VanEck：比特币矿工「即挖即售」，期权看跌信号创新高

VanEck 数字资产研究主管 Matthew Sigel 于 3 月 20 日发布月度链上数据报告，指比特币 30 天平均价格已下跌 19%，但随着已实现波动率从 80 降至 50、期货融资利率从 4.1% 降至 2.7%，现货价格已趋于稳定。报告揭示，比特币选择权市场的看跌期权对看涨期权未平仓比率均值达 0.77。

比特币挖矿矿工的生存压力：68.4 万枚持仓下的即挖即卖

比特币挖矿矿工当前的行为模式，是本次报告中最值得关注的供给面信号之一。矿工目前持有的比特币总余额（不含中本聪钱包）约为 684,000 枚，同比仅下降 0.5%；然而，报告期间新挖出的比特币约为 164,000 枚，矿工的交易所流出量几乎与新增产量匹配，显示整体处于「即挖即卖」的生存型运作状态。

矿工市场关键数据

矿工总收入：环比下降 11%

比特币挖矿存货：整体下跌约 7%

矿工向交易所的比特币流出量：环比仅增长 1%（供应压力暂时可控）

矿工总持仓：约 684,000 枚（自 2023 年底以来持续缓步下降）

部分矿工已启动更激进的策略转型。 Bitdeer 已售出全部比特币储备；Core Scientific 和 MARA 亦宣布计划出售持仓，以将资源转移至 AI 基础设施业务。 VanEck 警示，若比特币价格持续低迷，矿工可能被迫加快出售节奏以支付美元固定成本，进一步强化供应侧压力。

选择权防御情绪达 2021 年 6 月以来峰值

选择权市场呈现出本次报告最具历史参考价值的信号。看跌期权对看涨期权的未平仓合约比率峰值达 0.84，均值为 0.77，为 2021 年 6 月中国禁止比特币挖矿事件以来的最高水平，并位于 2019 年年中以来所有观察值的第 91 百分位。

看跌期权相对现货交易量的溢价达约 4 个基点的历史新高，约为 2022 年 Terra/Luna 崩盘后水准的 3 倍。选择权市场总未平仓合约规模达 334 亿美元（季增 3%），显示即便期货杠杆已明显降温，衍生品曝险仍维持高位。 VanEck 同时指出，看跌/买权溢价比率达 2.0，为 2022 年夏季以来最高水平。

极端看跌情绪的反向指标意义：历史 D9 偏斜对应的报酬数据

VanEck 报告引入历史选择权偏斜度的十分位数分析。当前读数位于 D9 区间（第二高），对应的历史数据显示：

未來 90 天平均比特币报酬率：+13.2%（十个区间中排名第一）

未來 360 天平均比特币报酬率：+133.2%（排名第三）

比特币整体 90 天历史平均报酬率：-4.6%

比特币整体 360 天历史平均报酬率：+102.2%

报告结论明确表示：「过去期权市场出现如此恐慌情绪时，比特币往往都会反弹……这种情绪通常预示着市场接近底部而非顶部。」此为历史统计规律，并非对未来表现的直接预测。 VanEck 亦声明，公司持有比特币曝险，读者应留意潜在利益冲突。

常见问题

VanEck 报告中的比特币挖矿矿工为何几乎售出所有新挖出的比特币？

矿工收入下降 11%、挖矿存货下跌 7%，加上减半后每块奖励缩减，矿工需持续出售比特币以支付电费、设备折旧等美元计价的固定成本。在盈利空间收紧的背景下，持仓留存的财务空间极为有限。

选择权看跌期权比率达 0.77 代表什么市场信号？

此数值意味着下跌保护需求异常强烈，位于 2019 年年中以来的第 91 百分位。历史上，当偏斜读数达到 D9 分位时，比特币 90 天平均报酬率为 +13.2%，但历史规律不代表未来表现保证，需结合宏观环境综合判断。

链上活动下降是否意味着比特币需求萎缩？

VanEck 指出，链上指标下降（转账量 -31%，日均手续费 -27%）部分反映的是交易活动向链下场所（衍生品、中心化交易所、 ETF 等）转移，而非需求萎缩。随着比特币金融化程度加深，传统链上指标对市场整体活动的代表性正在下降。