**ممتلكات البيتكوين في خزائن الشركات: قيادة MSTR تحت الحصار**

في عام 2025، يتغير مشهد تراكم البيتكوين في الشركات بسرعة. بينما **Strategy Inc** (MSTR) رسخت مكانتها كأكبر مالك للبيتكوين في الشركات في العالم بحوالي 671,000 بيتكوين—تمثل أكثر من 3% من العرض العالمي—يعمل المنافسون على توسيع مراكزهم بشكل مكثف، مما يهدد استدامة هذا التفوق.

لقد تسارع وتيرة تراكم MSTR بلا شك هذا العام. عائد البيتكوين بنسبة 26% و116,555 بيتكوين من الأرباح المحققة تظهر استثمار رأس مال منضبط. قامت الشركة مؤخرًا بشراء 10,645 بيتكوين في منتصف ديسمبر فقط، مما يدل على إيمان مستمر. والأهم من ذلك، أن سعر البيتكوين لكل سهم يواصل الارتفاع على الرغم من إصدار الأسهم المستمر، وهو مؤشر إيجابي على أن جمع رأس المال يضيف قيمة على مستوى السهم.

**لكن المنافسة تشتد**

شركة Marathon Digital Holdings (MARA) تتبع نموذجًا هجينًا—يجمع بين عمليات التعدين واسعة النطاق (60.4 EH/s معدل التجزئة) وشراء البيتكوين الاستراتيجي. بحلول الربع الثالث من 2025، جمعت MARA 52,850 بيتكوين، مما يخلق خندقًا تنافسيًا أكثر استقلالية. شركة Riot Platforms (RIOT) تتبع نهجًا مختلفًا، حيث تحقق إيرادات سنوية بقيمة 180.2 مليون دولار من التعدين مع الاحتفاظ بـ 19,287 بيتكوين وتوظيف 36.5 EH/s. مع صافي دخل قدره 104.5 مليون دولار، تظهر RIOT أن المشاركة في شبكة البيتكوين يمكن أن تكون مربحة جدًا بحد ذاتها.

**سؤال التقييم**

هنا تتوقف الزخم. انخفضت أسهم MSTR بنسبة 54.1% خلال العام الماضي، متفوقة بشكل كبير على القطاع (+15.7% مكسب). ارتفعت RIOT بنسبة 23.4%، بينما انخفضت MARA بنسبة 49.7%. تتداول الأسهم عند 0.9 مرة من السعر إلى القيمة الدفترية مقابل متوسط القطاع البالغ 4.28 مرة—مما يشير إلى قيمة عميقة، ولكنه أيضًا يعكس شكوك السوق بشأن مسار نمو MSTR مقارنة بالمنافسين في التعدين.

أهداف الإدارة لعام 2025—عائد بيتكوين بنسبة 30% و$20 مليار دولار من الأرباح—تعتمد على استمرارية الزخم في تراكم البيتكوين ووجود رياح خلفية اقتصادية مواتية. تدعم وضوح اللوائح وتحسين سيولة السوق عبر صناديق البيتكوين المتداولة هذا الافتراض. ومع ذلك، مع توليد نظرائهم في التعدين تدفقات نقدية تشغيلية ملموسة، فإن استراتيجيات تراكم الخزينة الصافية تواجه تزايد التدقيق حول استدامتها وعائدها.

عند سعر 88.16 ألف دولار لكل بيتكوين، السؤال الذي يطرحه المستثمرون: هل يمكن لـ MSTR الحفاظ على زخم تراكمها دون تدفقات الإيرادات التشغيلية التي يبنيها منافسوها؟