Анализ финальной битвы DEX и CEX в 2025 году: Perp DEX — главный движущий фактор

Статья: Cecelia, Deep Tide TechFlow

DEX, действительно ли он собирается заменить CEX?

С момента снижения рыночной доли в 2020 году и до быстрого роста объема торгов в этом году, присутствие децентрализованных бирж действительно становится всё заметнее.

Обратный ход DEX — кажется, что он уже не за горами? Но, возможно, не так быстро?

Не спешите аплодировать победе децентрализации, и не отвергайте её по старым причинам вроде сложных процессов и плохого пользовательского опыта.

Прочитайте этот отчет до конца — всё станет ясно.

2025: Год взлета ликвидности DEX

По сравнению с предыдущими двумя годами, когда рост был медленным, 2025 год можно назвать годом настоящего взлета ликвидности DEX.

По масштабам и темпам роста, объем торгов на DEX заметно вырос, почти в 4 раза по сравнению с предыдущими показателями.

Источник данных: dune.com (@coinwealthly)

Если разбить по кварталам, этот рост не произошел внезапно.

Взлет 2025 года — по сути, продолжение тренда роста, начавшегося в 2024 году в 4 квартале.

Именно в 4 квартале 2024 года активность торгов и ликвидность на DEX начали ускоренно накапливаться, а затем в 2025 году этот тренд был полностью развернут и усилен.

Можно сказать, что переломный момент для DEX наступил в 4 квартале 2024 года, а в 2025 году эта тенденция продолжилась и усилилась.

Обзор точки перелома: ускорение в 4 квартале 2024 и расширение в 2025

Квартальный анализ: кто лидирует в каждом квартале?

4Q 2024: запуск тренда

• Объем торгов Solana-экосистемы впервые превысил Ethereum по квартальному показателю, активность заметно выросла, став ключевым сегментом ликвидности на этом этапе.
• Наращивание новых токенов на платформе AI, постоянное создание новых торговых пар, что значительно увеличило частоту сделок и совокупный объем торгов на DEX.
• Торговля новыми токенами в основном происходила на Solana DEX, благодаря платформам выпуска токенов Pump.fun и подобным, Raydium в 4 квартале 2024 года обеспечил последующую ликвидность и торговлю для множества новых токенов, укрепляя свои позиции как основная площадка для спотовых сделок на Solana.
• Hyperliquid: благодаря успешным Airdrop HYPE и продуманной продуктовой стратегии, быстро расширяет долю на рынке бессрочных контрактов, достигнув более 55%.

1Q 2025: смена лидеров и ротация трендов

• Борьба за первое место среди DEX превращается в «игру в стулья»: рейтинги по объему торгов между ведущими экосистемами меняются, трудно определить лидера.
• В период активных торгов мемов и AI-мемов, а также насыщенных нарративов, объем торгов DEX в экосистеме Solana быстро вырос, временно заняв лидирующие позиции.
• В марте, когда популярность мем-коинов снизилась, Ethereum благодаря более стабильной ликвидности и возврату структурных инвестиций успешно вернул себе первое место по объему торгов DEX.
• Риск托жества на CEX: часть пользователей начала переходить к децентрализованным, на цепочке, проверяемым DEX, что способствует миграции торговых активов.

2–3 квартал 2025: синергия экосистем и миграция капитала

• PancakeSwap: проект Alpha от Binance, маршрутизирующий сделки в PancakeSwap, значительно увеличил активность на BSC. В этом процессе PancakeSwap стал крупнейшим бенефициаром межэкосистемного взаимодействия, квартальный объем вырос на 539.2%.
• Обновление Ethereum Pectra было запущено, вызвав сильную реакцию рынка. В азиатской сессии Ethereum вырос почти на 44%, что стало максимальным однодневным ростом с 2021 года. Основной тренд сместился с торговли на Solana и мемами к более широкой экосистемной диверсификации.
• В условиях ускорения миграции ликвидности, конкуренция между Solana и BSC проявляется в явном эффекте «сосания»: капитал и активность быстро перетекают между экосистемами.

3Q 2025: острая конкуренция и интеграция продуктов

• Рост объема торгов на CEX заметно опередил, что привело к восстановлению общей активности рынка.
• Uniswap: занял часть рынка, конкурируя с PancakeSwap, став одним из лидеров DEX.
• Конкуренция в сегменте Perp DEX усилилась. Aster, Lighter, edgeX и другие challengers быстро расширяют свои объемы и пользовательскую базу, сталкиваясь с Hyperliquid, что выводит рынок в стадию острой конкуренции. В рамках борьбы платформы используют аирдропы, бонусы, нулевые комиссии и другие стимулы для привлечения активных трейдеров, что дополнительно стимулирует спрос на деривативные сделки.
• Экосистема DEX: агрегаторы и инфраструктура продолжают совершенствоваться, улучшая пользовательский опыт, повышая удержание и торговую привязку.
• Jupiter: после запуска Jupiter Lend за десять дней привлекло более 1 миллиарда долларов депозитов. Внутри экосистемы Solana быстро активизировался спрос на заимствования, ранее ограниченный. Поддержка на базе Fluid позволила Jupiter Lend продемонстрировать сильную привлекательность модели DEX + заимствование.

4Q 2025: экстремальные рыночные потрясения и сегментная дифференциация

• Событие ликвидации 1011 вызвало краткосрочный скачок торговых объемов, показатели оказались временно завышенными. Этот инцидент выявил системные риски на уровне CEX, а также цепную задолженность и маржинальные ликвидации, оказавшие влияние на DEX.
• Lighter и edgeX: по мере восстановления рынка, сегмент Perp DEX вновь вышел на траекторию роста. Платформы Lighter, edgeX и др. быстро расширяют объемы и пользовательскую базу, конкуренция с Hyperliquid усиливается, что выводит рынок Perp DEX в стадию высокой конкуренции.
• Aster: CZ публично раскрыл владение ASTER, после чего Aster получил поддержку Binance, Robinhood и других крупных платформ. В качестве ведущего Perp DEX на BSC, Aster способен конкурировать с Solana и Hyperliquid в сегменте бессрочных контрактов.
• HumidiFi: на рынке спотовых DEX доля Uniswap продолжает снижаться с конца 3 квартала, часть торгов перехватывают новые платформы вроде HumidiFi, что свидетельствует о диверсификации рынка и снижении доминирования одного лидера.

Проанализировав лучших «черных лошадок» каждого квартала, перейдем к отдельному рассмотрению Perp DEX и Spot DEX.

Perp DEX: движущая сила роста 2025 года

Источник данных: CoinGecko

Здесь специально взяты данные за последние три года, чтобы проследить долю постоянных контрактов в объеме торгов DEX/CEX.

Можно заметить, что в 2025 году этот показатель растет во всех сегментах, а ранее был относительно невысоким.

2025 год — год настоящего взлета Perp DEX.

По данным DeFiLlama, в 2025 году объем сделок Perp DEX достиг 7.348 трлн долларов.

Для сравнения, с начала 2021 по конец 2024 года совокупный объем постоянных контрактов на DEX составил всего 4.173 трлн долларов.

То есть, в 2025 году Perp DEX за один год показал рост чистого объема примерно на 176%. Новые сделки за год уже превысили сумму за все предыдущие четыре года.

Кроме того, начиная с третьего квартала этого года, объемы заметно ускорились. Усиление конкуренции и внедрение новых продуктов привели к тому, что сегмент Perp DEX начал привлекать постоянное внимание рынка и увеличивать ликвидность.

Источник данных: DeFiLlama

От начальных скромных масштабов и рассеянной активности до активизации рынка и притока капитала — активность Perp DEX входит в новую качественную ступень.

Объем Perp: ключевой показатель капиталовертки

Источник данных: DeFiLlama

Сила Perp DEX — в скорости перемещения капитала.

По показателям, объем Perp (постоянных контрактов) — важнейший индикатор для оценки эффективности и активности платформы.

Он отражает скорость оборота капитала и частоту использования.

По росту объема Perp за год:

• Hyperliquid и Lighter с 2025 года демонстрируют устойчивый быстрый рост, активность сделок и эффективность капиталовертки увеличиваются синхронно.
• Aster после третьего квартала показывает быстрый рост, становясь одним из самых быстрорастущих платформ за год.
• В то же время, старые игроки, такие как dYdX и GMX, не входят в число лидеров по росту за год. Их совокупный объем за год остается значительным, но прирост менее 100 млн долларов, темпы роста заметно замедлились.

Открытый интерес: риск и концентрация

Для Perp DEX, Open Interest (суммарная номинальная стоимость открытых контрактов) — важнейший показатель.

Простым языком: если Perp Volume — это поток, то OI — это запас.

Объем торгов показывает активность, а OI косвенно отражает готовность капитала держать позиции на платформе.

Постоянные контракты как производные инструменты больше отражают ликвидность и активность торгов, а сколько капитала остается внутри, зависит от OI.

С точки зрения платформы, OI показывает способность протокола нести риски и привлекать капитал; с точки зрения пользователя — спрос и приверженность к сделкам.

При достаточной ликвидности и активности Perp Volume, мы дополнительно выбираем топ-5 протоколов по OI.

Источник данных: DeFiLlama

Концентрация OI очень высокая. Пять ведущих протоколов захватывают подавляющую часть открытых позиций, есть явный разрыв. Шестой по величине OI примерно в три раза меньше пятого, разрыв очевиден. Для платформ Perp DEX важна глубина, стабильность и механизмы ликвидации — позиции сосредоточены на немногих зрелых платформах.

После событий 10·11: восстановление Perp DEX и его различия

Когда торговая активность снижается, а риски перераспределяются, различия между платформами проявляются не в объеме сделок, а в способности удерживать и восстанавливаться после снижения ATH OI.

Aster:

• После завершения маркетинговой кампании в 3 квартале, показывает лучшую способность к удержанию капитала.
• После достижения пика OI 5 октября, даже в 4 квартале уровень удержания относительно ATH OI остается выше 72%; после события 1011 скорость восстановления оказалась одной из лучших, платформа демонстрирует наиболее стабильные показатели.

Lighter:

• Восстановление также быстрое, текущий OI — около 87% от ATH, капитал возвращается.

Hyperliquid:

• Несмотря на самый большой объем, по сравнению с ATH OI, открытые позиции снизились более чем на 60%; сейчас OI восстановился лишь до 61% от уровня до события 1011, что явно указывает на слабость.

Рост доходов Perp: различия в моделях и позиционировании протоколов

Если протокол привлекает столько капитала, возникает вопрос: зарабатывает ли он на этом?

Ответ — в доходах протокола.

Рассмотрим четыре типичных протокола по доходам и динамике в 2025 году:

• Hyperliquid — лидер среди специализированных Perp DEX
• Jupiter — платформа с несколькими бизнес-направлениями, включающая Perp DEX
• edgeX — новый конкурент с узкой специализацией
• GMX — старожил в сегменте Perp DEX

Перед анализом разделим протоколы по двум критериям:

1. Степень специализации:

• Специализированный Perp DEX
• Мультибизнес-платформа (Perp — одна из линий)

2. Этап жизненного цикла:

• Новички
• Зрелые протоколы
• Старожилы

Цель этого деления — ответить на вопрос:

В разных позициях и стадиях, у кого самый сильный рост доходов?

Важно подчеркнуть, что только рост абсолютных значений доходов недостаточен для оценки реальных изменений в 2025 году.

Поэтому выбрана декабрьская база — и далее отслеживается месячный рост доходов, чтобы лучше понять скорость и различия в росте.

Источник данных: DeFiLlama

На тепловой карте отчетливо видно, что июль стал временем быстрого роста доходов сразу у нескольких протоколов.

Конкретно:

• edgeX показывает самый яркий рост в 2025 году.

Несмотря на замедление после сентября, средний рост за год у edgeX остается одним из самых высоких. Как успешный стартап, он демонстрирует впечатляющие показатели за год.

• Hyperliquid уже вышел на стадию роста, показывая стабильное расширение при высоком базовом уровне, в целом оставаясь на высоком уровне, хотя темпы роста замедляются.
• Jupiter, в основном выступая в роли маршрутизатора сделок, получает часть комиссий, деля их с базовым протоколом. Поэтому его доходы растут медленнее, чем объемы сделок, и более стабильны.
• GMX показывает средний рост доходов около 22%. Как старожил, его рост в основном обусловлен удержанием существующих пользователей. Если этот темп удастся сохранить на долгий срок, бизнес-модель останется жизнеспособной.

Spot DEX: глубина ликвидности и конкурентная среда

Источник данных: CoinGecko

По сравнению с предыдущими двумя годами, в 2025 году доля спотовых торгов на DEX/CEX заметно выросла. В июне достигла пика, в 4 квартале снова поднялась.

TVL: глубина ликвидности и инвестиционная активность

В сегменте Spot DEX основным источником TVL являются активы, предоставляемые LP в торговых пулах. Чем выше TVL, тем больше капитала готово принять на себя риск, участвовать в маркетмейкинге и получать комиссии или стимулы. TVL — хороший показатель оценки доверия к правилам, рискам и долгосрочной устойчивости DEX, поэтому он входит в число ключевых критериев ранжирования.

Источник данных: Tokenterminal

По данным TVL, лидирует Uniswap с примерно 73 млрд долларов, сохраняя явное преимущество по ликвидности в сегменте спотовых DEX и оставаясь ключевым узлом в экосистеме Ethereum.

Fluid и PancakeSwap — вторая группа, оба с TVL свыше 20 млрд долларов, благодаря расширению межэкосистемных связей и росту активности на BSC, показывают сильный рост в течение года.

Curve и Raydium — средний уровень. Первый специализируется на стейблкоинах и низковолатильных активах, его TVL стабилен, но рост умеренный; второй глубоко интегрирован в экосистему Solana, отражая изменения ликвидности внутри одной экосистемы.

В топ-10 протоколов по среднегодовому TVL в 2025 году, Fluid показал самый заметный рост, достигнув около 50 млрд долларов в 3 квартале, PancakeSwap также значительно расширился.

Торговый объем: совместное развитие Solana-экосистемы

Источник данных: DeFiLlama

Здесь используется сумма годовых торговых объемов без учета flash loans. Поскольку flash loans часто используют очень малый и мгновенный капитал для разгона номинальных объемов, их исключение помогает точнее оценить реальный торговый спрос.

По долям, Uniswap и PancakeSwap остаются доминирующими, вместе занимая более половины рынка, что говорит о высокой концентрации ликвидности у ведущих протоколов.

Интересно, что совокупная доля DEX на Solana уже приближается к объему одного только Uniswap, что свидетельствует о заметном росте конкурентоспособности Solana в сегменте спотовых торгов; внутри экосистемы сохраняется рассеянность между несколькими протоколами.

Подпольные сигналы: важные события 2025 года для Spot DEX

Такой масштаб, как у Spot DEX — ключевого элемента DeFi, — действительно ли он зарабатывает? Посмотрим на данные.

Поскольку в статье рассматриваются только внутрисезонные изменения, все события 2025 года связаны с новыми протоколами, вводом токенов, изменениями в комиссиях и структурах, что снижает значимость FDV.

В качестве оценки используется показатель P/F — отношение рыночной капитализации к объему комиссий, показывающее, сколько инвесторы готовы платить за единицу дохода.

P/F — не показатель прибыли, а индикатор ожиданий рынка относительно потенциала монетизации в текущей экономической модели.

[image]# Источник данных: Tokenterminal

Чтобы исключить влияние абсолютных масштабов на сравнение, в текущем графике не показана Curve, она служит фоном для анализа. Также PumpSwap и Hyperliquid Spot сложно однозначно связать с механизмами захвата стоимости через токены, поэтому их не включали в сравнение.

Уровень P/F Curve остается высоким в течение года, достигнув пика около 28 в мае, затем с июля стабильно снижается до примерно 7. В сравнении с началом года — около 10 — показатель снизился, что говорит о снижении оценки.

Важно отметить, что уровень P/F Curve значительно выше у других протоколов, что обусловлено их долгосрочной стратегией низких комиссий. Их ценовая модель ориентирована на стабильные активы и низковолатильные пары (стейблкоины, stETH/ETH и т.п.), достигая минимальных проскальзываний и высокой эффективности капитала за счет продуманной AMM.

Также в 2025 году запущена новая механика YieldBasis, которая дополнительно снижает безвозвратные потери LP и повышает доходность поставщиков ликвидности.

Анализируя изменения P/F топ-10 протоколов, мы выделили ключевые события, оказавшие влияние на показатели, чтобы помочь вам вспомнить основные моменты 2025 года — насыщенного инновациями и активностью сегмента.

( Итак, возвращаясь к начальному вопросу: действительно ли DEX собирается заменить CEX?

Рост торговых объемов и увеличение доли DEX/CEX в течение года свидетельствуют о важной тенденции: DEX уже стал одним из основных каналов сделок.

Особенно в сегменте бессрочных контрактов, где объемы Perp DEX в 2025 году достигли исторического масштаба, а эффективность капиталовертки и возможности платформ создали новые уровни рынка.

Но это не просто замена. 2025 год — скорее, точка начала «двунаправленной эволюции»: с одной стороны, DEX активно учится у CEX, совершенствуя эффективность, пользовательский опыт, риск-менеджмент и полноту продуктов; с другой — CEX тоже движется в сторону DEX, делая акцент на самостоятельное хранение активов, прозрачность цепочки и проверяемые механизмы расчетов и ликвидации.

В итоге, отношения между DEX и CEX — не ноль-сумма. Более вероятно, что оба будут развиваться в разных слоях и сценариях, дополняя друг друга, создавая инфраструктуру следующего поколения для торговли и расчетов в криптофинансах.

Это не замена, а совместное развитие; не противостояние, а совместное построение.

2025 год уже близко, и не за горами день, когда новая система действительно сформируется.