Цикл застосування: Золотий вік азійських розробників

нуль

Автор: Цзявей, IOSG

У середині та наприкінці 90-х років інвестиції в Інтернет зосереджувалися на інфраструктурі. Тодішні капітальні ринки майже повністю ставили на оптоволоконні мережі, провайдерів Інтернет-послуг (ISP), CDN та виробників серверів і маршрутизаторів. Акції Cisco злетіли вгору, і до 2000 року її ринкова капіталізація перевищила 500 мільярдів доларів, ставши однією з найцінніших компаній у світі; виробники оптоволоконного обладнання, такі як Nortel та Lucent, також стали надзвичайно популярними, залучивши сотні мільярдів доларів фінансування.

У рамках цього буму, у США з 1996 по 2001 рік було прокладено мільйони кілометрів оптоволоконних кабелів, обсяги будівництва значно перевищували фактичний попит того часу. В результаті близько 2000 року виникло серйозне перевищення потужностей — ціни на міжконтинентську смугу пропускання впали більш ніж на 90% за короткий проміжок часу, а граничні витрати на підключення до Інтернету практично наблизилися до нуля.

Хоча цей раунд інвестицій в інфраструктуру дозволив новим компаніям, таким як Google і Facebook, зростати на недорогих, доступних мережах, це також принесло страждання для тодішніх захоплених інвесторів: інфраструктурний оцінковий бульбашка швидко лопнула, і ринкова вартість таких зіркових компаній, як Cisco, зменшилася більш ніж на сімдесят відсотків за кілька років.

Чи не звучить це як криптовалюта за останні два роки?

Чи, можливо, ера інфраструктури тимчасово завершується?

Блокчейн-простір перетворився з дефіциту на надлишок

Розширення блокового простору та дослідження “нездійсненного трикутника” блокчейну, в основному, займали тему раннього розвитку криптоіндустрії протягом кількох років, тому їх доречно винести як знаковий елемент.

▲ Джерело: EtherScan

На ранніх етапах пропускна здатність публічних блокчейнів була вкрай обмеженою, а блок-простір був рідкісним ресурсом. Наприклад, під час DeFi Summer на Ethereum, при накладенні різних видів активностей на блокчейні, вартість однієї транзакції на DEX часто становила 20–50 доларів, а в умовах екстремальної заторності вартість транзакцій досягала сотень доларів. У період NFT попит на розширення можливостей досягнув свого піку.

Комбінованість Ethereum є його великою перевагою, але в цілому це підвищує складність і витрати газу на одну транзакцію, обмежена ємність блоку буде зайнята високоякісними транзакціями в пріоритетному порядку. Як інвестори, ми часто говоримо про комісії за транзакції L1 і механізми спалення, а також використовуємо це як орієнтир для оцінки L1. Протягом цього часу ринок надав високі ціни на інфраструктуру, інфраструктура змогла захопити більшу частину вартості, так звану теорію “товстих протоколів і тонких додатків”, що отримала визнання, що призвело до сплеску будівництва ряду рішень по масштабуванню, а навіть до спекуляцій.

▲ Джерело: L2Beats

З точки зору результатів, ключове оновлення Ethereum (таке як EIP‑4844) перенесло доступність даних L2 з дорогого calldata на більш дешевий blob, що значно знизило одиничну вартість L2. Торгові витрати на основних L2 загалом знизилися до кількох центів. Впровадження модульності та рішення Rollup‑as‑a‑Service також значно знизило граничні витрати на блок-простір. Різні Alt-L1, що підтримують різні віртуальні машини, також активно з'являються. В результаті блок-простір з унікального дефіцитного активу перетворився на високо замінний товар.

На малюнку показано зміни вартості різних L2 за останні кілька років. Можна побачити, що з 23 року до початку 24 року Calldata займала основну частину витрат, щоденні витрати навіть наближалися до 4 мільйонів доларів. Потім, в середині 24 року, введення EIP-4844 призвело до того, що Blobs поступово замінили Calldata як основні витрати, в результаті чого загальні витрати на блокчейн значно знизилися. Після 25 року загальні витрати стали на більш низькому рівні.

Таким чином, все більше застосувань можуть безпосередньо розміщувати основну логіку на ланцюгу, а не використовувати складну архітектуру обробки поза ланцюгом.

З цього моменту ми бачимо, як захоплення вартості починає переходити з базової інфраструктури до рівня застосувань та розподілу, які можуть безпосередньо приймати трафік, підвищувати конверсію і формувати замкнуті грошові потоки.

Еволюція доходів

Продовжуючи обговорення останнього абзацу попереднього розділу, ми можемо інтуїтивно перевірити цю точку зору на рівні доходів. У циклі, що переважно базується на наративі інфраструктури, ринок оцінює протоколи L1/L2 переважно на основі їхньої технічної сили, екосистемного потенціалу та очікувань мережевих ефектів, так званого “премії протоколу”. Моделі захоплення вартості токенів зазвичай є непрямими (наприклад, через мережеве стейкування, права управління та неясні очікування щодо комісії за транзакції).

Цінність застосування стає ще більш безпосередньою: отримання перевірених доходів на ланцюгу через комісії, підписки, плати за послуги тощо. Ці доходи можуть бути безпосередньо використані для викупу та знищення токенів, виплат дивідендів або повторних інвестицій для зростання, формуючи тісний зворотний зв'язок. Джерела доходу застосування стають міцними — більше доходів від реальних ставок на послуги, а не від стимулювання токенів або ринкових наративів.

▲ Джерело: Dune@reallario

На зображенні порівнюються доходи протоколів (червоний) та застосунків (зеленый) з 2020 року до сьогодні. Ми можемо побачити, що вартість, захоплена застосунками, поступово зростає і цього року досягла приблизно 80% рівня. У таблиці наведено 30 днів доходів протоколів за даними TokenTerminal, де з 20 проєктів L1/L2 становить лише 20%. Особливо виділяються застосунки, такі як стейблкоїни, DeFi, гаманці та торгові інструменти.

▲ Джерело: ASXN

Крім того, через ринкову реакцію, спричинену викупом, зв'язок між ціною токенів та їхніми даними про доходи також поступово зміцнюється.

Hyperliquid щодня викуповує приблизно 4 мільйони доларів, що забезпечує значну підтримку ціні токена. Викуп вважається одним із важливих факторів, що сприяють відновленню цін. Це свідчить про те, що ринок починає безпосередньо пов'язувати доходи протоколу з поведінкою викупу токена, а не лише покладатися на емоції чи наратив. Крім того, автор прогнозує, що ця тенденція продовжить посилюватися.

Два. Обіймаючи новий цикл, зосереджений на застосуванні

Золотий вік азійських розробників

▲ Джерело: Electric Capital

▲ Джерело: Electric Capital

Звіт розробників Electric Capital 2024 року показує, що частка розробників блокчейну в Азії вперше досягла 32%, випередивши Північну Америку та ставши найбільшим центром розробників у світі.

Протягом останніх десяти років глобальні продукти, такі як TikTok, Temu, DeepSeek, довели видатні здібності китайських команд у сфері інженерії, продуктів, зростання та операцій. Азійські команди, особливо китайські, мають надзвичайно швидкий темп ітерацій, можуть швидко перевіряти запити, а також реалізовувати вихід на міжнародний ринок та розширення завдяки локалізації та стратегіям зростання. Криптовалюта також ідеально відповідає цим характеристикам: вона потребує швидкої ітерації та коригування, щоб адаптуватися до ринкових тенденцій; потрібно одночасно обслуговувати глобальних користувачів, багатомовні спільноти та регулювання на різних ринках.

Отже, азійські розробники, особливо китайські команди, мають структурну перевагу в циклі застосування Crypto: вони мають як сильні інженерні здібності, так і чутливість до циклів ринкової спекуляції та надзвичайно високу здатність до виконання.

На такому фоні азіатські розробники мають природну перевагу, оскільки вони можуть швидше поставляти крипто-додатки, що мають глобальну конкурентоспроможність. У цьому циклі ми бачимо Rabby Wallet, gmgn.ai, Pendle та інші, які є представниками азійських команд на світовій арені.

Очікується, що в майбутньому ми швидко побачимо цю зміну: тобто ринок змінить свій напрямок з колишнього домінування американських наративів на попереднє впровадження азійських продуктів, а потім новий шлях розширення на європейський та американський ринки. Азійська команда та ринок займатимуть більше прав у рамках циклу застосування.

Інвестиції на первинному ринку в рамках періоду застосування

Ділюся деякими поглядами на інвестиції на первинному ринку:

Торгові, випускні активи та фінансові застосування все ще мають найкращий PMF і, мабуть, є єдиними продуктами, які можуть подолати ведмежий ринок. Відповідно, це такі продукти, як Hyperliquid та інші перпетульні контракти, Pump.fun та інші платформи запуску, а також Ethena. Останній упаковує арбітражні можливості фінансових ставок в продукти, які можуть бути зрозумілі та використовувані більш широкою групою користувачів.

Якщо інвестиції в сегмент ринку мають значну невизначеність, можна розглянути інвестиції в Beta цього сегмента, думаючи про те, які проекти можуть отримати вигоду від розвитку цього сегмента. Типовим прикладом є ринок прогнозів — на ринку існує близько 97 відкритих проектів ринку прогнозів, Polymarket і Kalshi є досить явними переможцями, і в цей час ймовірність того, що ставки на довгі хвости проектів перевищать автомобіль, дуже низька. Інвестиції в інструментальні проекти ринку прогнозів, такі як агрегатори, інструменти аналізу фішок тощо, є більш певними і можуть принести вигоду від розвитку сегмента, перетворюючи складне багатоваріантне питання на просте одноразове.

Після створення продукту наступним ключовим етапом є те, як зробити так, щоб ці програми дійсно стали доступними для широкої аудиторії. Окрім звичайних входів, таких як соціальний вхід, що надаються такими компаніями, як Privy, автор вважає, що агреговані торгові фронти та мобільні платформи також мають велике значення. У циклі застосування, незалежно від того, чи йдеться про perp, чи про ринок прогнозів, мобільний додаток стане найбільш природним сценарієм для користувачів, будь то перший внесок користувача або щоденна висока частота операцій, досвід на мобільному пристрої буде більш плавним.

А зосередження цінності на передньому краї полягає в розподілі трафіку. Канали розподілу прямо визначають ефективність конверсії користувачів і грошовий потік проекту.

Гаманець також є важливою складовою цієї логіки.

Автор вважає, що гаманці вже не є простими інструментами управління активами, а мають позицію, подібну до браузера Web2. Гаманець безпосередньо захоплює потік замовлень, розподіляє його між будівельниками блоків і пошуковиками, таким чином монетизуючи трафік; одночасно гаманець також є каналом розподілу, через вбудовані крос-ланцюгові мости, вбудовані DEX, підключення до Staking та інших сторонніх послуг, стаючи прямим входом для користувачів до інших додатків. У цьому сенсі, гаманець володіє правом розподілу потоку замовлень і трафіку, є першим входом для відносин з користувачем.

Щодо інфраструктури протягом усього циклу, автор вважає, що деякі публічні блокчейни, створені з нуля, втратили свій сенс існування; натомість інфраструктура, яка надає базові послуги навколо застосувань, все ще може захоплювати цінність. Конкретні пункти наведені нижче:

Інфраструктура для налаштованого багатоланцюгового розгортання додатків та створення додаткових ланцюгів, така як VOID;

Компанії, які надають послуги Onboarding для користувачів (включаючи вхід, гаманці, депозити, зняття, виведення коштів тощо), такі як Privy, Fun.xyz; сюди також можуть входити гаманці та платіжний рівень (fiat-on/off ramps, SDK, MPC хостинг тощо)

Кросчейн міст: оскільки багатоцільовий світ стає реальністю, приплив застосункових потоків терміново потребуватиме безпечних та відповідних кросчейн міст.

Рекомендуємо до читання:

Переписаний сценарій 18-річної давності, закінчення зупинки уряду США = ціна біткоїна злетить?

10 мільярдів доларів США стейблкоїнів випарувалися, яка ж правда за ланцюговими вибухами DeFi?

Ретроспектива події MMT: ретельно спланована гра на гроші

Натисніть, щоб дізнатися про вакансії в ChainCatcher