Chuyển đổi mô hình khai thác Bitcoin: Ba cuộc biến động lớn gồm giảm sức mạnh tính toán, bán tháo BTC và sự trỗi dậy của hạ tầng tính toán AI

2026 年 4 月的最后一周，比特币矿业迎来了其发展史上最具转折意义的两笔交易。

Đúng ngày 28 tháng 4 theo giờ địa phương, công ty khai thác mỏ niêm yết trên Nasdaq Core Scientific chính thức công bố sẽ chuyển đổi một mỏ Bitcoin 300 MW tại Pecos, Texas thành một khu trung tâm dữ liệu AI 1,5 GW, dự kiến vận hành các phòng máy đầu tiên vào đầu năm 2027. Để hỗ trợ kế hoạch lớn này, công ty đã hoàn tất phát hành trái phiếu bảo đảm cao cấp trị giá 3,3 tỷ USD (lãi suất danh nghĩa 7,750%, đáo hạn 2031), cộng thêm hạn mức tín dụng 1 tỷ USD đã nhận từ Morgan Stanley, tổng vốn huy động vượt quá 4 tỷ USD.

Gần như cùng thời điểm, một công ty con của Hut 8, một trong những tập đoàn khai thác lớn, đã định giá trái phiếu bảo đảm cao cấp trị giá 3,25 tỷ USD (lãi suất danh nghĩa 6,192%, đáo hạn 2042) để xây dựng trung tâm dữ liệu AI 245 MW tại River Bend, Louisiana. Dự án đã ký hợp đồng cho thuê dài hạn 15 năm trị giá khoảng 7 tỷ USD với nhà cung cấp dịch vụ đám mây Fluidstack, và được Google mẹ là Alphabet bảo đảm tài chính cho khoản thanh toán thuê. Các tổ chức xếp hạng tín dụng như FICO và S&P đã cấp cho trái phiếu này mức “BBB-” – điều hiếm gặp trong lịch sử khai thác mỏ tiền điện tử.

Hai thương vụ này không phải là sự kiện đơn lẻ. Nếu kéo dài dòng thời gian đến hết quý 1 năm 2026, bức tranh toàn cảnh sẽ rõ nét hơn: tổng sức mạnh tính toán toàn mạng Bitcoin lần đầu giảm trong quý kể từ 2020, giảm khoảng 4% đến 6%; các công ty khai thác niêm yết bán ra hơn 32.000 BTC trong quý, mức cao nhất lịch sử; tổng hợp các hợp đồng AI/HPC của các công ty khai thác vượt quá 70 tỷ USD.

Chuỗi các tín hiệu này cùng hướng về một luận đề cốt lõi: ngành khai thác Bitcoin đang trải qua một cuộc chuyển đổi mô hình từ “máy đào tiền mã hóa” sang “nhà cung cấp hạ tầng tính toán AI”.

Từ tác động của giảm phần thưởng đến sự chuyển mình tập thể

Để hiểu quy mô và tính cấp bách của cuộc chuyển đổi này, cần quay về điểm gốc của sự sụp đổ mô hình lợi nhuận ngành.

Tháng 4 năm 2024, Bitcoin hoàn thành lần giảm phần thưởng thứ tư, phần thưởng khối giảm từ 6,25 BTC xuống còn 3,125 BTC, khiến thu nhập của thợ mỏ từ mỗi khối giảm một nửa trong một đêm. Sau giảm halving, tổng sức mạnh tính toán toàn mạng không giảm mạnh như một số dự đoán, ngược lại còn tiếp tục tăng đến đỉnh cao lịch sử khoảng 1.160 EH/s vào cuối năm 2025. Sự kết hợp giữa tăng trưởng sức mạnh và giảm phần thưởng, dẫn đến việc mỗi đơn vị sức mạnh tính toán nhận được ít Bitcoin hơn, liên tục bị pha loãng.

Khủng hoảng lợi nhuận thực sự bùng phát vào quý 4 năm 2025. Theo báo cáo khai thác của CoinShares quý 1 năm 2026, trung bình chi phí tiền mặt để khai thác một BTC của các công ty niêm yết đã tăng lên khoảng 79.995 USD, trong khi giá Bitcoin dao động trong khoảng 68.000 đến 70.000 USD. Mỗi BTC khai thác ra, các công ty lỗ khoảng 19.000 USD.

Đầu năm 2026, hashprice (thu nhập trên mỗi đơn vị sức mạnh tính toán) tiếp tục giảm xuống còn khoảng 28 đến 30 USD/PH/s/ngày, mức thấp nhất kể từ sau halving. Theo tính toán của CoinShares, khoảng 15% đến 20% các máy khai thác còn lại đã lỗ.

Trong bối cảnh áp lực tài chính này, các quyết định phân bổ vốn của các công ty khai thác đã có sự chuyển đổi căn bản. Các thương vụ đầu tư hạ tầng AI trong quý 1/2026 không phải là hành động bốc đồng nhất thời, mà là phản ứng tập thể trước khủng hoảng lợi nhuận này.

Dưới đây là dòng thời gian các mốc quan trọng trong làn sóng chuyển đổi này:

Phân tích logic ba chiều của chuyển đổi ngành khai thác

Sự khác biệt cốt lõi trong cấu trúc huy động vốn

Hai thương vụ huy động của Core Scientific và Hut 8 thể hiện hai con đường vốn hoàn toàn khác nhau, chính là chìa khóa để hiểu rõ sự phân hóa trong ngành.

Trái phiếu 3,3 tỷ USD của Core Scientific là trái phiếu lợi tức cao (gọi là “trái phiếu rác”), có rủi ro tín dụng cao hơn, chi phí vay cao hơn. Công ty đã ký hợp đồng 12 năm với nhà cung cấp dịch vụ đám mây AI CoreWeave, dự kiến mang lại 10 tỷ USD doanh thu, làm nền tảng trả nợ. Trong giai đoạn chuyển tiếp, công ty liên tục bán BTC để bổ sung dòng tiền — lượng BTC của họ đã giảm từ 2.537 xuống dưới 1.000, và dự kiến sẽ bán phần lớn còn lại trong năm 2026.

Ngược lại, trái phiếu 3,25 tỷ USD của Hut 8 được xếp hạng “BBB-” – mức đầu tư, chi phí vay thấp hơn nhiều so với trái phiếu rác. Được hỗ trợ bởi Alphabet (Google) bảo đảm thanh toán thuê, cùng hợp đồng thuê cố định 15 năm, tạo ra dòng tiền dự đoán rõ ràng. Trái phiếu này theo cấu trúc tài trợ dự án, không có quyền đòi nợ trực tiếp đối với Hut 8, giúp phân tách rủi ro tài chính của dự án khỏi công ty mẹ.

So sánh các điểm chính của hai khoản vay:

Các ngân hàng hàng đầu như Goldman Sachs, JPMorgan, Morgan Stanley cùng tham gia bảo lãnh phát hành trái phiếu của Hut 8 mang ý nghĩa tín hiệu: các tổ chức tài chính truyền thống bắt đầu dùng các công cụ tài chính chính thống để bảo chứng cho chuyển đổi AI của các công ty khai thác.

Nguyên nhân cấu trúc giảm sức mạnh tính toán toàn mạng

Quý 1 năm 2026, tổng sức mạnh tính toán toàn mạng Bitcoin giảm từ khoảng 1.066 EH/s (đường trung bình 30 ngày) xuống còn khoảng 1.004 EH/s, giảm khoảng 5,8%. Dữ liệu này do Hashrate Index xác nhận, nguyên nhân chính là do hàng loạt thiết bị cũ bị ngừng hoạt động.

Từ góc nhìn vĩ mô, cả năm 2026, sức mạnh tính toán giảm khoảng 4% so với đầu năm, là lần giảm quý đầu tiên kể từ 2020, chấm dứt chu kỳ tăng trưởng hai chữ số liên tiếp 5 năm.

Nguyên nhân chính gồm ba yếu tố: Thứ nhất, hashprice thấp kéo các máy trung và thấp cấp rút khỏi mạng; Thứ hai, một số công ty chủ động chuyển nguồn điện từ khai thác Bitcoin sang dịch vụ AI; Thứ ba, cơn bão mùa đông Fern cuối tháng 1/2026 gây tắc nghẽn điện tại Texas và các khu vực khai thác, một số công ty phải cắt giảm điện theo hợp đồng yêu cầu phản ứng nhu cầu.

Dù vậy, CoinShares dự đoán đến cuối 2026, sức mạnh tính toán có thể phục hồi lên 1,8 ZH/s, nhưng điều này phụ thuộc vào diễn biến giá Bitcoin — các nhà phân tích cho rằng, nếu BTC không vượt 100.000 USD, các mỏ khai thác chi phí cao sẽ bị loại bỏ nhanh hơn.

Quy mô và logic bán BTC của các công ty khai thác

Quý 1 năm 2026, lượng BTC bán ra của các công ty niêm yết đạt đỉnh 32.000 BTC, tăng khoảng 42% so với quý 4/2025.

Động cơ bán ra gồm hai loại: Một là bán để vận hành, nhằm trả tiền điện, nâng cấp thiết bị, chi phí hoạt động; hai là bán chiến lược, nhằm giảm rủi ro tài chính, thu hồi vốn để đầu tư hạ tầng AI.

Ví dụ, Riot Platforms bán 3.778 BTC trong quý 1/2026, vượt xa lượng khai thác chỉ 1.473 BTC cùng kỳ, nghĩa là họ bán không chỉ sản lượng khai thác mà còn cả tồn kho. Kho BTC của họ giảm từ 19.233 xuống còn 15.680, lý do là để đối phó chi phí vốn liên tục tăng.

Bitdeer theo đuổi chiến lược triệt để hơn: đến tháng 4/2026, họ không còn giữ BTC, sản lượng khai thác và bán ra hoàn toàn cân đối hàng tuần.

Core Scientific trong tháng 3/2026 bán ra một lượng BTC trị giá 175 triệu USD, rõ ràng dự kiến sẽ bán phần lớn còn lại trong năm.

Điều đáng chú ý, đợt bán này diễn ra đúng lúc các công ty niêm yết toàn cầu đang mua vào mạnh mẽ — trong tuần qua, các công ty này đã mua ròng hơn 2,5 tỷ USD BTC. Sức mua của các tổ chức đang bù đắp phần lớn lượng bán của các mỏ, đang thay đổi cán cân cung cầu của thị trường Bitcoin, ảnh hưởng của các mỏ đang bị giảm sút dần trước lực cầu từ tổ chức.

Phân tích ý kiến dư luận: Đa chiều trong đồng thuận và tranh luận

Về chủ đề chuyển đổi tập thể của các công ty khai thác sang AI, ý kiến thị trường thể hiện rõ sự phân hóa.

Định giá lại và cải thiện dòng tiền

Quan điểm này chiếm ưu thế trong giới phân tích phố Wall. Lý do chính là: hoạt động trung tâm dữ liệu AI mang lại doanh thu dài hạn, cố định bằng USD, khác biệt rõ rệt với tính biến động cao của khai thác Bitcoin. Thời hạn hợp đồng thường từ 10 đến 15 năm, dự đoán doanh thu rất ổn định, lợi nhuận vận hành của dịch vụ này có thể đạt 80–90%.

Trong số 11 nhà phân tích theo dõi Core Scientific, tất cả đều xếp hạng “mua”, mục tiêu giá trung bình 26,48 USD. Trong 12 tháng qua, cổ phiếu CORZ tăng hơn 200%, trong khi giá Bitcoin giảm khoảng 11%, sự lệch pha này được giải thích là thị trường đang thưởng cho câu chuyện chuyển đổi.

Cổ phiếu Hut 8 tăng khoảng 478% trong cùng kỳ. Các nhà phân tích của Arete Research xếp hạng “mua” với mục tiêu 136 USD – cao nhất thị trường, BTIG nâng mục tiêu lên 90 USD, Benchmark duy trì “mua” và mục tiêu 85 USD. Piper Sandler gọi Hut 8 là nhà khai thác tốt nhất trong nhóm.

Rủi ro chi phí vốn và giao hàng

Không phải ý kiến nào cũng lạc quan. Giám đốc điều hành của CleanSpark, ông Matt Schultz, tại hội thảo “Bitcoin 2026” đã cảnh báo rõ ràng: sau khi nâng cấp mỏ thành trung tâm dữ liệu AI, chi phí xây dựng mỗi MW tăng từ khoảng 500.000 USD lên 10–12 triệu USD, tăng hơn 20 lần; nhân sự cũng tăng từ 1 người cho 10 MW lên khoảng 8 người. Quan trọng hơn, các hợp đồng thuê của các nhà cung cấp đám mây lớn có điều khoản rất mạnh — trễ giao một ngày có thể khiến họ mất toàn bộ doanh thu hợp đồng trong một năm.

Schultz cảnh báo ngành đừng chỉ chú ý đến hiệu ứng tăng giá ngắn hạn từ các thông báo ký hợp đồng, mà cần xem xét thách thức thực tế trong giao hàng.

Các báo cáo của CoinShares cũng chỉ ra, một số công ty khai thác hỗn hợp gặp khó khăn do xây dựng AI làm chi phí trung bình của BTC tăng mạnh, đồng thời gánh nặng nợ lớn. Ví dụ, IREN nợ 3,7 tỷ USD trái phiếu chuyển đổi, TeraWulf nợ tới 5,7 tỷ USD — những khoản nợ này đã trở thành gánh nặng tài chính trước khi doanh thu thực hiện.

An ninh mạng lâu dài của mạng lưới khai thác

Một tranh luận sâu hơn xoay quanh an ninh của mạng Bitcoin. Suy giảm sức mạnh tính toán toàn mạng đồng nghĩa với giảm chi phí phòng thủ chống tấn công 51%. Nếu các công ty khai thác chính tiếp tục chuyển nguồn điện sang dịch vụ AI, tiềm năng tăng trưởng của toàn mạng sẽ bị hạn chế về cấu trúc.

Tuy nhiên, phân tích của CoinShares cung cấp góc nhìn phòng ngừa: việc các thợ mỏ chi phí cao rút lui có thể giúp các mỏ còn lại có lợi hơn, vì cơ chế điều chỉnh độ khó sẽ tự động giảm độ khó khai thác. Thêm vào đó, xu hướng phân bổ địa lý của sức mạnh tính toán cũng có thể làm tăng khả năng chống tổn thương của mạng — các khu vực mới nổi như Paraguay (4,3%), Ethiopia (2,5%), Các Tiểu vương quốc Ả Rập Thống nhất và Oman (khoảng 3%) đang phát triển nhanh.

Ảnh hưởng ngành: Ba chiều truyền dẫn

Ảnh hưởng của giảm sức mạnh tính toán và phân bổ địa lý tới an ninh mạng

Suy giảm sức mạnh tính toán toàn mạng có hai mặt. Trong ngắn hạn, giảm này làm giảm ngưỡng chi phí tấn công 51%. Nhưng về thực tế, chi phí để tấn công lấy được phần lớn sức mạnh tính toán của mạng vẫn còn rất cao — ngay cả với mức 1.000 EH/s hiện tại, số tiền đầu tư thiết bị và điện năng vẫn là con số khổng lồ.

Quan trọng hơn, sự thay đổi cấu trúc phân bổ địa lý của sức mạnh tính toán cũng đáng chú ý. Đến quý 1 năm 2026, Mỹ chiếm 37,4% (khoảng 375 EH/s), Nga 16,9%, Trung Quốc 12%. Ba quốc gia này chiếm khoảng 65% tổng sức mạnh, vẫn còn tập trung cao. Tuy nhiên, tốc độ tăng trưởng của các khu vực mới như Paraguay, nhờ điện nước giá rẻ (khoảng 0,033 USD/kWh), đã nâng thị phần lên 4,3%, Ethiopia, UAE, Oman cũng đang phát triển nhanh.

Nếu dự luật “Mined in America Act” của Thượng nghị sĩ đảng Cộng hòa được thông qua, có thể thúc đẩy sản xuất phần cứng khai thác về Mỹ, thay đổi tỷ lệ khoảng 97% máy khai thác chuyên dụng hiện nay do các doanh nghiệp liên quan Trung Quốc sản xuất.

Ảnh hưởng tới cấu trúc tài sản và mô hình kinh doanh của các công ty khai thác

Bảng cân đối của các công ty khai thác đang trải qua quá trình tái cấu trúc lịch sử. Trước đây, tài sản chính của họ là BTC nắm giữ và phần cứng khai thác; nay, ngày càng nhiều công ty chuyển sang sở hữu bất động sản trung tâm dữ liệu, hợp đồng điện lực, và các thỏa thuận thuê dài hạn.

Về cơ cấu doanh thu, một số công ty hàng đầu đã có phần lớn doanh thu từ AI, chiếm 30–39% (Core Scientific là 39%), dự kiến cuối 2026 có thể lên tới 70%. Điều này biến các công ty này từ “nhà sản xuất và nắm giữ Bitcoin” thành “nhà vận hành hạ tầng dựa trên thuê sức mạnh tính toán, khai thác Bitcoin là hoạt động phụ trợ”.

Ảnh hưởng tới áp lực bán token và cung cầu thị trường

Việc các công ty khai thác bán BTC hàng loạt trong ngắn hạn tạo ra áp lực bán mới. Tuy nhiên, xét về cấu trúc, đây là bán trước một lần — họ bán lượng tồn kho đã tích lũy, chứ không phải sản lượng khai thác trong tương lai. Khi tồn kho về mức mục tiêu, áp lực bán sẽ giảm rõ rệt.

Quan trọng hơn, nhóm các công ty niêm yết mua ròng mạnh mẽ đang thay đổi cán cân cung cầu. Trong tuần qua, các tổ chức đã mua ròng hơn 2,5 tỷ USD BTC, gấp hơn 1,1 lần lượng bán của các mỏ trong quý (khoảng 2,2 tỷ USD). Quyền định giá thị trường Bitcoin đang dần chuyển từ các mỏ sang các nhà đầu tư tổ chức.

Kết luận

Quý 1 năm 2026, ngành khai thác Bitcoin đứng trước ngã rẽ. Sự giảm sức mạnh tính toán trong sáu năm, kỷ lục bán ra 32.000 BTC, hơn 70 tỷ USD huy động cho hạ tầng AI của Core Scientific và Hut 8 — không phải là các biến cố riêng lẻ, mà là các mặt của một cuộc cách mạng cấu trúc đang diễn ra.

Chuyển đổi từ “máy đào tiền mã hóa” sang “nhà cung cấp hạ tầng AI” vẫn còn trong giai đoạn thử nghiệm ban đầu. Thành công hay thất bại cuối cùng phụ thuộc vào ba yếu tố cốt lõi: khả năng giao hàng và vận hành thực tế của trung tâm dữ liệu AI, diễn biến giá Bitcoin, và khả năng các công ty khai thác cân bằng giữa mở rộng đòn bẩy cao và kỷ luật tài chính.

Cuộc “chuyển hướng thế kỷ” này không chỉ quyết định số phận của một số công ty niêm yết, mà còn ảnh hưởng sâu sắc đến nền tảng an ninh của mạng Bitcoin và vai trò của ngành khai thác trong bức tranh kinh tế số toàn cầu.