A mitologia do IPO de trilhões está prestes a acontecer em 2026, mas as "pequenas unicórnios" já entraram em colapso

Autor: Xiao Jing, Tencent Technology

Editor: Xu Qingyang

O ano de 2025 que passou foi marcado por uma “Demonstração de Fogo e Gelo” sem precedentes nos mercados de capitais.

De um lado, as novas empresas tecnológicas recém-listadas, cujos preços das ações caíram como pipas sem corda. Empresas que outrora eram estrelas em ascensão, cujo valor de mercado evaporou dezenas de bilhões de dólares em poucos meses, incluindo casos com quedas superiores a 50%. O “frio” do mercado espalhou-se rapidamente, fazendo com que muitas empresas que planejavam abrir capital adiassem seus IPOs repetidamente.

Por outro lado, o “fogo” do capital arde intensamente.

Um novo “Clube de Trilhões de Dólares” está se formando às portas do mercado de capitais. Desde o império espacial SpaceX, liderado por Elon Musk, até a OpenAI sob comando de Sam Altman, passando por gigantes como Anthropic, que estão se preparando para um IPO superdimensionado na história da tecnologia, com avaliações de centenas de bilhões a trilhões de dólares.

Frio e calor, destruição e celebração, retirada e avanço.

Essa prova de fogo e gelo marca o início de um retorno à racionalidade do mercado ou será apenas o prelúdio de uma polarização extrema do capital? O sino de 2026 já tocou, e a lógica por trás dessa “dupla face” pode continuar ou o fluxo de capital já mudou de direção?

01, Revisão dos IPOs de tecnologia em 2025: frio de quebras e quedas abruptas

Em 2025, apesar de sinais de recuperação no número de empresas de tecnologia que abriram capital (cerca de 23, um aumento significativo em relação a 2024), o desempenho geral foi fraco: Mais de dois terços das empresas tiveram seus preços abaixo do preço de emissão, com uma queda mediana de 9%, ficando muito atrás do índice S&P 500, que subiu quase 18% no mesmo período.

Porém, após uma breve fase de euforia, as ações de tecnologia voltaram ao frio da realidade.

• Entre as muitas startups de destaque, Circle (emissor de stablecoins) foi uma das poucas sobreviventes: beneficiada por políticas favoráveis, após uma forte alta no primeiro dia de listagem, houve uma leve correção, mas ainda assim mantém ganhos, sendo a única vencedora que conseguiu se firmar.
• Em contrapartida, o desempenho de outros unicórnios foi decepcionante. Figma, que gerou bastante burburinho na estreia, viu seu preço despencar após uma desaceleração na orientação financeira, devido à intensificação da concorrência com IA e crescimento mais lento. Empresas como Klarna (pagamentos parcelados), StubHub (plataforma de ingressos) e Navan (software de viagens corporativas) tiveram seus valores de mercado evaporados em bilhões após a listagem, revelando a rejeição do mercado secundário ao modelo de “perda para crescer”.
• O pior desempenho foi da corretora de criptomoedas Gemini. Sob pressão de prejuízos financeiros e regulações, suas ações foram drasticamente reduzidas, caindo 58% em relação ao preço de emissão.

Imagem: Desempenho das ações de empresas de tecnologia que fizeram IPO em 2025

Por outro lado, o capital está jogando com uma paciência sem precedentes na busca por “escassez”. Apesar de as ações de tecnologia de médio e pequeno porte enfrentarem dificuldades devido à baixa liquidez e ao alongamento do ciclo de confiança, a entrada de gigantes como SpaceX, OpenAI e Anthropic pode reacender o entusiasmo do mercado por si só.

Essa polarização extrema indica que a “estética do mercado secundário” mudou: os investidores não compram mais histórias de crescimento, mas se esforçam ao máximo para entrar nas poucas “áreas essenciais (Must-have)” de topo.

Em comparação, empresas de tecnologia de médio porte, com valor de mercado médio de cerca de 8,3 bilhões de dólares, enfrentam barreiras de avaliação mais altas, baixa liquidez e ciclos de confiança mais longos, dificultando a atração de fundos de índice e investidores de varejo.

Por trás dessa situação, há uma grave “falha de confiança”. Por um lado, fundadores e investidores de risco relutam em reduzir avaliações para abrir capital; por outro, investidores públicos, sob a sombra da bolha de IA, tornam-se extremamente sensíveis às perspectivas de lucro das empresas e às saídas internas. Além disso, os bancos culpam a volatilidade do ambiente por dificuldades na precificação, levando a um impasse que impede qualquer um de se beneficiar, criando uma situação constrangedora.

Essa frieza está se espalhando rapidamente para empresas que planejam abrir capital em 2026. Como a Perk (antiga TravelPerk), software de viagens corporativas, já adiou seu IPO para 2027. Se o sentimento do mercado não melhorar significativamente em 2026, pode haver uma grande quantidade de empresas “em fila, mas sem coragem de tocar a campainha”.

Do ponto de vista histórico, a recuperação de 2025 ainda está longe de um período de prosperidade. Dados da Accel Analysis e Qatalyst mostram que o número de IPOs no setor de software e IA atingiu o pico entre 2019 e 2021, com 13, 19 e 46 IPOs respectivamente. Depois, houve uma crise em 2022-2023, com zero e apenas 1 IPO, entrando em fase de recuperação em 2024-2025 (4 e 8 IPOs).

Imagem: Número de IPOs no setor de software e IA de 2010 a 2025

No entanto, em 2025, o número de IPOs nesses setores foi aproximadamente metade do pico de 2021, abaixo da média de 9-10 por ano entre 2010 e 2018, indicando que o mercado de IPOs de tecnologia ainda está longe de retornar ao normal.

Imagem: Desempenho de 8 IPOs no setor de software e IA em 2025

Análise de casos de fracasso: o choque entre avaliações elevadas e a realidade do mercado

A experiência da Navan é bastante representativa.

Essa plataforma de gestão de viagens corporativas abriu capital em outubro de 2025, com uma trajetória de avaliação semelhante a uma parábola: do pico de 9,2 bilhões de dólares na rodada G de 2022, até o preço de IPO de 6,2 bilhões de dólares (25 dólares por ação); no primeiro dia de negociação, o preço caiu abaixo do valor de emissão, chegando a 20 dólares, reduzindo seu valor de mercado para apenas 4,7 bilhões de dólares.

Ironicamente, a Navan não é uma empresa de fachada. Ela possui uma receita anual de 613 milhões de dólares (crescimento de 32%) e mais de 10 mil clientes corporativos, com uma operação sólida e capacidade de gerar caixa real. Contudo, a lógica de precificação do mercado mudou drasticamente: empresas semelhantes em 2021 podiam obter facilmente um múltiplo de 15-25 vezes a receita (P/S), mas em 2025, mesmo com uma avaliação de apenas 10 vezes, o mercado acha “caro demais”.

A raiz dessa rejeição está na falha da “Regra dos 40”. Apesar de a Navan ter crescido 30% na receita, sua margem líquida de aproximadamente -30% anula esse crescimento, resultando em uma pontuação quase zero. Segundo esse critério de saúde financeira de empresas de software, só há equilíbrio entre “expansão” e “eficiência” quando a soma da taxa de crescimento e da margem de lucro for ≥ 40%.

Imagem: Desempenho das ações de Figma e Navan após IPO

A trajetória da Figma exemplifica a forte volatilidade das ações de tecnologia. Após um aumento de 2,5 vezes no IPO de julho, suas ações caíram 60% após a divulgação de resultados com orientação mais conservadora. Essa volatilidade é causada principalmente por dois fatores: primeiro, um desequilíbrio estrutural, com apenas 8% de ações em circulação inicialmente, criando uma escassez artificial, e, em setembro, a liberação de grandes blocos de ações desencadeou uma venda em massa; segundo, uma avaliação excessiva, com um múltiplo de 31 vezes a receita, mais de quatro vezes o da Adobe, tornando a valorização vulnerável diante de sinais de desaceleração.

O frio do mercado continua se espalhando. De StubHub (queda de 42%) a Firefly (queda de 36%), de Via (queda de 28%) a Klarna (queda de 22%), empresas com avaliações elevadas e baixa lucratividade enfrentam uma correção brutal do mercado.

Dificuldades dos bancos de investimento: o declínio do brilho de Goldman Sachs e Morgan Stanley, quem pagará a conta pelo excesso de avaliações?

O desempenho de IPOs em 2025 foi fraco, e para os principais bancos de investimento que lideram a maioria das listagens de tecnologia, Goldman Sachs e Morgan Stanley, a situação também é delicada.

Projetos liderados pelo Goldman Sachs (como Via e Firefly) tiveram uma queda mediana de cerca de 28%, abaixo do desempenho geral do mercado. Morgan Stanley foi responsável por IPOs como Figma e CoreWeave, com uma queda mediana de aproximadamente 4%, melhor que a média geral, mas todas as empresas tiveram seus valores de mercado bastante reduzidos em relação ao pico.

Imagem: Desempenho dos IPOs liderados por Goldman Sachs e Morgan Stanley

Analistas apontam que parte do problema está em fatores fora do controle dos bancos. Investidores públicos consideram que muitas empresas que tentam abrir capital atualmente não se destacam, enquanto algumas das maiores permanecem privadas.

Samantha Liu, diretora de investimentos em ações de crescimento de small caps do Norwest Venture Partners, afirmou que tentou alertar os banqueiros responsáveis por IPOs de empresas como Navan para manter avaliações razoáveis, especialmente se não esperassem grande interesse de investidores de varejo. “As expectativas das pessoas estão completamente fora de controle”, disse ela.

02, Ascensão dos gigantes: SpaceX, OpenAI e outros com recordes de IPOs em preparação

Enquanto muitas novas empresas de tecnologia enfrentam um “inverno” no mercado público, uma onda completamente diferente de otimismo surge de outro extremo do mercado. Em contraste com aquelas que quebram na estreia, estão alguns gigantes tecnológicos que já estabeleceram vantagens absolutas e são considerados “obrigatórios” de possuir.

SpaceX: mirando o maior IPO da história

Fontes próximas a SpaceX revelaram que a empresa está ativamente avançando com seus planos de IPO, buscando captar mais de 300 bilhões de dólares, com avaliação de 1,5 trilhão de dólares. Essa escala rivaliza o recorde de 2019 da Saudi Aramco.

Se a SpaceX vender 5% de suas ações a uma avaliação de 1,5 trilhão de dólares, a emissão de 400 bilhões de dólares quebrará o recorde de 2019 da Saudi Aramco, tornando-se o maior IPO da história global.

Diferentemente da Aramco, com uma participação de mercado extremamente baixa, se a SpaceX conseguir realizar essa emissão com sucesso, ela irá revolucionar o cenário de investimentos em tecnologia de ponta mundialmente. A gestão atualmente prefere listar suas ações na segunda metade de 2026, mas pode adiar para 2027 dependendo das oscilações do mercado.

A confiança da SpaceX na aceleração do IPO vem do crescimento explosivo de seus negócios: a Starlink já é uma das principais fontes de receita, e o serviço de “conexão direta ao celular” amplia significativamente o alcance de mercado; além disso, o progresso na exploração lunar e marciana com a nave Starship oferece um enorme espaço para imaginação.

Dados financeiros indicam que a receita de 2025 deve atingir 15 bilhões de dólares, podendo subir para entre 22 e 24 bilhões em 2026. Além do núcleo espacial, os recursos captados no IPO serão investidos em novas áreas lideradas por Musk, como centros de dados orbitais e desenvolvimento de chips relacionados.

Musk confirmou recentemente na plataforma social X que a SpaceX atingiu fluxo de caixa positivo há anos e realiza recompras periódicas para oferecer liquidez a funcionários e investidores. Ele destacou que a valorização é uma consequência natural dos avanços tecnológicos nos projetos Starship e Starlink. Atualmente, a base de acionistas da SpaceX é composta por fundos de fundadores (Founders Fund), Fidelity e grandes instituições como Google.

OpenAI: IPO de trilhões de dólares redefine o cenário de capital de IA

Sabe-se que a OpenAI também está preparando um IPO de grande impacto, buscando captar pelo menos 60 bilhões de dólares, com avaliação de 1 trilhão de dólares. Fontes próximas indicam que a OpenAI considera solicitar sua inscrição na SEC já na segunda metade de 2026.

Ao mesmo tempo, a OpenAI está negociando uma rodada de financiamento de até 100 bilhões de dólares, o que pode elevar sua avaliação para 830 bilhões de dólares.

A meta da empresa é concluir essa rodada até o final do primeiro trimestre do próximo ano, possivelmente convidando fundos soberanos a investir.

O contexto dessa captação é que a OpenAI, para manter sua liderança na corrida tecnológica de IA, já comprometeu bilhões de dólares e firmou múltiplas parcerias globais.

A lógica central do financiamento aponta para o domínio do poder computacional: nos próximos anos, a OpenAI precisará investir mais de 38 bilhões de dólares na construção de centros de dados e clusters de servidores. Os potenciais investidores se dividem em quatro grupos principais: gigantes de tecnologia (Amazon, Nvidia, Microsoft, Apple, buscando integração de negócios), fundos soberanos (do Oriente Médio e Cingapura, exigindo implementação tecnológica e retorno industrial), instituições financeiras de Wall Street (JPMorgan e outros, buscando posições antes do IPO) e novos modelos de financiamento (parcerias governamentais de energia, títulos especiais, etc.).

Um aspecto importante é que fatores geopolíticos já estão profundamente integrados às negociações: múltiplas rodadas de investimento do fundo MGX dos Emirados Árabes, condições potenciais de localização de centros de dados na Arábia Saudita, participação indireta do governo dos EUA por meio de cooperação em infraestrutura, fazem dessa captação algo além do âmbito comercial, uma microimagem do jogo de poder entre grandes nações na tecnologia.

Se a captação for bem-sucedida, a OpenAI criará um recorde de financiamento de uma única empresa que ultrapassará o orçamento anual de tecnologia de muitos países.

Além da SpaceX e da OpenAI, startups de IA como a Anthropic, avaliada em mais de 300 bilhões de dólares, também fazem parte do “grupo em alta”. O crescimento desses gigantes contrasta fortemente com o frio da maioria dos IPOs de tecnologia em 2025.

De modo geral, espera-se que em 2026 haja uma onda de IPOs de unicórnios de alta avaliação, incluindo:

• Gigantes: SpaceX, OpenAI, Anthropic. A entrada dessas empresas irá redefinir o tamanho do mercado de IPOs.
• IA e infraestrutura: empresas de IA buscando expansão, como a fabricante de chips Cerebras, e provedores de centros de dados Lambda, Crusoe e Nscale.
• Fintech e software: Motive, apoiada pela Index Ventures, que vende tecnologia de segurança para motoristas de caminhão; PayPay, fintech japonesa apoiada pelo SoftBank; e outras empresas de tecnologia de médio porte.
• Empresas adiadas ou em espera: como a Perk, que adiou seu IPO para 2027, e uma grande quantidade de empresas “em fila, mas sem coragem de tocar a campainha”.

Jeff Kraw, sócio-gerente da Norwest Venture Partners, afirmou: “Há uma série de IPOs potenciais aguardando para acontecer, mas se o mercado em 2026 não melhorar sua aceitação, ninguém vai se apressar.”

Vale destacar que líderes de setor como Stripe e Ramp, com receitas recorrentes anuais superiores a 1 bilhão de dólares, estão optando por grandes rodadas de captação privada ou aquisições de ações, ao invés de abrir capital.

A gigante de pagamentos Stripe recentemente concluiu uma oferta de compra de ações, avaliando a empresa em 91,5 bilhões de dólares. O índice de private equity da T. Rowe Price agora representa uma avaliação superior a 5,7 trilhões de dólares, mais de cinco vezes o capital comprometido de 1,1 trilhão de dólares na sua estreia em 2007. O abundante capital privado alivia a pressão sobre as empresas, que enfrentam maior escrutínio em teleconferências trimestrais e regulações ao abrir capital.

O CEO do maior fundo de tecnologia da Europa, Augmentum Fintech, Tim Levin, afirmou: “Muitas das nossas empresas de portfólio podem sair por meio de fusões e aquisições, ao invés de IPOs.”

Jeff Kraw, sócio-gerente da Norwest Venture Partners, também comentou que sua firma de venture capital percebe um “ambiente de fusões e aquisições mais favorável”, e que três de suas empresas recentes foram adquiridas por grandes companhias de tecnologia nas últimas semanas.

03, IPOs de tecnologia: as regras do jogo mudaram

Para 2026, o mercado global de IPOs está em uma fase de transição de um “inverno de avaliações” para um “otimismo cauteloso”. Melhorias nos indicadores macroeconômicos, políticas monetárias mais previsíveis e os benefícios da comercialização da IA estão catalisando a recuperação do sentimento do mercado.

Um portfólio diversificado de empresas listadas globalmente está se formando, e se a volatilidade do mercado puder ser controlada, o potencial de listagem acumulado em 2025 poderá explodir em 2026.

Porém, o caminho para a recuperação não é livre de obstáculos, e o mercado enfrenta desafios severos de entrada:

● Grande acúmulo de IPOs pendentes: centenas de unicórnios tradicionais que planejavam abrir capital em 2022-2023 ainda aguardam na fila, com maturidade maior e necessidades de capital mais urgentes.

● Aumento significativo das barreiras de entrada: o desempenho de 2024-2025 mostrou que os compradores atuais não aceitam mais “casos marginais”. Empresas candidatas precisam de aproximadamente 500 milhões de dólares de receita recorrente anual, crescimento de 50% e forte eficiência operacional.

● Complexidade macroeconômica: o ritmo de IPOs em 2026 dependerá profundamente da estabilidade da política monetária, da redução das tensões geopolíticas e da saúde do mercado de trabalho.

Imagem: fatores que podem influenciar os IPOs de tecnologia em 2026

A forte volatilidade desde 2025 é, na essência, uma fase de recuperação dolorosa de uma bolha de prosperidade irracional, e, além de alguns poucos gigantes, o mercado aberto praticamente fechou as portas para empresas medianas. Os investidores já não compram mais “histórias de crescimento esperado”, mas avaliam com rigor a lucratividade e a sustentabilidade.

Para os empreendedores, as regras do jogo podem ter mudado para sempre: a rentabilidade, a estratégia clara e a eficiência operacional tornaram-se os novos passaportes para sobreviver nesse novo cenário.