Menulis: Cecelia, Deep Tide TechFlow
DEX, benar-benar akan menggantikan CEX?
Dari pangsa pasar yang lebih rendah pada 2020, hingga volume perdagangan yang meningkat pesat tahun ini, keberadaan bursa terdesentralisasi memang semakin menguat.
Kebangkitan DEX, sepertinya memang tidak jauh dari kita? Tapi mungkin belum secepat itu?
Jangan buru-buru memberi tepuk tangan kemenangan untuk desentralisasi, juga jangan buru-buru menolak dengan alasan proses yang rumit, pengalaman yang buruk, dan alasan lama lainnya.
Baca dulu laporan ini sampai selesai, baru tahu sendiri.
2025: Tahun kebangkitan likuiditas DEX
Dibandingkan dua tahun sebelumnya yang hanya perlahan naik, tahun 2025 bisa dikatakan sebagai tahun kebangkitan nyata likuiditas DEX.
Baik dari segi volume maupun kecepatan pertumbuhan, skala transaksi DEX menunjukkan lonjakan yang jelas, mendekati 4 kali lipat dari volume sebelumnya.
Sumber data: dune.com (@coinwealthly)
Jika dianalisis secara kuartalan, pertumbuhan ini bukanlah sesuatu yang tiba-tiba terjadi.
Kebangkitan tahun 2025 sebenarnya adalah kelanjutan dari tren pertumbuhan Q4 2024.
Memang di kuartal keempat 2024, aktivitas transaksi dan likuiditas DEX mulai mempercepat akumulasi, dan kemudian selama setahun berikutnya benar-benar diperbesar.
Bisa dikatakan, titik balik fase DEX muncul di Q4 2024, dan tahun 2025 melanjutkan serta memperbesar tren ini.
Melihat kembali titik balik: percepatan di Q4 2024 dan perluasan di 2025
Tinjauan kuartal: Siapa yang memimpin di setiap kuartal?
Q4 2024: Tren Dimulai
- Volume transaksi DEX ekosistem Solana pertama kali melebihi Ethereum secara kuartalan, aktivitasnya meningkat signifikan, menjadi pusat likuiditas sementara.
- Narasi AI digabungkan dengan platform penerbitan token baru, terus menciptakan banyak pasangan perdagangan baru, secara signifikan meningkatkan frekuensi transaksi dan volume total transaksi DEX.
- Solana DEX: Perdagangan token baru terutama terjadi di Solana DEX, berkat proses “lulus” dan “pindah” dari platform penerbitan token seperti Pump.fun, Raydium menampung banyak likuiditas dan transaksi token baru di Q4 2024, memperkuat posisinya sebagai pusat utama perdagangan spot di Solana.
- Hyperliquid: Berkat keberhasilan airdrop HYPE dan desain produk yang unggul, Hyperliquid dengan cepat memperluas pangsa pasar di pasar kontrak berkelanjutan terdesentralisasi, dengan pangsa pasar lebih dari 55%.
Q1 2025: Pergantian posisi dan rotasi hotspot
- Persaingan posisi DEX utama memasuki “permainan kursi”, peringkat volume transaksi DEX antar ekosistem utama bergantian, sulit dipisahkan.
- Pada fase aktivitas perdagangan Meme selebriti dan Meme AI yang intens, volume transaksi DEX ekosistem Solana berkembang pesat, sementara posisi sementara di puncak volume transaksi.
- Seiring tren perdagangan Meme coin yang mulai menurun di bulan 2–3, Ethereum dengan likuiditas yang lebih stabil dan arus dana struktural berhasil merebut kembali posisi teratas volume transaksi DEX pada bulan 3.
- Risiko custodial CEX terungkap: sebagian pengguna mulai mencoba beralih ke DEX non-custodial dan verifikasi on-chain, mendorong perpindahan aktivitas perdagangan.
Q2 2025: Sinergi ekosistem dan migrasi dana
- PancakeSwap: Proyek Alpha dari Binance mengarahkan transaksi terkait ke PancakeSwap, secara langsung memperbesar aktivitas transaksi DEX di ekosistem BSC. Dalam proses ini, PancakeSwap menjadi penerima manfaat terbesar dari kolaborasi lintas ekosistem, volume transaksi kuartal melonjak 539,2%.
- Pembaruan Ethereum Pectra resmi diaktifkan, memicu reaksi pasar yang kuat. Ethereum sempat melonjak hampir 44% di sesi pagi Asia, mencatat kenaikan harian terbesar sejak 2021. Tren utama pasar beralih dari perdagangan Solana dan Meme ke pengaturan ekosistem yang lebih luas.
- Dengan percepatan migrasi likuiditas, kompetisi antara Solana dan BSC menunjukkan efek siphon yang jelas, dana dan aktivitas perdagangan berputar cepat antar ekosistem berbeda.
Q3 2025: Kompetisi memanas dan integrasi produk
- Volume transaksi CEX meningkat secara relatif lebih signifikan, mendorong kenaikan aktivitas pasar secara keseluruhan.
- Uniswap: Mengambil kembali sebagian pangsa pasar, dan bersama PancakeSwap menjadi pemimpin pasar DEX.
- Kompetisi Perp DEX semakin intensif. Challenger seperti Aster, Lighter, edgeX berkembang pesat dari segi volume dan jumlah pengguna, bersaing langsung dengan platform utama Hyperliquid, memasuki fase kompetisi sengit. Berbagai platform menggunakan insentif seperti airdrop, poin, dan nol biaya transaksi untuk menarik pengguna aktif, memperbesar permintaan transaksi derivatif on-chain.
- Ekosistem DEX: Pengembangan aggregator dan infrastruktur DEX terus berlangsung, meningkatkan pengalaman pengguna, retensi, dan daya lengket transaksi.
- Jupiter: Setelah peluncuran Jupiter Lend, dalam waktu sepuluh hari menarik lebih dari 1 miliar dolar AS dana simpanan. Permintaan pinjaman di ekosistem Solana yang sebelumnya terbatas segera diaktifkan. Didukung oleh arsitektur pinjaman dasar Fluid, ledakan Jupiter Lend semakin membuktikan daya tarik dana dari model DEX + pinjaman.
Q4 2025: Gangguan pasar ekstrem dan diferensiasi jalur
- Insiden likuidasi 1011 memicu kondisi pasar ekstrem yang sementara meningkatkan volume transaksi pasar, data terkait menunjukkan kenaikan fase. Insiden ini mengungkap risiko sistemik di level CEX, serta dampak dari pinjaman berantai dan likuidasi leverage terhadap DEX.
- Lighter dan edgeX: Seiring pasar mulai pulih, jalur Perp DEX kembali ke tren pertumbuhan. Platform seperti Lighter dan edgeX berkembang pesat dari segi volume dan jumlah pengguna, mempersempit batas kompetisi dengan platform utama Hyperliquid, mendorong pasar Perp DEX memasuki fase kompetisi intensif.
- Aster: CZ secara terbuka mengungkapkan kepemilikan ASTER, kemudian Aster mendapatkan dukungan peluncuran dari Binance, Robinhood, dan platform perdagangan utama lainnya. Sebagai Perp DEX terkemuka di ekosistem BSC, Aster memiliki potensi bersaing langsung dengan platform utama seperti Hyperliquid di jalur kontrak berkelanjutan.
- HumidiFi: Di bidang DEX spot, pangsa pasar Uniswap terus menurun sejak akhir kuartal ketiga, sebagian volume perdagangan direbut oleh platform baru seperti HumidiFi, mencerminkan bahwa kompetisi DEX spot dari dominasi satu pemain beralih ke distribusi multi-platform.
Setelah menganalisis performa terbaik setiap kuartal, mari kita lihat lebih jauh Perp DEX dan Spot DEX secara terpisah.
Perp DEX: Mesin pertumbuhan utama 2025
Sumber data: CoinGecko
Di sini dipilih data tiga tahun terakhir untuk mengamati proporsi volume transaksi perpetual contract DEX/CEX.
Terlihat bahwa indikator ini menunjukkan tren naik secara menyeluruh di 2025, sementara sebelumnya relatif biasa.
2025 menjadi tahun kebangkitan nyata Perp DEX secara signifikan.
Menurut data DeFiLlama, volume transaksi Perp DEX sepanjang 2025 mencapai 7,348 triliun dolar AS.
Sebagai perbandingan, dari awal 2021 hingga akhir 2024, total volume transaksi perpetual contract DEX hanya 4,173 triliun dolar AS.
Artinya, dalam satu tahun saja, Perp DEX mengalami pertumbuhan volume bersih sekitar 176%. Volume transaksi tambahan dalam setahun ini sudah jauh melampaui total empat tahun sebelumnya.
Selain itu, sejak kuartal ketiga tahun ini, volume transaksi menunjukkan percepatan yang nyata. Dengan kompetisi yang semakin ketat dan inovasi produk yang matang, jalur Perp DEX mulai menarik perhatian dana pasar secara berkelanjutan, dan likuiditas pun meningkat.
Sumber data: DeFiLlama
Dari volume awal yang terbatas dan partisipasi yang tersebar, hingga didorong oleh sentimen pasar dan struktur dana, aktivitas pasar Perp DEX memasuki level volume yang benar-benar baru.
Perp Volume: Indikator utama perputaran modal
Sumber data: DeFiLlama
Kekuatan Perp DEX terletak pada seberapa cepat dana dapat berputar.
Dari sudut indikator, Perp Volume (volume transaksi perpetual contract) adalah indikator penting untuk mengukur performa DEX kontrak berkelanjutan.
Ini mencerminkan kekuatan perputaran modal dan frekuensi penggunaannya.
Dari pertumbuhan volume Perp selama setahun:
- Hyperliquid dan Lighter terus tumbuh pesat sejak 2025, aktivitas transaksi dan efisiensi perputaran modal meningkat bersamaan.
- Aster bangkit setelah kuartal ketiga, menjadi salah satu platform dengan pertumbuhan tercepat sepanjang tahun.
- Sebaliknya, dYdX dan GMX yang sudah lama ada tidak masuk dalam daftar pertumbuhan volume tertinggi tahun ini. Meskipun total volume transaksi mereka masih cukup besar, pertumbuhan transaksi baru mereka di 2025 di bawah 100 juta dolar AS, dengan ritme pertumbuhan yang cukup lambat.
Open Interest: Risiko terbuka dan konsentrasi posisi utama
Bagi Perp DEX, Open Interest (nilai nominal kontrak terbuka) adalah indikator inti yang tidak bisa diabaikan.
Secara sederhana: jika Perp Volume adalah arus lalu lintas, OI adalah stoknya.
Perp Volume menunjukkan aktivitas transaksi, sedangkan OI secara tidak langsung mencerminkan kesiapan dana untuk mempertahankan posisi di platform ini.
Sebagai derivatif, volume transaksi lebih banyak mencerminkan likuiditas dan aktivitas pencocokan; sedangkan berapa banyak dana yang tetap di dalam pasar tergantung pada OI.
Dari sisi platform, OI mencerminkan kemampuan protokol dalam menanggung risiko dan skala dana;
Dari sisi pengguna, OI menunjukkan kebutuhan transaksi dan daya lengket dana.
Oleh karena itu, dengan asumsi likuiditas dan aktivitas transaksi Perp sudah cukup, kita seleksi lima protokol teratas berdasarkan performa OI.
Sumber data: DeFiLlama
Konsentrasi OI sangat tinggi. Lima protokol teratas menyerap sebagian besar volume kontrak terbuka, dan menunjukkan adanya jarak yang jelas. OI protokol peringkat keenam sekitar sepertiga dari protokol kelima, jaraknya langsung melebar. Dana di Perp DEX sangat sensitif terhadap kedalaman pasar, stabilitas, dan mekanisme likuidasi, sehingga posisi cenderung terkonsentrasi di platform matang saja.
Setelah insiden 10·11, performa pemulihan Perp DEX berbeda-beda
Ketika aktivitas perdagangan menurun dan risiko terkonsentrasi terlepas, perbedaan performa Perp DEX tidak lagi terlihat dari volume transaksi, melainkan dari ketahanan dana dan pemulihan setelah ATH OI.
Aster:
- Setelah menyelesaikan pencitraan pasar di kuartal ketiga, menunjukkan kemampuan mempertahankan dana paling kuat.
Setelah mencapai puncak OI pada 5 Oktober, meskipun memasuki kuartal keempat, tingkat retensi relatif terhadap ATH OI tetap di atas 72%; setelah insiden 1011, kecepatan pemulihan ekosistemnya juga terdepan, menunjukkan performa pemulihan yang paling stabil.
Lighter:
- Ritme pemulihan juga cukup cepat, OI saat ini sudah pulih sekitar 87% dari ATH, dana kembali mengalir.
Hyperliquid:
- Meskipun volume keseluruhan terbesar, dari ATH OI, volume kontrak terbuka sempat turun lebih dari 60%; hingga saat ini, OI belum kembali ke posisi tinggi, baru pulih sekitar 61% dari rata-rata sebelum insiden 1011, menunjukkan performa yang cukup melemah.
Performa pendapatan Perp: Perbedaan pertumbuhan protokol dengan posisi berbeda
Karena protokol mampu menarik banyak dana, pertanyaan utama muncul: apakah mereka benar-benar menguntungkan?
Ini kembali ke pendapatan protokol.
Oleh karena itu, berikut kami pilih protokol Perp DEX yang representatif,
dari segi performa pendapatan dan tren perubahan, untuk mengamati performa mereka dalam siklus 2025 ini.
Di sini dipilih empat protokol dengan posisi berbeda, untuk membandingkan performa pendapatannya:
- Hyperliquid: sebagai pemimpin Perp DEX yang berspesialisasi
- Jupiter: sebagai platform multi-bisnis yang termasuk bisnis Perp DEX
- edgeX: sebagai pesaing baru yang berspesialisasi
- GMX: sebagai protokol Perp DEX lama
Sebelum analisis, kita klasifikasikan dulu protokol berdasarkan pasar:
Pertama, tingkat fokus produk:
- Perp Dex yang berspesialisasi
- Platform multi-bisnis (Perp hanya salah satu lini bisnisnya)
Kedua, tahap siklus hidup:
- Pendatang baru
- Protokol matang
- Protokol lama
Tujuan utama klasifikasi ini adalah untuk menjawab pertanyaan:
Dalam posisi dan tahap berbeda, siapa yang pertumbuhan pendapatannya paling kuat?
Perlu ditekankan bahwa hanya melihat pertumbuhan nilai absolut pendapatan tidak cukup untuk menggambarkan tren perubahan nyata di 2025.
Oleh karena itu, kami pilih Desember 2024 sebagai titik awal, dan amati pertumbuhan pendapatan bulanan secara berurutan untuk menangkap kecepatan dan perbedaan pertumbuhan pendapatan protokol secara lebih jelas.
Sumber data: DeFiLlama
Dari peta panas, terlihat jelas bahwa Juli menjadi titik waktu di mana banyak protokol mengalami pertumbuhan pendapatan secara bersamaan dan cepat.
Secara spesifik:
- edgeX menunjukkan kenaikan paling mencolok di tahun 2025.
Meskipun setelah September pertumbuhan pendapatan melambat, rata-rata pertumbuhan tahunan tetap tinggi, dan edgeX tetap di posisi terdepan. Sebagai startup Perp DEX yang sukses, pendapatan tahunannya tetap mengesankan.
- Hyperliquid sudah memasuki fase pertumbuhan, dengan ekspansi stabil di tingkat basis tinggi, tetap di level tinggi secara keseluruhan, tetapi laju pertumbuhan marginalnya melambat.
- Karena Jupiter lebih berperan sebagai entry point dan routing, transaksi biasanya diselesaikan di protokol dasar, dan pendapatan biaya transaksi harus dibagi dengan layer eksekusi. Pertumbuhan pendapatan jauh lebih lambat dari ekspansi volume transaksi, cenderung stabil.
- GMX rata-rata pertumbuhan pendapatan sekitar 22%. Sebagai protokol lama, pertumbuhan utamanya berasal dari retensi pengguna tertentu. Jika mampu mempertahankan kecepatan ini dalam basis yang sudah ada, model bisnisnya tetap memiliki daya hidup jangka panjang.
Spot DEX: Kedalaman likuiditas dan kompetisi ekosistem
Sumber data: CoinGecko
Dibandingkan dua tahun sebelumnya, rasio volume perdagangan spot DEX/CEX juga meningkat secara signifikan di 2025. Puncaknya di bulan Juni, dan kembali naik di kuartal keempat.
TVL: Kedalaman likuiditas spot dan minat dana
Dalam ekosistem Spot DEX, TVL utamanya berasal dari aset yang disediakan LP ke kolam perdagangan. Semakin tinggi TVL, semakin banyak dana yang bersedia menanggung risiko impermanent loss dan kontrak, serta berpartisipasi dalam market making dan mendapatkan biaya atau insentif. TVL lebih mencerminkan penilaian dana terhadap aturan, risiko, dan keberlanjutan jangka panjang DEX spot, sehingga cocok sebagai salah satu indikator utama peringkat DEX spot.
Sumber data: Tokenterminal
Dari data TVL, Uniswap tetap di posisi teratas dengan sekitar 7,3 miliar dolar AS, mempertahankan keunggulan likuiditas yang jelas di DEX spot, dan terus menjadi pusat transaksi utama di ekosistem Ethereum.
Fluid dan PancakeSwap membentuk tingkat kedua, keduanya memiliki TVL di atas 2 miliar dolar AS, masing-masing mendapat manfaat dari ekspansi lintas ekosistem dan peningkatan aktivitas transaksi BSC, dengan pertumbuhan yang signifikan sepanjang tahun.
Curve dan Raydium berada di kisaran menengah, yang pertama fokus pada stablecoin dan aset berfluktuasi rendah, dengan TVL stabil tetapi pertumbuhan relatif terkendali; yang kedua sangat terkait dengan ekosistem Solana, lebih mencerminkan perubahan likuiditas di satu ekosistem saja.
Di antara sepuluh protokol dengan TVL tertinggi tahun 2025, Fluid menunjukkan pertumbuhan paling signifikan sepanjang tahun, mencapai sekitar 5 miliar dolar AS di kuartal ketiga, dan PancakeSwap juga mengalami ekspansi yang jelas di periode yang sama.
Volume Perdagangan: Kebangkitan Solana dan kolaborasi ekosistem
Sumber data: DeFiLlama
Di sini digunakan total volume transaksi tahunan setelah mengeluarkan flash loan. Karena flash loan sering menggunakan dana sangat kecil dan seketika untuk memanipulasi volume nominal, yang dapat memperbesar indikator volume transaksi, maka dalam analisis ini volume tersebut dikeluarkan agar gambaran kebutuhan transaksi yang sebenarnya lebih akurat.
Dari distribusi pangsa, Uniswap dan PancakeSwap tetap mendominasi, keduanya bersama-sama menguasai lebih dari separuh, menunjukkan bahwa likuiditas utama DEX spot masih sangat terkonsentrasi di beberapa protokol utama.
Perlu dicatat bahwa pangsa total DEX Solana sudah mendekati volume satu protokol Uniswap, menunjukkan bahwa ekosistem Solana secara keseluruhan memiliki daya saing yang meningkat di perdagangan spot; namun, di dalamnya masih tersebar di banyak protokol.
Petunjuk di balik fluktuasi P/F: Peristiwa besar di Spot DEX 2025
Dengan volume sebesar ini, sebagai bagian penting dari DeFi, apakah Spot DEX benar-benar menguntungkan? Mari kita lihat dari data.
Karena fokus artikel ini adalah performa tahunan, hanya membahas perubahan fase. Selain itu, banyak protokol di 2025 mulai memperkenalkan pembelian kembali token, pembakaran, distribusi biaya, dan penyesuaian struktur, sehingga interpretasi FDV menjadi kurang relevan.
Oleh karena itu, kami pilih indikator P/F berdasarkan kapitalisasi pasar yang beredar, untuk mengukur berapa banyak pasar bersedia membayar untuk setiap satuan biaya transaksi.
P/F bukan langsung mencerminkan laba, tetapi menggambarkan ekspektasi pasar terhadap potensi realisasi nilai dari Spot DEX dalam skala aktivitas ekonomi saat ini.
[image]# Sumber data: Tokenterminal
Agar tidak terganggu oleh volume absolut dalam mengamati tren protokol lain, Curve saat ini tidak ditampilkan di grafik ini, hanya sebagai latar belakang analisis. Selain itu, karena PumpSwap dan Hyperliquid Spot sulit dikaitkan secara jelas dengan mekanisme penangkapan nilai di tingkat token, keduanya juga tidak dimasukkan dalam perbandingan ini.
Level P/F Curve tetap relatif tinggi sepanjang tahun, mencapai puncaknya sekitar 28 pada Mei, lalu mulai menurun terus-menerus dari Juli hingga sekitar 7. Dibandingkan awal tahun yang sekitar 10, secara keseluruhan sedikit menurun.
Perlu ditekankan bahwa P/F Curve secara signifikan lebih tinggi dari protokol lain, terutama karena mereka mampu mempertahankan biaya transaksi yang sangat rendah dalam jangka panjang. Kurva harga Curve sendiri memang dirancang khusus untuk stablecoin dan aset berfluktuasi rendah (seperti stablecoin antar satu sama lain, stETH/ETH, dan lain-lain), melalui AMM yang dioptimalkan untuk slippage rendah dan efisiensi modal tinggi.
Selain itu, peluncuran mekanisme YieldBasis baru di 2025 semakin menekankan pengurangan kerugian tidak permanen bagi LP dan perlindungan pendapatan penyedia likuiditas.
Untuk perubahan P/F dari 10 protokol utama Spot DEX di 2025, kami rangkum beberapa peristiwa penting yang berpengaruh, semoga membantu Anda meninjau kembali jalannya jalur yang penuh inovasi dan dinamika di 2025.
( Jadi, kembali ke pertanyaan awal, apakah DEX benar-benar akan menggantikan CEX?
Baik lonjakan volume transaksi maupun peningkatan rasio DEX/CEX sepanjang tahun memberi sinyal satu fakta: DEX sudah menjadi salah satu platform utama yang tidak bisa diabaikan.
Terutama di bidang kontrak berkelanjutan, volume transaksi Perp DEX di 2025 mengalami peningkatan besar secara historis, efisiensi perputaran modal dan kapasitas dana platform utama juga membawa pasar ke level baru.
Namun, ini tidak berarti akan terjadi penggantian yang sederhana. 2025 lebih seperti awal dari “pergeseran dua arah”: di satu sisi, DEX secara aktif belajar dari CEX, dalam hal efisiensi pencocokan, pengalaman transaksi, manajemen risiko, dan kelengkapan produk; di sisi lain, CEX juga bertransformasi ke arah DEX, lebih menekankan pada self-custody aset, transparansi on-chain, serta mekanisme settlement dan clearing yang dapat diverifikasi.
Akhirnya, hubungan antara DEX dan CEX mungkin bukanlah permainan zero-sum. Kemungkinan besar, keduanya akan berperan sesuai lapisan dan skenario berbeda, saling melengkapi, bersama-sama membangun infrastruktur transaksi dan settlement keuangan kripto generasi berikutnya.
Bukan saling menggantikan, melainkan berdampingan; bukan saling bertentangan, melainkan membangun bersama.
Tahun 2025, tren ini sudah semakin dekat, dan hari di mana tatanan baru benar-benar terbentuk, apakah masih jauh?
