperliquidプロトコルの1日の平均回収額は163万ドルです。これを基に計算すると、四半期の回収総額は約1.464億ドルです。

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データはdata.asxn.xyzから取得されます

市場が類似のキャッシュフローに対してどのように評価しているかを評価するために、上場企業の「時価総額 / 四半期の自社株買い額」という倍数指標を参考にしました。この倍数は、市場が自社株買い行為の1ドルに対してどれだけの時価総額を与えるかを反映しており、業界ごとに顕著な差異があり、市場がその成長性と安定性に対してどれだけの信頼を持っているかを示しています。

業界別の倍数の比較:

• テクノロジー大手（平均倍率： 296 x）：NVIDIAやGoogleなどの企業は、その高速成長性、技術革新、市場の主導的地位により極めて高い評価を受けています。
• 決済業界（平均倍率：177 x）：VisaやMastercardなどの高利益で強力なネットワーク効果を持つ金融インフラとして、倍率は安定しており高めです。
• 銀行業（平均倍率：73.3 x）：JPMorganやアメリカ銀行のように、成熟した機関で成長が鈍化し、規制の圧力が大きいため、評価倍率は低くなっています。

上記の比較において、Hyperliquidのビジネスモデルに最も適合するのは決済業界です。VisaやMastercardのように、Hyperliquidは金融システムの重要なインフラであり、高い利益率を持ち、そのビジネスモデルは取引量に直接結びついています。そして、ネットワーク効果は持続的に強化され、ユーザーと流動性が増えるほどプラットフォームの価値も大きくなります。

HYPEは特定の点でテクノロジー企業と類似していますが、テクノロジー業界の評価倍率を使用すると誇張され、実際の参考価値が欠けることになります。それに対して、決済業界の評価倍率はより保守的で、比較可能性があります。

決済業界のマルチプルを適用すると、HYPEのインプライドバリュエーションは次のようになります。

四半期の自社株買い見積もり: $146.4 百万

• 決済業界のバリュエーション倍率： 177 x
• インプライドバリュエーション： $ 146.4 M × 177 = $ 25.9 B HYPE 単価: 約 $76 (現在の $44 から約 72% 上昇)

注：$ 44 はこの記事が公開された時の HYPE の価値です

この評価は規模が大きいだけでなく、高度に保守的です。これは一つのコア指標に基づいており、HYPEが持つ他の多重価値源を意図的に無視しています。この評価が保守的だと言える理由は何ですか？

• 単一の次元に焦点を当てる：このモデルは、HYPEを高性能Layer-1ネイティブトークンとしての価値プレミアム、ガバナンスメカニズムにおける役割、または将来のステーキング報酬などの効用を完全に考慮していません。
• 過去のデータに基づく：使用されたデータは過去 30 日間のパフォーマンスのみであり、Hyperliquid の今後の収益成長や市場シェアの向上が買い戻し金額に与える潜在的な影響は考慮されていません。

モデルは、支払い業界の平均評価倍率を選定し、テクノロジー業界で一般的に見られる高倍率の使用を避け、評価の保守性をさらに確保しました。

小結：買戻しフレームワークはHYPEに明確な評価の「下限」を提供しました

暗号資産の全ての価値をカバーすることは難しいが、強力なプロトコルによる買い戻しを基準にし、実際のキャッシュフローを組み合わせて評価することで、HYPEに対するデータに基づいた価値基準を提供することが確かにできる。Hyperliquidエコシステムが進化するにつれて、この評価の「フロア」も引き続き上昇することが期待される。