Um jogo sem vencedores, como o mercado de altcoins pode quebrar o impasse?

Escrito por: Momir @IOSG

O mercado de altcoins viveu este ano o período mais difícil. Para entender as razões, é preciso voltar às decisões tomadas há alguns anos. A bolha de financiamento de 2021-2022 impulsionou uma série de projetos que conseguiram captar grandes quantias, e agora esses projetos estão emitindo tokens, levando a uma questão fundamental: uma oferta massiva sendo lançada no mercado, enquanto a demanda é escassa.

O problema não é apenas o excesso de oferta, mas, pior ainda, o mecanismo que causou essa situação permanece praticamente inalterado até hoje. Os projetos continuam emitindo tokens, independentemente de haver ou não mercado para eles, tratando a emissão como uma etapa inevitável e não uma estratégia deliberada. Com o esgotamento do capital de venture capital e a contração do mercado primário, muitas equipes passaram a ver a emissão de tokens como a única fonte de financiamento ou uma forma de criar oportunidades de saída para insiders.

Este artigo irá analisar profundamente o “quádruplo dilema de perdas” que está desmoronando o mercado de altcoins, examinar por que os mecanismos de reparo anteriores falharam e propor possíveis caminhos para um novo equilíbrio.

1. Dilema da Baixa Liquidez: Um Jogo de Quatro Perdas

Nos últimos três anos, todo o setor dependia de um mecanismo com falhas graves: a emissão de tokens com baixa liquidez. Quando os projetos lançam tokens, a quantidade em circulação é extremamente baixa. Geralmente, apenas uma porcentagem de um dígito, com a manutenção artificial de uma alta avaliação totalmente diluída (FDV). A lógica parece razoável: oferta limitada, preço estável.

Porém, a baixa liquidez não dura para sempre. À medida que a oferta é gradualmente liberada, o preço inevitavelmente colapsa. Os apoiadores iniciais acabam se tornando vítimas, e os dados mostram que a maioria dos tokens apresenta desempenho ruim após o lançamento.

O aspecto mais astuto é que a baixa liquidez cria uma situação em que todos acham que estão se beneficiando, mas na realidade estão todos no prejuízo:

As exchanges centralizadas acreditam que, ao exigir baixa liquidez e aumentar o controle, protegem os investidores de varejo, mas acabam gerando insatisfação na comunidade e um desempenho ruim do token.

Os detentores de tokens pensam que a “baixa liquidez” pode evitar dumps por insiders, mas, na prática, não encontram uma descoberta de preço eficaz e acabam sendo prejudicados por seu apoio inicial. Quando o mercado exige que a proporção de tokens mantidos por insiders não ultrapasse 50%, a avaliação no mercado primário é inflada artificialmente, criando uma distorção que força os insiders a depender de estratégias de baixa liquidez para manter uma aparente estabilidade.

Os projetos acreditam que, manipulando a baixa liquidez, podem sustentar avaliações elevadas e reduzir a diluição, mas, uma vez que essa prática se torna uma tendência, ela destrói toda a capacidade de financiamento do setor.

Venture capital pensa que pode avaliar suas participações com base na capitalização de mercado de tokens de baixa liquidez e continuar a arrecadar fundos, mas, à medida que os problemas dessa estratégia se tornam evidentes, os canais de financiamento de médio a longo prazo se fecham.

Um quadro perfeito de quatro perdas. Todos acham que estão jogando um grande jogo, mas, na verdade, o jogo é desfavorável a todos os participantes.

2. Reação do Mercado: Meme Coins e MetaDAO

O mercado tentou duas vezes romper esse impasse, e ambas as tentativas expuseram a complexidade do design de tokens.

Primeira rodada: Experimento Meme Coin

As Meme Coins foram uma resposta ao financiamento de baixa liquidez por venture capital. O slogan era simples e atraente: liquidez de 100% no primeiro dia, sem venture capital, totalmente justo. Finalmente, os investidores de varejo não seriam mais enganados por esse jogo.

Mas a realidade foi muito mais sombria. Sem mecanismos de filtragem, o mercado foi inundado por tokens não filtrados. Operadores anônimos e independentes substituíram as equipes de venture capital, o que não trouxe justiça, mas criou um ambiente em que mais de 98% dos participantes perdem dinheiro. Os tokens se tornaram ferramentas de golpe, e os detentores eram rapidamente saqueados após o lançamento, em minutos ou horas.

As exchanges centralizadas ficaram em uma posição difícil. Se não listarem Meme Coins, os usuários migrarão para negociações na cadeia; se listarem, uma queda no preço pode gerar críticas. Os detentores de tokens sofrem as maiores perdas. Os verdadeiros vencedores são as equipes de emissão e plataformas como Pump.fun.

Segunda rodada: Modelo MetaDAO

MetaDAO representou uma segunda tentativa importante, inclinando-se para um extremo — uma proteção extrema aos detentores de tokens.

Houve benefícios claros:

• Os detentores ganharam controle, tornando o uso de fundos mais atraente
• Insiders só podem liquidar após atingir KPIs específicos
• Abriram uma nova via de financiamento em um ambiente de capital escasso
• Avaliação inicial relativamente baixa, com acesso mais justo

Por outro lado, o modelo MetaDAO exagerou, trazendo novos problemas:

• Os fundadores perderam controle prematuramente, criando o que chamamos de “mercado de limões dos fundadores” — equipes capazes e seletivas evitam esse modelo, enquanto equipes desesperadas aceitam por falta de opções.
• Os tokens ainda são lançados em estágios iniciais, com alta volatilidade, mas com mecanismos de filtragem mais fracos que os ciclos de venture capital.
• A emissão ilimitada impede que os tokens sejam listados em exchanges de primeira linha. MetaDAO e as exchanges centralizadas que controlam a maior parte da liquidez simplesmente não se encaixam. Sem listagem, os tokens ficam presos em mercados com liquidez escassa.

Cada iteração tenta resolver problemas de uma parte, mas todas demonstram que o mercado possui uma capacidade de autorregulação. Ainda buscamos uma solução que equilibre os interesses de todos os principais participantes: exchanges, detentores, projetos e capital.

A evolução continua, e só após encontrar esse equilíbrio será possível um modelo sustentável. Esse equilíbrio não significa agradar a todos, mas estabelecer limites claros entre práticas prejudiciais e direitos legítimos.

3. Como deve ser uma solução de equilíbrio

Exchanges centralizadas

O que deve parar: exigir prazos de lock-up prolongados para dificultar a descoberta de preço normal. Essas prorrogações parecem proteger, mas na verdade impedem o mercado de encontrar um preço justo.

O que tem poder para exigir: previsibilidade na liberação de tokens e mecanismos eficazes de responsabilização. O foco deve mudar de bloqueios arbitrários de tempo para desbloqueios condicionados a KPIs, com ciclos de liberação mais curtos, mais frequentes e vinculados ao progresso real.

Detentores de tokens

O que deve parar: a prática histórica de excesso de controle por falta de direitos reais, assustando os melhores talentos, exchanges e venture capital. Nem todos os insiders são iguais; exigir um lock-up longo e uniforme ignora as diferenças de papel e prejudica a descoberta de preço. A obsessão por um limite de participação de 50% (( “insiders não podem ultrapassar 50%”) cria um terreno fértil para manipulação de baixa liquidez.

O que tem poder para exigir: forte direito à informação e transparência operacional. Os detentores devem entender claramente as operações por trás do token, receber atualizações periódicas sobre progresso e desafios, e conhecer a real situação de reservas e alocação de recursos. Têm o direito de garantir que valor não seja drenado por operações obscuras ou estruturas alternativas. Os tokens devem ser propriedade intelectual principal, garantindo que o valor criado seja para os detentores. Por fim, os detentores devem ter controle razoável sobre a alocação orçamentária, especialmente em despesas importantes, sem interferir na operação diária.

Projetos

O que deve parar: emitir tokens sem sinais claros de ajuste produto-mercado ou uso real. Muitos times veem o token como uma versão melhorada de ações com direitos inferiores — mais arriscadas e sem proteção legal. A emissão não deve acontecer apenas porque “todos na cripto fazem assim” ou por que o dinheiro está acabando.

O que tem poder para exigir: capacidade de tomar decisões estratégicas, fazer apostas ousadas e gerenciar operações diárias sem precisar de aprovação constante do DAO. Se forem responsáveis pelos resultados, devem ter poder de execução.

Venture capital

O que deve parar: obrigar todos os projetos investidos a emitir tokens, independentemente da necessidade. Nem toda empresa de cripto precisa de token; forçar a emissão para marcar participações ou criar oportunidades de saída enche o mercado de projetos de baixa qualidade. Os investidores de risco devem ser mais rigorosos, avaliando com honestidade quais empresas realmente se beneficiam do modelo de token.

O que tem poder para exigir: assumir riscos extremos em investimentos iniciais em cripto, e receber retorno proporcional. Capital de alto risco deve oferecer altos retornos no momento certo. Isso inclui participação acionária razoável, planos de liberação justos que reflitam contribuição e risco, e direitos de não serem demonizados ao realizar uma saída bem-sucedida.

Mesmo que uma rota de equilíbrio seja encontrada, o timing é crucial. O cenário de curto prazo ainda é desafiador.

4. Próximos 12 meses: a última onda de oferta

Nos próximos 12 meses, provavelmente será a última fase de excesso de oferta impulsionada pelo ciclo de hype de venture capital de 2021-2022.

Após essa fase de digestão, a situação deve melhorar:

• Até o final de 2026, os projetos da última rodada terão emitido todos os tokens ou terão falido
• Os custos de financiamento permanecem altos, limitando a formação de novos projetos. Os projetos de venture que aguardam emissão de tokens terão reservas significativamente menores
• As avaliações no mercado primário voltarão à racionalidade, com menor pressão para sustentar avaliações altas com baixa liquidez
• As decisões de 2021-2022 moldaram o cenário atual. As decisões de hoje determinarão o rumo do mercado em dois ou três anos.

Porém, além do ciclo de oferta, o modelo de tokens enfrenta ameaças mais profundas.

5. Crise de sobrevivência: Mercado de limões

A maior ameaça de longo prazo é que as altcoins se tornem um “mercado de limões” — participantes de qualidade são excluídos, e apenas os desesperados permanecem.

Caminhos evolutivos possíveis:

• Projetos fracassados continuam emitindo tokens para obter liquidez ou prolongar a vida, mesmo sem ajuste produto-mercado. Desde que todos esperem que esses projetos emitam tokens, independentemente do sucesso, projetos fracassados continuarão entrando no mercado.
• Projetos bem-sucedidos optam por sair ao perceberem o cenário desolador. Equipes capazes e de sucesso podem migrar para estruturas tradicionais de ações. Se podem criar empresas de sucesso com ações, por que suportar as dores do mercado de tokens? Muitos projetos não têm justificativa convincente para emitir tokens; para a maioria das aplicações, o token está se tornando opcional, não obrigatório.
• Se essa tendência continuar, o mercado será dominado por projetos fracassados e sem alternativa, os “limões” que ninguém quer.

Apesar dos riscos, mantenho uma visão otimista.

6. Por que os tokens ainda podem vencer?

Apesar dos desafios, acredito que o pior “mercado de limões” não se concretizará. Os mecanismos únicos de jogo do token são algo que a estrutura de ações não consegue oferecer.

Acelerando o crescimento por distribuição de propriedade. Os tokens podem implementar estratégias de distribuição e crescimento que ações tradicionais não conseguem. O mecanismo de Ethena, que usa tokens para impulsionar crescimento rápido e criar um modelo econômico sustentável, é uma prova disso.

Criando comunidades apaixonadas e com vantagem competitiva. Quando bem feitos, os tokens podem construir comunidades com interesses alinhados — participantes altamente engajados e leais ao ecossistema. Hyperliquid é um exemplo: sua comunidade de traders se tornou uma participante profunda, criando efeitos de rede e lealdade que seriam impossíveis de replicar sem tokens.

Tokens podem acelerar o crescimento muito além do que o modelo de ações permite, além de abrir espaço para um design de jogo que desbloqueia oportunidades enormes. Quando esses mecanismos funcionam, eles têm potencial de transformar o setor.

7. Sinais de autorregulação

Apesar das dificuldades, o mercado mostra sinais de ajuste:

• As exchanges de primeira linha estão sendo extremamente seletivas. Requisitos de emissão e listagem estão sendo significativamente reforçados. As avaliações de novos tokens estão mais rigorosas.
• Os mecanismos de proteção ao investidor estão evoluindo. Inovações como MetaDAO, a propriedade de IP por DAOs (conforme as controvérsias de governança do Uniswap e Aave) e outras inovações de governança indicam que a comunidade está ativamente buscando melhores estruturas.
• O mercado está aprendendo, embora lentamente e com dificuldades, mas está aprendendo de fato.

Reconhecendo o ciclo

O setor de cripto é altamente cíclico. Estamos no fundo do ciclo atual, digerindo as consequências do hype de 2021-2022, da bolha de venture, do excesso de investimento e das estruturas desalinhadas.

Mas os ciclos sempre mudam. Em dois anos, após a completa digestão dos projetos da última rodada, a redução na oferta de novos tokens por limitações de financiamento e a adoção de padrões melhores, o mercado deve melhorar significativamente.

A questão central é se os projetos bem-sucedidos retornarão ao modelo de tokens ou se migrarão permanentemente para estruturas de ações. A resposta depende de a indústria conseguir resolver questões de alinhamento de interesses e seleção de projetos.

8. Caminho para uma solução

O mercado de altcoins está em uma encruzilhada. O dilema de quatro perdas — exchanges, detentores, projetos e venture capital — cria um cenário insustentável, mas não é uma sentença final.

Nos próximos 12 meses, o período de maior dor, a última onda de oferta de 2021-2022 chegará ao fim. Mas, após essa digestão, três fatores podem impulsionar uma recuperação: padrões melhores derivados de tentativas dolorosas, mecanismos de alinhamento de interesses aceitáveis para todos os lados e emissão seletiva de tokens — só emitindo quando há valor real.

A resposta depende das escolhas de hoje. Quando olharmos para 2026, assim como olhamos para 2021-2022, refletiremos sobre o que estamos construindo.