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作者：zhou, ChainCatcher
ここ1か月の間に、DOGE、XRP、Solana（SOL）、Litecoin（LTC）、Hedera（HBAR）、Chainlink（LINK）など一連の新興暗号資産プロジェクトの現物ETFが次々と上場承認されました。市場の一般的な予想とは異なり、これらの資産の価格はETFの上場によって急騰することはなく、資金は流入し続けているものの、価格は大きく調整しています。この現象は、「ETFの承認は依然として価格に長期的な有効な支えとなるのか？」という疑問を投げかけています。
1．価格下落圧力：短期的なセンチメントと投機筋の洗い出し
10月末から11月にかけて、市場は新興暗号資産ETFの集中的な上場ラッシュを迎えました。しかしSoSoValueのデータによると、これらの資産では資金流入が続く一方で価格が暴落するという乖離現象が広く見られます。
Solana (SOL)：10月末の上場以来、SOL ETFは4週連続で純流入を記録し、現在の総純資産は9.18億ドルに達しています。このうちBitwiseとGrayscaleのETFがそれぞれ6.31億ドル、1.48億ドルを占めます。しかし、SOLの現物価格は10月31日の約184ドルから現在の143ドル前後まで下落し、20％以上の下落となっています。
XRP：初のXRP ETFは11月13日に上場し、初日の取引高は5,922万ドル、翌日から連続純流入が始まりました。しかし、XRP現物価格は11月13日の2.38ドルから一時20％以上下落し、現在は2.2ドル前後で推移しています。
HBAR：HBAR ETFは10月28日の上場後、5週連続で資金純流入を実現し、総純資産は6,549万ドルに達しましたが、HBAR現物価格は約20％下落しました。
DOGE：DOGE ETFは11月24日の上場初日に純流入がなく、取引額は141万ドルでした。現在上場中の2つのDOGE現物ETFの総純資産は648万ドルで、DOGE価格には顕著な変動は見られません。
LTC：LTC現物ETFは11月5日に上場し、現在までの累計総純流入は726万ドルですが、ここ1か月で単日純流入が0の日も複数見られました。この影響もあり、LTC価格は10月28日のCanary LTC現物ETF上場以降、約14％下落しています。
このように、ライトコインETFを除き、その他のコインETFはすべて資金の継続的な流入が見られるものの、価格は例外なく下落または横ばいとなっています。
この乖離が生じた原因は、マクロ要因と投機的行動の複合効果にあると考えられます。
まず、ETF承認期間中の暗号市場全体の環境が決して強気のブル相場ではなかったことを認めざるを得ません。主要資産の動きがそれを裏付けています。ビットコインETFは11月に34.8億ドルの純流出、イーサリアムETFも14.2億ドルの純流出となりました。主要資産からの巨額流出は、全体として大きなネガティブセンチメントとマクロの逆風となり、新興ETFによるポジティブインパクトを打ち消しました。このような環境下で、「噂で買い、事実で売る」行動により、好材料が実現したタイミングで投機筋が集中して売却し、短期的な売り圧力が生じました。
また、市場下落の過程で流動性が比較的低いアルトコインの売り圧力が増幅されました。ビットコインと比べると、XRPやSOLなどは市場の深さが浅く、売りを吸収する力が限られています。一方で、現在の資金流入ペースは比較的緩やかで、機関投資家はまだ様子見段階にあり、漸進的なポートフォリオ構築速度では、クジラや投機筋の集中売り圧力をすぐには相殺できません。
要するに、ETFへの資金流入と価格の短期的な乖離は、投機筋の洗い出し、マクロの逆風、機関資金の配分スピードの遅れが複合した結果です。しかし、これは好材料が無効化されたことを意味するものではなく、ETFの価値はより長期的な視点、機関のポートフォリオ構成の観点から捉える必要があることを投資家に示唆しています。
2．長期的価値：機関の配分と持続的資金流入
短期的な価格動向が外部要因で左右されるのであれば、ETFの価値は2つのコア要素から評価すべきです。すなわち、機関資金流入の持続性と、資産自体の差別化された競争優位性です。
この価値はまず、伝統的金融大手の姿勢の変化に表れています。これまで暗号資産に消極的だった世界最大級の資産運用会社、バンガード・グループ（(Vanguard Group)）がビットコインETF取引を解禁しました。長年、同社の幹部は暗号資産には内在価値がなく、キャッシュフローも生み出さず、長期のリタイアメント戦略にも不向きだと主張し、デジタル資産を投機的な道具と捉え、コア投資ポートフォリオにはなり得ないと見ていました。同社は2024年1月にビットコインETFが上場した際もこれら商品を拒否し、顧客による競合他社のファンド購入も制限していました。
しかし今や、バンガードはブラックロックのビットコイン現物ETFの取引を認め、批判者から流通業者への転身を果たしました。この動きは、ETFがコンプライアンスに則った投資ツールとして、従来金融の最後の主要な壁を打ち破ったことを市場に示しています。
事実、価格が暴落しても機関投資家の資産配分意欲は依然として強いことが証明されています。たとえば、SOL ETFやHBAR ETFは5週連続の純流入を記録し、Canary XRP ETFの総資産価値は3.55億ドル、BitwiseとGrayscaleのETF純資産もそれぞれ2億ドル前後となっています。このような持続的かつ巨額の資金蓄積こそ、ETFの長期的好材料の重要な指標です。アナリストの推計では、規模はビットコインに遠く及ばないものの、アルトコインETFは2026年半ばまでに100億～200億ドルの資金流入をもたらす可能性があります。
機関の配分戦略において、資産の差別化された競争優位も重要な要素です。たとえば、SolanaのステーキングETFは最大7％の利回りを提供し、XRPの決済型ファンドなど、こうした商品は多様化投資やパッシブインカムを求める投資家層の特定の興味を引きつけるでしょう。Grayscaleのリサーチ責任者Zach Pandl氏は、Solana ETFは今後1～2年でSolanaトークン総供給量の少なくとも5％を吸収する可能性があると述べています。
しかし、この楽観的な見方には市場の大手プレイヤーから強い挑戦が投げかけられています。世界最大の資産運用会社ブラックロックは、アルトコインETFに対して極めて慎重かつ否定的な態度を示しています。ブラックロックのデジタル資産責任者Robert Mitchnick氏は、多くのアルトコインには何の価値もなく、未成熟なデジタル資産への分散投資にはリスクが伴うと強調し、ビットコインやイーサリアムなど成熟した暗号資産に専念していると述べています。BloombergのETFアナリストEric Balchunas氏もこの見解に同意し、ブラックロックが投資ポートフォリオの多様化を望まない理由を説明しています。
この慎重な姿勢は潜在的なリスクをもたらします。K33 Researchは、ブラックロックが参加しなければ、アルトコインETFへの総資金流入が50～70％減少する可能性があると指摘しています。同時に、CryptoQuantのCEOは、アルトコインの流動性が急速に低下しており、（とくにETFを通じて）新たな流動性チャネルを開けるプロジェクトだけが市場で生き残れると警告しています。
さらに、LTC現物ETFの事例は最も明確な反面教師です。上場以来、複数営業日連続で1日純流入が0となりました。欧州最大級のデジタル資産運用会社CoinSharesも、SECに提出していたXRP、Solanaステーキング、Litecoin ETFの申請を正式に撤回しました。これは大手資産運用会社であっても、競争が激しく利益の限られる単一資産ETFには慎重であることを証明しています。
CoinSharesのCEO Jean-Marie Mognetti氏は、伝統金融大手が単一資産暗号ETF市場を支配していることを踏まえ、今後12～18か月の間に、より革新的で高収益な商品にリソースを再配分すると述べています。
結び
機関投資家の分化こそ、暗号資産ETF時代が階層的なポートフォリオ構成フェーズに入ったことの証左です。一方ではバンガードがビットコインETF取引を解禁し、主流金融による暗号市場の最終的な受容を象徴しています。もう一方でCoinSharesの申請撤回やブラックロックのアルトコインに対する慎重姿勢は、機関投資家が基礎資産のクオリティやセクター競争に警戒していることを示しています。
総じて、ETFの承認は本質的かつ長期的には間違いなく重要な好材料であり、短期的な価格下落はその好材料が無効になったのではなく、短期市場の力学によって恩恵の現れ方が歪められたものに過ぎません。
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