تيثر: احتياطيات غير مطابقة أم خطوة استراتيجية ذكية؟

عندما نراقب العملة المستقرة Tether، نفكر عادة فيها كجسر بين الدولار والبلوكشين. ومع ذلك، فإن الواقع أكثر تعقيدًا. فهي ليست مجرد وسيط تقني – إنها عنصر قوي من بنية تحتية للعملات الرقمية، وقراراتها الاستراتيجية يمكن أن تهز السوق بأكمله.

متى وصلت الإيرادات إلى ذروتها؟

على مدى السنوات القليلة الماضية، كانت Tether تعمل كآلة ممتازة لكسب المال. كان حاملو USDT يتلقون عائدًا بنسبة 0%، بينما كانت Tether تستثمر حوالي تريليون دولار في سندات الخزانة الأمريكية بمعدل عائد حوالي 5%. هذا يعني ربحًا صافياً يقارب 10 مليارات دولار في عام 2025.

ويضاف إلى ذلك حقيقة بسيطة: كل نقطة مئوية من عائد سندات الخزانة كانت تجلب لـTether حوالي مليار دولار من الدخل السنوي. للمقارنة، فقدت Circle – ثاني أكبر مصدر للعملات المستقرة – 202 مليون دولار صافي خلال نفس الفترة.

ومع ذلك، عند نمذجة سندات الخزانة باستخدام حاسبة الأرباح، يجب أن نأخذ في الاعتبار تغير البيئة الاقتصادية الكلية. تشير بيانات CME FedWatch إلى احتمال يزيد عن 75% أن ينخفض سعر الفائدة الفيدرالية من 3.75–4% حاليًا إلى نطاق 2.75–3.50% بحلول ديسمبر 2026. وهذا ليس 5%، الذي بنى عليه Tether استراتيجيته.

المشكلة التي تأتي مع خفض الفائدة

خفض العائد بمقدار نقطة مئوية واحدة يعني خسارة لـTether لا تقل عن مليار دولار سنويًا. ومع احتمال انخفاضه بمقدار 1.5–2 نقطة مئوية، نتحدث عن تقليل الإيرادات بمقدار 15–20 مليار دولار.

وهذا يعني أن نموذج الأعمال الذي كان يعمل بشكل ممتاز في السنوات الأخيرة يصبح أقل ربحية. فهمت Tether ذلك – ومن هنا جاءت تغييرات حادة في استراتيجيتها الاستثمارية التي ظهرت فجأة في تقارير الاحتياط.

الذهب والبيتكوين بدلاً من السندات – لماذا الآن؟

شهد ميزان Tether تحولًا بين الربع الثالث من 2023 والربع الثالث من 2025. في 30 سبتمبر 2025، جمع Tether:

• أكثر من 100 طن من الذهب – بقيمة حوالي 13 مليار دولار
• أكثر من 90,000 بيتكوين – بقيمة تقارب 10 مليارات دولار

ويشكل ذلك معًا حوالي 12–13% من الاحتياطيات الإجمالية. للمقارنة، تمتلك Circle فقط 74 بيتكوين.

لماذا هذه الأصول تحديدًا؟ المنطق بسيط: عندما تنخفض العوائد، ينجح الذهب تاريخيًا بشكل جيد. هذا العام، بعد خفض الفائدة من قبل Fed، ارتفعت أسعار الذهب بأكثر من 30% خلال أربعة أشهر. ويظهر البيتكوين خصائص مماثلة – حيث يستجيب للانتشار في السيولة بزيادة.

وبهذه الطريقة، تستعد Tether لعالم منخفض الفائدة. عندما تنخفض إيرادات سندات الخزانة، يمكن للأرباح غير المحققة من الذهب والبيتكوين أن تساعد في تعويض الخسارة.

لكن المخاطر تتزايد

مؤخرًا، خفضت وكالة S&P Global Ratings تصنيف قدرة Tether على الحفاظ على ربط USDT بالدولار من مستوى 4 (مقيد) إلى مستوى 5 (ضعيف). وأشارت الوكالة إلى أن الأصول عالية المخاطر – مثل السندات الشركات، المعادن، البيتكوين والقروض – تمثل الآن 24% من الاحتياطيات.

والأكثر إثارة للقلق هو أن البيتكوين يمثل حوالي 5.6% من USDT المتداول، وهو يتجاوز 3.9% من فائض الضمان. بمعنى آخر، لم تعد الاحتياطيات قادرة على امتصاص انخفاض كبير في قيمة البيتكوين بالكامل.

وتحذر S&P بشكل مباشر – إذا انخفض البيتكوين بشكل واضح، فإن الجمع بين ذلك وتدهور قيمة الأصول عالية المخاطر قد يضعف نسبة تغطية الاحتياطيات ويهدد ربط USDT.

استراتيجية أم تهديد؟

من ناحية، فإن قرار تنويع الاحتياطيات بإضافة الذهب والبيتكوين يبدو منطقيًا. فالعالم سيدخل قريبًا في مرحلة انخفاض أسعار الفائدة، وسيظهر حاسبة الأرباح أرقامًا أضعف بكثير.

ومن ناحية أخرى – الوظيفة الأساسية لمصدر العملة المستقرة هي حماية ربطها بالعملة الأساسية. وكل شيء آخر، بما في ذلك الأرباح أو الزيادات المحتملة في قيمة الأصول، ثانوي.

سيتطور تاريخ Tether مع قرارات الاحتياطي الفيدرالي في الأشهر القادمة. فحقبة الأموال الرخيصة القادمة ستكون اختبارًا حاسمًا لهذا العملاق في عالم العملات الرقمية.