Как состояние без реального контролирующего лица влияет на эффективность корпоративного управления?

25 февраля 2026 года компания 江苏鑫华半导体科技股份有限公司 (далее — «鑫华半导体») подала заявку на IPO на научно-технической доске, став первой полупроводниковой компанией, вышедшей на биржу в год лошади.

Источник изображения: Шанхайская фондовая биржа

Согласно публичной информации, 鑫华半导体 была зарегистрирована в декабре 2015 года и создана совместными усилиями 江苏中能硅业 и Национального фонда инвестиций в индустрию интегральных схем (государственный фонд). За годы развития компания вошла в первую линию отечественного рынка электронного многослойного кремния для полупроводников.

В заявлении на IPO указано, что по данным Ассоциации материалов для электроники Китая, в 2024 году доля 鑫华半导体 на внутреннем рынке высокочистого электронного многослойного кремния для интегральных схем превысила 50%, и она является единственным отечественным производителем, способным обеспечивать крупномасштабные и стабильные поставки для 12-дюймовых кремниевых пластин.

Будучи лидером в области электронного многослойного кремния, компания планирует привлечь 1,32 миллиарда юаней для расширения производства и исследований и разработок. Но за яркой внешностью скрываются опасения: нестабильность показателей, качество активов и конкурентоспособность требуют внимания.

Источник изображения: Заявление на IPO 鑫华半导体

Финансовые риски: сильные колебания результатов, давление на качество активов

Финансовая стабильность — ключ к успешному IPO, однако прибыльность 鑫华半导体 демонстрирует «американские горки», значительно превышая средние показатели отрасли. В 2022 году чистая прибыль составила 143 миллиона юаней, в 2023 году резко упала до 36,33 миллиона (снижение более чем на 75%), в 2024 году немного выросла до 62,28 миллиона, а за первые три квартала 2025 года — до 123 миллиона, что говорит о недостаточной устойчивости прибыли.

Что касается валовой прибыли, то за 2022–2024 годы и за первые три квартала 2025 года показатели составляли 23,81%, 15,63%, 22,44% и 24,56% соответственно, что также свидетельствует о значительных колебаниях.

Источник изображения: Заявление на IPO 鑫华半导体

По данным заявления и исследования QYResearch, основная причина таких колебаний — недостаточная поддержка основной деятельности в области полупроводников и высокая зависимость от побочных продуктов фотогальванического уровня многослойного кремния. Производство электронного многослойного кремния сопровождается побочными продуктами, которые продаются как солнечный кремний. В 2022 году благоприятная ситуация на рынке солнечной энергетики привела к росту прибыли, а в 2023 году цены на солнечный кремний резко упали, что напрямую сказалось на результатах.

Помимо колебаний прибыли, качество активов также вызывает тревогу. По состоянию на конец сентября 2025 года запасы оценены в 372 миллиона юаней, что составляет 17,55% оборотных активов.

Источник изображения: Заявление на IPO 鑫华半导体

Риск снижения стоимости запасов также высок: резерв на обесценение запасов вырос с 3 миллионов юаней в 2022 году до 95,917 миллиона юаней на конец сентября 2025 года, что составляет 20,49% стоимости запасов, то есть каждый пятый юань запасов может обесцениться.

Источник изображения: Заявление на IPO 鑫华半导体

Внутреннее управление: есть недостатки, высокая концентрация клиентов

Для компании, планирующей выход на научно-техническую доску, важны нормативы внутреннего контроля и конкурентоспособность. В этих аспектах у 鑫华半导体 есть существенные недостатки. Внутренний контроль страдает из-за рассеянности акционерного состава и отсутствия реального контролирующего лица.

Источник изображения: Заявление на IPO 鑫华半导体

Вернемся к августу 2025 года, когда в подготовке документов к IPO компания продемонстрировала важный момент: ее крупнейший акционер, связанный с группой 协鑫, — 江苏中能硅业, — полностью передал свою долю в 24,55% за 1,472 миллиарда юаней компании 合肥国材叁号企业管理合伙企业 (ограниченное партнерство). Сделка была завершена в сентябре того же года. Это привело к тому, что основатель 协鑫朱共山 перестал быть акционером, и компания оказалась без реального контролирующего лица.

На дату подписания заявления крупнейшим акционером стала 合肥国材叁号企业管理合伙企业 (ограниченное партнерство) с долей 24,55%, а также Национальный фонд инвестиций в индустрию интегральных схем — 20,62%. Ни один субъект не обладает реальным контролем, что может негативно сказаться на эффективности принятия решений и увеличить риск смены контроля.

Источник изображения: Заявление на IPO 鑫华半导体

По уровню концентрации клиентов видно, что компания сильно зависит от нескольких крупных клиентов, и эта зависимость растет. В 2022 году доля продаж пяти крупнейших клиентов составляла 53,84%, а за январь–сентябрь 2025 года — уже 71,34%, что увеличивает риск концентрации.

Особое внимание вызывает тот факт, что среди этих клиентов есть связи с акционерами компании, что создает перекрестные интересы. В заявлении указано, что цены на связанные сделки соответствуют рыночным, однако при наличии связей необходимо предоставить дополнительные доказательства их справедливости.

Если основная часть доходов и прибыли зависит от связанных клиентов, то способность компании самостоятельно получать заказы и конкурировать на рынке может оказаться под угрозой. Это влияет не только на финансовую стабильность, но и на независимость и устойчивость конкурентных преимуществ. В случае изменений в стратегиях или финансовом положении ключевых клиентов, это может негативно сказаться на результатах компании, что требует особого внимания.

Источник изображения: Заявление на IPO 鑫华半导体

Кроме того, за отчетный период выявлены нарушения в связанной финансовой деятельности: компания осуществляла незаконные займы у связанного с ней 协鑫集团 и его аффилированных лиц на сумму 77 миллионов юаней, а также предоставляла займ в 4 миллиона юаней без прямых связей. Хотя заявлено, что все обязательства погашены, это указывает на внутренние слабости в контроле.

Источник изображения: Заявление на IPO 鑫华半导体

Инвестиции и окружающая среда: растущие трудности

На этот раз компания планирует привлечь 1,32 миллиарда юаней для реализации проектов по расширению производства высокочистого электронного многослойного кремния, сверхчистого кремния и других материалов, а также для научных исследований и пополнения оборотных средств. Общие инвестиции в проекты оцениваются в 4,141 миллиарда юаней, а средства планируется распределить на разные направления.

Компания отмечает, что после реализации проектов сможет увеличить производственные мощности, ускорить выпуск продукции высокого класса, усилить технологические инновации, что поможет укрепить позиции на рынке и повысить конкурентоспособность, а также способствовать развитию отечественной цепочки полупроводников.

Как лидер в области электронного многослойного кремния, успешное расширение мощностей и развитие высокотехнологичных продуктов может дать компании преимущество в отрасли. Однако технологические барьеры, длительные сроки сертификации клиентов и конкуренция со стороны международных производителей требуют серьезных усилий и ресурсов.

Источник изображения: Заявление на IPO 鑫华半导体

Для рынка капитала путь 鑫华半导体 — это не только история выхода на биржу, но и показатель реальной конкурентоспособности, уровня управления и устойчивости бизнеса отечественных материалов для полупроводников. Удастся ли компании успешно пройти проверку и завоевать доверие инвесторов, зависит от того, сможет ли она сбалансировать яркие достижения и скрытые риски. (Проект «Финансовый еженедельник — Финансовый обзор»)