مشاكل مالية في بروتوكولات DeFi: شريك في Dragonfly يكشف عن الخسارة بقيمة 100 مليون دولار رغم إيرادات Uniswap البالغة 2300 مليون دولار

تم تفعيل مفتاح رسوم Uniswap منذ فترة، لكن وضعها المالي لم يكن كما يتوقع السوق بشكل إيجابي. وفقًا لأحدث تحليل لشريك Dragonfly @Omar Kanji، يواجه بروتوكول DeFi الرائد هذا واقعًا محرجًا: على الرغم من أنه يحقق إيرادات قدرها 23 مليون دولار سنويًا من الرسوم، إلا أنه ينفق المزيد من الرموز التحفيزية، ومن المتوقع أن يسجل خسارة تقارب 100 مليون دولار هذا العام.

الفجوة الكبيرة بين التقييم والإيرادات

الصورة الحقيقية وراء البيانات

القيمة السوقية الكاملة المذابة (FDV) الحالية لـUniswap هي 5.4 مليار دولار، في حين أن الإيرادات السنوية من الرسوم تبلغ فقط 23 مليون دولار. هذا يعني أن تقييمه يعادل 240 ضعف الإيرادات السنوية. بطريقة أبسط للفهم: لاستدامة هذا التقييم من خلال إيرادات الرسوم، يحتاج الأمر إلى 240 سنة.

هذا المضاعف مرتفع جدًا مقارنة بشركات الربحية التقليدية. عادةً، يكون معدل P/E للشركات على الإنترنت بين 15 و30 ضعفًا، بينما وصل “مضاعف الإيرادات” لـUniswap إلى 240 ضعفًا.

ضغط كبير على جانب الإنفاق

الأمر الأكثر إثارة للقلق هو هيكل الإنفاق. يخطط Uniswap في عام 2026 لمنح 20 مليون رمز UNI كمخصصات رمزية. وفقًا للسعر الحالي، تقدر هذه المصاريف بحوالي 123 مليون دولار.

هذا الهيكل يعني أن إيرادات الرسوم لـUniswap تغطي أقل من 20% من النفقات. الباقي البالغ 80% يحتاج إلى مصادر تمويل أخرى، أو بمعنى آخر، أن البروتوكول “يستدين” من قيمته المستقبلية.

ما الذي يعكسه هذا الأمر

تحديات نموذج عمل بروتوكولات DeFi

المأزق الذي يواجهه Uniswap هو مشكلة مشتركة مع العديد من بروتوكولات DeFi. هذه البروتوكولات تصدر رموزًا لتحفيز المستخدمين وتوفير السيولة، لكن مع نضوج السوق، قد ينخفض سعر الرموز، ويظل الإنفاق على التحفيز مستمرًا.

عندما لا تغطي إيرادات الرسوم نفقات الرموز، فإن البروتوكول في الواقع “يحرق المال”. هذا النموذج يكون هشًا بشكل خاص في سوق هابطة — إذا استمر سعر UNI في الانخفاض، فإن نفس كمية الرموز المنفقة ستصبح أقل قيمة بالدولار، وقد تنخفض إيرادات الرسوم أيضًا بشكل متزامن.

مشكلة معقولية التقييم

المضاعف الذي اقترحه @Omar Kanji وهو 240 ضعفًا يستحق التفكير العميق. هذا المضاعف يعكس توقعات السوق العالية جدًا لنمو مستقبل Uniswap. لكن إذا كانت إيرادات الرسوم تتزايد ببطء، فقد يكون من الصعب تحقيق هذا التوقع.

بالمقارنة، إذا كانت إيرادات الرسوم السنوية لـUniswap بحاجة إلى أن تصل إلى 200 مليون دولار لدعم تقييم قدره 5.4 مليار دولار بشكل معقول، فهذا يعني أن إيرادات الرسوم يجب أن تنمو بنحو 9 أضعاف. وهذا يتطلب زيادة كبيرة في حجم التداول أو رفع معدل الرسوم، وكلاهما يواجه تحديات: حجم التداول يتأثر بنشاط السوق العام، ورفع معدل الرسوم قد يضر بالمنافسة.

كيف يمكن للبروتوكول تحسين هذا الوضع

خيارات التحسين

هناك عدة مسارات محتملة لـUniswap:

1. زيادة إيرادات الرسوم: عبر زيادة حجم التداول أو تعديل هيكل الرسوم
2. تقليل نفقات الرموز: عبر تقليل حجم التحفيز أو تغيير طريقة التحفيز
3. تنويع مصادر الدخل: مثل رسوم الحوكمة، فوائد الإقراض وغيرها
4. رفع قيمة رمز UNI: عبر الحرق، الشراء مرة أخرى، أو طرق أخرى لزيادة ندرة الرموز

حتى الآن، بدأ البروتوكول في تفعيل مفتاح الرسوم، مما يدل على أن الإدارة أدركت المشكلة. لكن ما إذا كانت إيرادات الرسوم السنوية البالغة 23 مليون دولار ستستمر في النمو، فهذا يتطلب مراقبة أداء السوق الفعلي.

الخلاصة

التحديات المالية لـUniswap ليست حدثًا معزولًا، بل تعكس مشكلة نمط العمل الذي يواجهه العديد من بروتوكولات DeFi. فحقيقة أن الإيرادات السنوية 2300 مليون دولار وخسارة 100 مليون دولار تشير إلى وجود فجوة كبيرة بين إيرادات الرسوم ونفقات الرموز.

هذه رسالة للمستثمرين: لا يمكن الاعتماد فقط على قيمة السوق وحجم التداول، بل يجب التركيز على النموذج الاقتصادي الحقيقي والتدفقات النقدية. حتى أكبر بروتوكولات DeFi مثل Uniswap تواجه ضغوطًا، مما يدل على أن القطاع بأكمله بحاجة إلى التفكير في نماذج عمل أكثر استدامة. خلال الأرباع القادمة، ستصبح بيانات نمو الرسوم لـUniswap مؤشرات رئيسية تحدد مدى معقولية تقييمه.