A que preço do petróleo o mercado acionará um risco sistémico?

撰文：卜淑情

来源：华尔街见闻

Enquanto os conflitos geopolíticos no Médio Oriente continuam a intensificar-se, cada subida do preço internacional do petróleo está a pôr à prova o limite máximo de tolerância dos mercados globais. Num relatório de investigação recente, a UBS traçou uma linha vermelha clara: 150 dólares por barril.

Segundo a plataforma de trading “追风交易台”, um relatório de macroeconomia global recentemente publicado por analistas da UBS aponta que, se o preço do petróleo internacional ultrapassar 150 dólares por barril e permanecer acima desse nível, os Estados Unidos e os mercados globais enfrentarão riscos sistémicos significativos, aumentando de forma acentuada a probabilidade de recessão e de ajustamentos violentos do mercado.

A instituição destaca que o perigo deste ponto crítico reside no facto de que ele desencadeará um ciclo negativo completo: “preços do petróleo elevados → repique da inflação → aperto da política monetária → deterioração das condições financeiras → colapso da procura → pânico nos mercados”.

Até ao momento da publicação, o petróleo bruto de referência, o Brent, disparou quase 8%, voltando a atingir a fasquia dos 110 dólares. A UBS adverte que a precificação atual do mercado para o risco do petróleo continua a tender para uma extrapolação linear, subestimando gravemente o risco em “penhasco” perto dos 150 dólares por barril. Com a sombra de preços elevados do petróleo a pairar sobre o mercado, já não existem margens de segurança suficientes; manter o limite inferior do risco e evitar activos altamente sensíveis é mais importante do que procurar ganhos.

A força do impacto depende da fragilidade inicial

O relatório da UBS rompe com a perceção linear de longa data do mercado — “cada subida de 10 dólares no preço do petróleo arrasta a economia por uma percentagem fixa” — e aponta que a capacidade destrutiva dos choques energéticos depende fortemente do estado económico inicial.

Neste momento, a economia global encontra-se num ambiente de taxas de juro elevadas, recuperação fraca e condições de crédito relativamente apertadas. A probabilidade inicial de recessão já não é baixa, o que amplifica de forma significativa o efeito de transmissão do choque do petróleo.

A UBS construiu uma estrutura de análise tridimensional: a probabilidade de recessão agregada nos EUA, a subida do preço do petróleo e a dimensão da descida do ciclo económico, como três dimensões. Os resultados revelam claramente a natureza não linear do risco:

Quando a probabilidade de recessão é de 20% e o petróleo está a 100 dólares por barril, a descida do ciclo económico é apenas de 0,28 desvios-padrão, pelo que o choque é moderado;

se a probabilidade de recessão subir para 40% e o petróleo se mantiver nos 100 dólares por barril, a amplitude da descida alarga-se para 0,81 desvios-padrão, aproximando-se de 3 vezes a referência;

e quando a probabilidade de recessão é de 40% e o petróleo ultrapassa os 150 dólares por barril, a amplitude da descida salta para 1,4 desvios-padrão, atingindo quase 5 vezes a intensidade da referência.

Isto significa que quanto mais frágil for a economia, mais fatal será o golpe de preços do petróleo elevados. No ambiente atual, a subida do petróleo de 100 para 150 dólares não traz apenas um aumento de pressão de 50%, mas sim um acúmulo de risco de várias vezes.

150 dólares: a divisão crítica em dois cenários

Com base numa probabilidade de recessão nos EUA de cerca de 30% antes do conflito no Médio Oriente, a UBS apresenta valores-limite para dois cenários-chave, cuja diferença entre ambos revela o papel central da reação dos mercados financeiros.

No cenário ideal de estado estável, se os mercados financeiros se mantiverem estáveis, sem fermentação de riscos adicionais, a economia dos EUA poderá, em teoria, suportar uma subida do petróleo para cerca de 200 dólares por barril, apenas então entrando de forma substancial na recessão. No entanto, no cenário de risco real, assim que a bolsa sofrer uma correção acentuada devido a preços do petróleo elevados e a preferência por risco se deteriorar rapidamente, o ponto crítico de recessão descerá diretamente para 150 dólares por barril.

A UBS salienta que, uma vez atingidos os 150 dólares por barril, o mundo enfrentará três pressões sistémicas em simultâneo:

No plano macro, a inflação voltará a acelerar em segunda fase; o ciclo de cortes de juros por parte do banco central será forçado a ser interrompido e até reiniciado com aumentos de juros, levando a economia a deslizar rapidamente para a estagflação;

No plano dos mercados, as perspetivas de lucros das bolsas serão revistas em baixa e as avaliações contrair-se-ão; os spreads de crédito das obrigações de maior rendimento alargar-se-ão; o aperto da liquidez despoletará a venda massiva de activos transversais;

No plano real, os custos das empresas dispararão, os lucros serão comprimidos, o poder de compra dos residentes diminuirá; o consumo e o investimento arrefecerão em simultâneo, criando uma queda sincronizada entre economia e mercados.

O relatório também recorre a comparações históricas, indicando que choques petrolíferos de maior escala antes de 2000 tiveram, devido à maior resiliência económica inicial, um impacto menor do que o choque durante a Guerra do Golfo em 1990. Hoje, como o ambiente de taxas de juro elevadas no mundo ainda não desapareceu e o sistema financeiro está mais sensível ao aumento dos custos, a intensidade do choque de 150 dólares por barril só pode tornar-se mais severa.

Risco não linear: ponto cego da precificação do mercado

O relatório de investigação da UBS alerta de forma particular que a precificação atual do mercado para o risco do petróleo está sujeita a uma subavaliação sistémica, ignorando sobretudo o efeito de limiar perto dos 150 dólares por barril.

De acordo com a investigação da UBS, entre 100 e 130 dólares por barril, o choque tende a ser sobretudo de impacto setorial/local: sectores como a aviação, logística e química enfrentam pressão, mas o mercado global ainda é controlável; assim que o petróleo se estabiliza acima de 150 dólares por barril, o risco passa de se espalhar do local para o global, elevando-se, do ponto de vista sectorial, para risco financeiro sistémico.

Este risco não linear manifesta-se em três níveis:

Em primeiro lugar, a transmissão do risco acelera; preços do petróleo elevados perfuram rapidamente as almofadas de amortecimento de lucros das empresas, consumo dos residentes e finanças públicas do Governo;

Em segundo lugar, o espaço de política é comprimido; com a inflação a ganhar força, o banco central fica num dilema “combater a inflação e sustentar o crescimento”, sem conseguir apoiar atempadamente o mercado;

Em terceiro lugar, a queda de confiança acelera; a correção acentuada da bolsa e a exposição ao risco de crédito sobrepõem-se, formando um ciclo de feedback negativo “queda → desendividamento → mais queda”.