Автор: Haseeb ＞|＜
Упорядник: Deep Tide TechFlow
Відновлення “захисту експоненціального зростання”
Раніше я часто говорив підприємцям, що реакція, яку ви отримаєте після запуску проекту, не буде “ненавистю”, а “байдужістю”. Адже за замовчуванням нікому не цікаво, який новий блокчейн ви запускаєте.
Але зараз я мушу перестати так говорити. На цьому тижні Monad щойно запустили, і я ніколи не бачив, щоб нова блокчейн-мережа викликала стільки «недоброзичливості». Я професійно інвестую в криптовалюту більше 7 років. До 2023 року я майже завжди бачив, що нові мережі отримують або захоплення, або байдужість.
Однак зараз, коли з'являється новий ланцюг, він відразу оточений “недоброзичливими” співами. Кількість критиків таких проєктів, як Monad, Tempo, MegaETH - навіть до запуску їх головної мережі - дійсно є абсолютно новим явищем.
Я вже намагаюся проаналізувати: чому ця ситуація почала відбуватися зараз? Чи відображає це психологічний стан ринку?
“Ліки гірші за хворобу”
Заздалегідь попереджаю: це може бути одна з найбільш нечітких статей, які ви читали про оцінку блокчейну. У мене немає жодних розкішних даних чи графіків, щоб вразити вас. Натомість я спробую спростувати основні думки в крипто Твіттері, з якими я майже завжди був на протилежному боці протягом останніх кількох років.
У 2024 році я відчуваю, що те, що я протистою, - це форма «фінансового ніхілізму». Фінансовий ніхілізм - це віра в те, що ці активи не мають жодного сенсу, що все врешті-решт є просто «культурою мемів», і все, що ми будуємо, по суті, є безцінним.
На щастя, атмосфера “фінансового нігілізму” більше не існує, ми нарешті позбулися цього становища.
Але теперішня домінуюча психологія може називатися “фінансовим циніком”: добре, можливо, ці речі дійсно мають певну цінність, можливо, це не зовсім “культурні меми”, але їх оцінка серйозно завищена, Уолл-стріт рано чи пізно це помітить. Це не означає, що всі блокчейни абсолютно безцінні, але їх фактична цінність може складати лише п'яту частину або навіть десяту частину від нинішньої ціни торгівлі (ти бачив ці коефіцієнти ціни до прибутку?). Тож тобі краще помолитися, щоб Уолл-стріт не розкрила наше удавання, адже як тільки вони це зроблять, все зникне в повітрі.
Зараз багато оптимістично налаштованих аналітиків намагаються протистояти цьому настрою, використовуючи оптимістичні моделі оцінки першого рівня блокчейн (L1), намагаючись будь-якою ціною підвищити співвідношення ціни до прибутку, валову рентабельність і дисконтування грошових потоків (DCF), намагаючись змінити цю песимістичну тенденцію.
Наприкінці минулого року Solana (Солана) з гордістю впровадила REV (Realized Economic Value, реалізована економічна вартість) як показник, який зрештою може підтвердити його обґрунтованість. Вони з гордістю оголосили: ми — тільки ми — більше не будемо блефувати перед Уолл-стріт!
Однак, звичайно, майже одразу після того, як Solana впровадила REV, цей показник швидко впав (хоча цікаво, що $SOL показав набагато кращі результати, ніж сам REV).
Це не означає, що REV (Realized Economic Value, реалізована економічна цінність) сам по собі є проблемою. REV дійсно є дуже розумним показником. Але основна увага цієї статті не на виборі показників.
Далі йдеться про запуск Hyperliquid. Це децентралізована біржа (DEX), яка має справжній дохід, механізм викупу та коефіцієнт ціни до прибутку (PE). Отже, голоси на ринку почали звучати — бачите, я ж казав раніше! Нарешті, вперше з'явився справжній прибутковий токен з розумним PE. (Не згадуйте про BNB, ми це не обговорюємо.) Hyperliquid поглине все, адже очевидно, що Ethereum та Solana насправді не заробляють, і ми тепер можемо припинити робити вигляд, що оцінюємо їх.
Hyperliquid, Pump, Sky, ці токени, зосереджені на викупі, всі чудові. Але ринок завжди має можливість інвестувати в біржі. Ви завжди можете купити акції Coinbase, або BNB, або інші подібні продукти. Ми також володіємо $HYPE, і я також погоджуюсь, що це дуже класний продукт.
Але це не причина, чому люди інвестують в ETH і SOL. Перший рівень блокчейнів (L1) не має високих марж прибутку, як біржі, і це не причина, чому їх купують — якщо вони хочуть таку маржу прибутку, вони можуть просто купити акції Coinbase.
Отже, якщо я не критикую фінансові показники блокчейну, можливо, ви подумаєте, що ця стаття має на меті звинуватити “гріхи” токенової індустрії.
Очевидно, що протягом останнього року всі втратили гроші на токенах, включаючи венчурні компанії (VCs). Цього року альткоїни (Alts) показали дуже погані результати. Тому інша половина основних голосів у крипто Твіттері почала дискутувати про те, хто має нести відповідальність за це. Хто став жадібним? Чи жадібні венчурні компанії? Чи жадібний Wintermute? Чи жадібний Binance? Чи жадібні фермери ліквідності? Чи жадібні засновники?
Звичайно, відповідь як завжди, ніколи не змінювалася.
Кожен із нас жадібний. Кожен — венчурні капіталісти (VCs), Wintermute, фермери ліквідного видобутку, Binance, лідери думок (KOLs) — всі вони жадібні, і ти також. Але це не має значення. Адже жоден нормально функціонуючий ринок не потребує від учасників діяти всупереч власним інтересам. Якщо наше судження про майбутнє криптоіндустрії вірне, то навіть якщо всі будуть жадібними, інвестиції все одно можуть бути успішними. Спроба пояснити ринковий спад аналізом “хто більш жадібний” подібна до проведення безглуздої “Полювання на відьом”. Можу запевнити, що ніхто не почав ставати жадібним лише з 2025 року.
Отже, це не те, що я хотів написати.
Багато людей сподіваються, що я напишу статтю про те, чому $MON має коштувати X або чому $MEGA має коштувати Y. Але мені це не цікаво, і я не буду рекомендувати вам купувати будь-який конкретний актив. Насправді, якщо ви самі не впевнені в цих проєктах, то, можливо, вам взагалі не слід їх купувати.
Отже, чи зможе новий ланцюг викликів (новий публічний ланцюг) перемогти? Хто знає. Але якщо у нього дійсно є шанс на перемогу, тоді його ціна буде базуватися на цій можливості. Якщо ринкова капіталізація Ethereum становить 300 мільярдів доларів, а ринкова капіталізація Solana становить 80 мільярдів доларів, то проект, у якого є 1%-5% шанс стати наступним Ethereum або Solana, також буде оцінюватися відповідно до цієї ймовірності.
Крипто Twitter (CT) був шокований цим, але насправді це не відрізняється від сфери біотехнологій. Ліки, які мають менше ніж 10% ймовірності вилікувати хворобу Альцгеймера, навіть якщо 90% ймовірності не пройти третю фазу клінічних випробувань і в підсумку зникнути, все ще можуть отримати оцінку в десятки мільярдів доларів на ринку. Ось логіка математики — і насправді ринок дуже добре справляється з математичними розрахунками. Ціни на бінарні результати базуються на ймовірностях, а не на поточних показниках прибутку чи моральних оцінках. Ось чому існує логіка оцінки “замовкни, розрахуй” (shut up and calculate).
Я справді не вважаю, що це цікава тема для написання. “5% ймовірність виграшу? Неправда, це явно ймовірність 10%!” Для будь-якої окремої токена ринок, а не стаття, є найкращим способом оцінки цієї ймовірності.
Отже, я насправді хочу написати: крипто-Твіттер, здається, більше не вірить, що сама публічна ланцюг має цінність.
Я не вважаю, що це пов'язано з тим, що люди не вірять, що нові блокчейни можуть завоювати частку ринку. Адже ми щойно стали свідками того, як Solana піднялася з руїн менш ніж за два роки і домінувала на ринку. Це не просто, але, безумовно, можливо.
Більша проблема в тому, що люди починають вірити, що навіть якщо новий ланцюг виграє в конкуренції, немає нічого вартого боротьби. Якщо $ETH просто “мем”, якщо він ніколи не зможе принести справжній дохід, тоді навіть якщо ти виграєш, він не може коштувати 300 мільярдів доларів. Ця конкуренція сама по собі не варта участі, бо всі ці оцінки є фальшивими, і до того, як ти зможеш забрати “приз”, все розвалиться.
Оптимістичне ставлення до оцінки блокчейнів стало застарілим. Звичайно, це не означає, що ніхто не є оптимістом — очевидно, завжди є ті, хто є оптимістами. Адже за кожним продавцем стоїть покупець, незважаючи на те, що “круті хлопці” на крипто-твіттері (CT) з задоволенням висміюють основні блокчейни (L1), все ще є ті, хто готовий купити SOL за $140 , а ETH за $3000 .
Однак зараз існує загальноприйнята думка, що всі розумні люди вже відмовилися від покупки смарт-контрактних ланцюгів. Розумні люди знають, що ця гра вже закінчилася. Якщо вона не закінчилася зараз, то дуже скоро закінчиться. Ті, хто ще купує, вважаються “добрими дурнями” — наприклад, водії Uber, Том Лі або ті, хто говорить про “трильйонні ринки” KOL. Можливо, ще й Міністерство фінансів США. Але “розумні гроші” більше не увійдуть на ринок.
Це абсолютно нісенітниця. Я не вірю в цю заяву, і ти також не повинен вірити.
Тому я вважаю за необхідне написати “Декларацію розумної людини”, щоб пояснити, чому універсальні блокчейни є цінними. Ця стаття не про Monad або MegaETH, а про захист ETH та SOL. Тому що якщо ви вірите, що ETH та SOL мають цінність, то все інше природно стане очевидним.
Як венчурний капіталіст (VC), захищати оцінку ETH і SOL зазвичай не є моєю роботою, але чорт візьми, якщо ніхто не хоче виступити з цим, я напишу цю статтю.
Відчуйте силу “індексного зростання”
Мій партнер Бо особисто пережив вибуховий ріст китайського Інтернету, коли він був венчурним інвестором (VC). За ці роки я чув безліч разів аналогії “крипта як Інтернет”, і вже став до них байдужим. Але щоразу, коли я слухаю його історії, це завжди нагадає мені, наскільки високою може бути ціна помилки в цих значних тенденціях.
Однією з історій, які він часто розповідає, є про початок 2000-х років, коли всі ранні інвестори в електронну комерцію (тоді ця сфера була ще дуже маленькою) зібралися разом, щоб випити кави. Вони сперечалися: яким насправді буде ринок електронної комерції?
Чи зосередиться це головним чином на електронних продуктах (можливо, лише технічні ентузіасти використовують комп'ютер для покупок)? Чи використовуватимуть жінки це (можливо, вони надто зосереджені на дотиках)? А як щодо продуктів харчування (можливо, свіжі продукти взагалі неможливо керувати)? Ці питання є вкрай важливими для ранніх венчурних інвесторів, оскільки вони визначають, в які проекти інвестувати та яку ціну платити.
Звісно, остаточна відповідь полягає в тому, що всі ці люди помиляються в корені. Електронна комерція врешті-решт продаватиме все, а цільова аудиторія — це увесь світ. Але в той час ніхто справді не вірив у це. Навіть якщо хтось і вірив, висловити це було б надзвичайно абсурдно.
Вам потрібно лише почекати достатньо довго, щоб «експоненційний ріст» розповів вам правду. Навіть серед тих, хто вірить в електронну комерцію, справді вважають, що це стане настільки великим, лише дуже небагато. А ті небагато, хто справді вірив, майже всі стали мільярдерами, бо наполягали на тому, щоб не продавати. Що стосується інших венчурних капіталістів — як мені сказав Бо, оскільки він один з них — вони продали занадто рано.
У сфері криптовалют вірять, що «експоненційне зростання» стало застарілою справою.
Але я все ще вірю в експоненційний ріст криптоіндустрії. Тому що я особисто це пережив.
Це звіт про прибутки і збитки (P&L) Amazon з 1995 по 2019 рік, цілих 24 роки. Червоний колір позначає доходи, сірий - прибуток. Ви бачите ті невеликі коливання в кінці? Сіра лінія починає підніматися, це момент, коли Amazon вперше почав приносити реальний прибуток після 22 років з моменту свого заснування.
Через 22 роки після заснування Amazon ця серая лінія чистого прибутку вперше піднялася з 0. А до цього кожного року були колонки, критики та короткі продавці, які стверджували, що Amazon - це піраміда, яка ніколи не зможе заробити гроші.
Ethereum тільки що виповнилося 10 років. А це - показники акцій Amazon за перші 10 років:
Десятиліття коливань. За цей час Amazon завжди оточували скептики та недовірливі особи. Чи є електронна комерція благодійною справою, яку фінансують венчурні капіталісти? Вони лише продають дешеві, низькоякісні товари споживачам, які прагнуть отримати дешеві речі, яке в цьому сенс? Як вони можуть дійсно заробляти, як Walmart або General Electric?
Якщо ви тоді обговорювали рейтинг прибутковості Amazon (P/E Ratio), то ви абсолютно помилилися. Рейтинг прибутковості належить до категорії лінійного зростання, а електронна комерція не є лінійною тенденцією. Тому ті, хто протягом 22 років сперечався на основі рейтингу прибутковості, абсолютно помилялися. Незалежно від того, скільки ви заплатили, і коли ви купили, ваш рівень оптимізму недостатній.
Бо це властивість експоненціального зростання. Коли мова йде про справжні експоненціальні технології, незалежно від того, наскільки ви вважаєте, що вона може стати великою, вона завжди стане ще більшою.
Це саме те місце, де Кремнієва долина розуміє більше, ніж Уолл-стріт. Кремнієва долина зростає експоненціально, тоді як Уолл-стріт звикла до лінійного зростання. А за останні кілька років акцент у криптоіндустрії поступово перемістився з Кремнієвої долини на Уолл-стріт. Ця зміна є очевидною.
Звичайно, зростання криптоіндустрії не виглядає так гладко, як електронна комерція. Воно більш волатильне і має характеристики періодичних спалахів. Це пов'язано з тим, що криптоіндустрія тісно пов'язана з грошима, підлягає впливу макроекономічних факторів і стикається з набагато жорсткішим регуляторним тиском, ніж електронна комерція. Криптоіндустрія безпосередньо впливає на ядро держави — валюту, тому її вплив на уряди значно більший і викликає більше занепокоєння, ніж електронна комерція.
Але тенденція експоненціального зростання не зменшиться через це. Це може бути грубе твердження, але якщо криптоіндустрія дійсно є експоненційною, то це грубе твердження є правильним.
Віддалити перспективу.
Фінансові активи прагнуть свободи. Вони прагнуть відкритості, прагнуть взаємозв'язку. Криптотехнології перетворюють фінансові активи в документальний формат, що робить відправлення одного долара або акції таким же простим, як відправлення PDF. Криптотехнології дозволяють всьому спілкуватися з усім, забезпечуючи цілодобову роботу, глобальність, взаємозв'язок і відкритість.
Цей підхід обов'язково переможе. Відкритість завжди переможе.
Якщо інтернет навчив мене чомусь, так це цьому. Інтереси зацікавлених сторін будуть боротися, уряд буде гучно заперечувати, але врешті-решт вони поступляться перед універсальністю, творчістю та чистою ефективністю, яку приносить ця технологія. Ось що інтернет зробив для інших галузей. І блокчейн так само поглине всю фінансову та валютну сферу.
Так, — якщо часу достатньо — все.
Є така стара приказка: «Люди переоцінюють те, що може статися за два роки, і недооцінюють те, що може статися за десять років.»
Якщо ви вірите в експоненціальне зростання, якщо ви віддалите перспективу, тоді все ще виглядає дешево. А те, що повинно викликати у вас смирення, це те, що кожного дня ті, хто володіє активами, перевершують продавців та скептиків. Часовий горизонт великого капіталу набагато довший, ніж ви думаєте, якщо взяти до уваги короткострокових трейдерів на крипто-твіттері (CT). Великий капітал навчився з історії не здаватися легко у ставках на значні технології. Ви знаєте? Та чудова історія, яка спочатку змусила вас купити $ETH або $SOL ? Великий капітал також вірить у цю історію і ніколи не перестав вірити.
