Cách SEC sửa đổi quy tắc cạnh tranh của tài sản kỹ thuật số qua các đặc quyền đổi mới: Từ thiết kế chính sách đến cơ hội thị trường

Lời mở đầu: Kỷ nguyên mới về tuân thủ năm 2026

Thị trường tài sản mã hóa của Mỹ đang đối mặt với một bước ngoặt chưa từng có. Chủ tịch SEC Paul Atkins đã ra mắt “Crypto Project” vào tháng 7 năm 2025, đánh dấu sự chuyển đổi từ việc thực thi thụ động sang hướng dẫn chủ động của cơ quan quản lý Mỹ. Trong đó, biện pháp nổi bật nhất — Chính sách miễn trừ sáng tạo — sẽ chính thức có hiệu lực vào tháng 1 năm 2026, dự báo toàn ngành sẽ bước vào giai đoạn “đổi mới tuân thủ” mới.

Ý định cốt lõi của chính sách này là tạo ra một “khu vực thử nghiệm” có thời hạn cho các doanh nghiệp tài sản số, cho phép các công nghệ và sản phẩm mới nhanh chóng ra thị trường trong khung khổ tuân thủ đơn giản hơn, mà không phải gánh chịu chi phí của quy trình đăng ký chứng khoán đầy đủ. Sự chuyển đổi này không chỉ ảnh hưởng đến thị trường nội địa Mỹ mà còn định hình lại cảnh quan quản lý tài sản số toàn cầu.

Cơ chế hoạt động thực tế của miễn trừ sáng tạo: Cơ chế cửa sổ 12-24 tháng

Ai có thể đăng ký? Phạm vi bao phủ vượt xa mong đợi

Miễn trừ sáng tạo không nhằm vào một loại tài sản cụ thể nào. Các nền tảng giao dịch, giao thức DeFi, nhà phát hành stablecoin, thậm chí DAO đều nằm trong phạm vi đăng ký. Điều này có nghĩa là, từ hạ tầng đến ứng dụng, tất cả các bên tham gia đều có cơ hội nhận được “giấy phép tạm thời” này.

Mối liên hệ giữa thời hạn miễn trừ và “mục tiêu ươm tạo”

Thời hạn miễn trừ thường đặt trong khoảng 12 đến 24 tháng. Đây không phải là một khoảng thời gian ngẫu nhiên, mà liên quan đến mục tiêu “phi tập trung hóa đầy đủ” hoặc “tính toàn vẹn chức năng” của dự án. Nói cách khác, SEC đã đưa ra một lịch trình rõ ràng cho dự án: trong khung thời gian này, các cột mốc công nghệ và quản trị quan trọng cần được đạt tới.

Đơn giản hóa công bố thông tin so với đăng ký đầy đủ: giảm thiểu chi phí

Trong thời gian miễn trừ, doanh nghiệp chỉ cần nộp bản khai báo thông tin đơn giản, bỏ qua quy trình đăng ký S-1 dài dòng truyền thống. Khung tuân thủ “nhẹ nhàng” này tương tự như cơ chế “lối vào” trong dự luật CLARITY của Quốc hội — các công ty khởi nghiệp có thể huy động vốn từ công chúng lên tới 75 triệu USD trong một năm tài chính, mà không cần tuân theo quy trình đăng ký đầy đủ của SEC.

Điều này có ý nghĩa gì đối với các công ty khởi nghiệp? Các chi phí pháp lý hàng triệu USD và thời gian hơn một năm trước đây giờ đây được rút ngắn trong phạm vi chi phí và thời gian kiểm soát hơn.

Tiêu chuẩn tuân thủ dựa trên nguyên tắc

Miễn trừ không phải là “khu vực không quy tắc”. Atkins nhấn mạnh rằng chính sách này dựa trên nguyên tắc chứ không phải các điều khoản cứng nhắc. Các doanh nghiệp được bảo vệ bởi miễn trừ vẫn cần đáp ứng các tiêu chuẩn tối thiểu về tuân thủ:

Báo cáo định kỳ và xem xét: Doanh nghiệp cần gửi báo cáo hoạt động hàng quý và chấp nhận kiểm tra định kỳ của SEC. Điều này đảm bảo sự giám sát liên tục chứ không phải phê duyệt một lần.

Các biện pháp bảo vệ nhà đầu tư: Các dự án hướng tới nhà đầu tư cá nhân phải có cảnh báo rủi ro và giới hạn mức đầu tư.

Tiêu chuẩn kỹ thuật: Có thể bao gồm việc sử dụng danh sách trắng các bên tham gia đã được chứng nhận hoặc áp dụng các tiêu chuẩn token phù hợp như ERC-3643. Ý nghĩa của ERC-3643 là tích hợp xác thực danh tính và hạn chế chuyển khoản vào hợp đồng thông minh — điều này là thách thức đối với các dự án DeFi muốn duy trì hoàn toàn tính phi tập trung.

Khung phân loại token và thử nghiệm phi tập trung

Sức mạnh thực sự của miễn trừ sáng tạo nằm ở việc kết hợp với hệ thống phân loại token mới của SEC. Hệ thống này dựa trên nguyên tắc thử nghiệm Howey để xác định tài sản số nào cấu thành chứng khoán.

Hệ thống phân loại bốn tầng

SEC chia tài sản số thành bốn loại: Hàng hóa / Token mạng (như Bitcoin), Token tiện ích, Đồ sưu tập (NFTs), và Chứng khoán token hóa.

Đối với ba loại đầu, nếu đạt tiêu chuẩn “phi tập trung hóa đầy đủ” hoặc “tính năng toàn diện”, chúng có thể thoát khỏi khung quản lý chứng khoán. Khi hợp đồng đầu tư được xác định là “hoàn thành”, ngay cả khi token ban đầu phát hành dưới dạng chứng khoán, các giao dịch sau đó cũng không tự động bị xem là “giao dịch chứng khoán”.

Đường rõ ràng để “rút lui” khỏi quy định

Cơ chế này cung cấp cho các dự án một mức độ rõ ràng chưa từng có: nhân viên SEC được chỉ đạo rõ ràng về thời điểm tài sản số cấu thành chứng khoán, đồng thời nhấn mạnh rằng phần lớn tài sản mã hóa về bản chất không phải là chứng khoán, ngay cả khi một số tài sản có đặc điểm chứng khoán, thì cơ quan quản lý cũng nên thúc đẩy chứ không cản trở sự phát triển của chúng.

Phối hợp lập pháp Quốc hội và chính sách SEC

Miễn trừ sáng tạo không phải là biện pháp hành chính đơn lẻ, mà còn là phần trong “cấu trúc tam giác” phối hợp với hai đạo luật quan trọng của Quốc hội.

CLARITY Act: Kết thúc cuộc tranh chấp quyền hạn

Trong thời gian dài, SEC và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai (CFTC) còn nhiều mập mờ về quyền quản lý tài sản mã hóa. CLARITY Act giải quyết vấn đề này bằng cách phân rõ trách nhiệm:

• Thị trường sơ cấp (phát hành token và huy động vốn) do SEC quản lý
• Thị trường thứ cấp (giao dịch hàng hóa thực tế) do CFTC quản lý

CLARITY Act còn giới thiệu thử nghiệm “chuỗi khối trưởng thành” để xác định dự án có đạt đủ mức độ phi tập trung hay không. Các tiêu chí này gồm phân phối token rộng rãi, sự tham gia quản trị đa dạng, và tính độc lập chức năng với bất kỳ bên kiểm soát nào.

Miễn trừ sáng tạo đóng vai trò “quản lý chuyển tiếp”: cung cấp “khoảng trống” cho các dự án đang hướng tới mục tiêu phi tập trung hóa hoàn toàn, cho phép huy động vốn, thử nghiệm sản phẩm trong khung đơn giản, đồng thời tiến tới phi tập trung toàn diện.

GENIUS Act: “Lối thoát” cho stablecoin

GENIUS Act được ký ban hành thành luật liên bang vào tháng 7 năm 2025, là đạo luật toàn diện đầu tiên của Mỹ về tài sản số. Nó quy định rõ ràng:

Xác định vị trí của stablecoin: Stablecoin thanh toán bị loại khỏi phạm vi “chứng khoán” và “hàng hóa”, chuyển sang quản lý bởi các cơ quan ngân hàng như OCC (Ngân hàng Bảo vệ Tài chính Mỹ).

Yêu cầu phát hành: Nhà phát hành stablecoin được phê duyệt phải duy trì dự trữ 1:1, chỉ gồm các tài sản thanh khoản cao (đô la Mỹ, trái phiếu chính phủ, v.v.), và cấm trả lãi hoặc lợi nhuận.

Ý nghĩa của phân chia quản lý: Với việc GENIUS Act đã rõ ràng về vị trí và yêu cầu của stablecoin, SEC có thể tập trung vào các lĩnh vực như giao thức DeFi và token mạng mới, tránh chồng chéo với các cơ quan quản lý khác trong lĩnh vực stablecoin.

Quản lý phối hợp giữa SEC và CFTC

Hai cơ quan quản lý lớn cam kết tăng cường phối hợp qua các tuyên bố chung và bàn tròn. Một tuyên bố chung đã làm rõ rằng các nền tảng đăng ký với SEC và CFTC có thể thuận tiện giao dịch một số sản phẩm giao ngay mã hóa, phản ánh mong muốn của các cơ quan quản lý về việc thị trường có thể tự do lựa chọn nơi giao dịch.

Các cuộc thảo luận chung về miễn trừ sáng tạo và quản lý DeFi trở thành nội dung trọng tâm của các bàn tròn này, rất quan trọng để giảm thiểu các lỗ hổng tuân thủ của thị trường.

Phi tập trung vs tuân thủ: Những lo ngại sâu sắc của cộng đồng DeFi

Cơ hội rõ ràng cho các startup và nhà vận hành tuân thủ

Đối với các công ty khởi nghiệp và nền tảng đã hoạt động hợp pháp tại Mỹ, miễn trừ sáng tạo mang lại cơ hội thực sự:

Giảm mạnh chi phí gia nhập: Trước đây, để hoạt động hợp pháp tại Mỹ, một dự án mã hóa có thể phải đối mặt với chi phí pháp lý hàng triệu USD và thời gian hơn một năm. Miễn trừ sáng tạo giúp đơn giản hóa quy trình công bố và cung cấp lộ trình chuyển tiếp rõ ràng, giảm đáng kể hai rào cản này.

Hồi sinh vốn từ các tổ chức: Nhiều dự án đã chọn cách né tránh quy định bằng cách đặt trụ sở ở nước ngoài. Khi khung pháp lý rõ ràng, họ sẽ xem xét lại khả năng hoạt động tại Mỹ. Tính chắc chắn là yếu tố then chốt để thu hút nhà đầu tư tổ chức và vốn mạo hiểm, những người cần một môi trường pháp lý dự đoán được.

Thúc đẩy đổi mới sản phẩm: Thời gian miễn trừ tạo điều kiện cho các nhà sáng tạo thử nghiệm nhanh các ý tưởng mới trong khung pháp lý mới, đặc biệt trong các lĩnh vực như DeFi và Web3. Các công ty như ConsenSys có thể nhanh chóng phát triển các ứng dụng phi tập trung trong môi trường quản lý linh hoạt hơn.

Cơ hội cho các tổ chức tài chính truyền thống: JPMorgan, Morgan Stanley và các tập đoàn tài chính lớn khác đã tích cực đón nhận tài sản số. SEC đã bỏ quy định SAB 121 — quy định bắt buộc các tổ chức giữ tài sản của khách hàng trong bảng cân đối kế toán như nợ phải trả. Việc loại bỏ này đã tháo gỡ một rào cản lớn cho các ngân hàng và công ty ủy thác cung cấp dịch vụ lưu ký tài sản số. Kết hợp với tính linh hoạt của miễn trừ sáng tạo, các tổ chức này giờ đây có thể tham gia lĩnh vực mã hóa với chi phí quản lý thấp hơn và lộ trình pháp lý rõ ràng hơn.

Lo ngại chính của cộng đồng DeFi: Suy giảm nguyên tắc phi tập trung

Tuy nhiên, miễn trừ sáng tạo cũng gây ra những tranh cãi lớn trong ngành, đặc biệt về ảnh hưởng của nó đến nguyên tắc phi tập trung:

Ảnh hưởng thực tế của KYC/AML bắt buộc: Các quy định mới yêu cầu tất cả các dự án sử dụng miễn trừ phải thực hiện “quy trình xác minh người dùng hợp lý”, nghĩa là các giao thức DeFi phải triển khai KYC/AML. Yêu cầu này đi ngược lại với triết lý của DeFi.

Rủi ro tập trung hóa giao thức: Để tuân thủ, các giao thức DeFi có thể buộc phải phân chia các pool thanh khoản thành “pool có phép” và “pool công cộng”, đồng thời áp dụng các tiêu chuẩn token phù hợp như ERC-3643. Thiết kế của ERC-3643 nhằm tích hợp xác thực danh tính và hạn chế chuyển khoản trong hợp đồng thông minh — một khi mỗi giao dịch đều phải kiểm tra danh sách trắng, và token có thể bị phong tỏa bởi trung tâm, câu hỏi đặt ra là: Đây còn gọi là DeFi nữa không?

Phản ứng thẳng thắn của các lãnh đạo ngành: Người sáng lập Uniswap và các chuyên gia khác đã công khai phản đối việc coi nhà phát triển phần mềm như trung gian tài chính, cho rằng điều này sẽ làm giảm khả năng cạnh tranh của Mỹ và giết chết đổi mới. Họ cho rằng cách quản lý này hiểu sai về bản chất của các giao thức phi tập trung.

Phản công của ngành tài chính truyền thống

Các tổ chức tài chính truyền thống cũng phản đối miễn trừ sáng tạo, nhưng lý do ngược lại — họ lo ngại “chênh lệch quy định”:

Chênh lệch tiêu chuẩn cho cùng một tài sản: Hiệp hội Sàn giao dịch Thế giới (WFE) và Citadel Securities đã gây sức ép với SEC, yêu cầu từ bỏ kế hoạch miễn trừ sáng tạo, vì cho rằng việc cấp phép rộng rãi cho chứng khoán token hóa sẽ tạo ra hai hệ thống quản lý khác nhau cho cùng một tài sản.

Duy trì các biện pháp bảo vệ truyền thống: Hiệp hội Chứng khoán và Thị trường Tài chính (SIFMA) nhấn mạnh rằng chứng khoán token hóa phải tuân thủ các quy tắc bảo vệ nhà đầu tư truyền thống. Họ lo ngại việc nới lỏng quy định sẽ làm tăng rủi ro thị trường và nguy cơ gian lận.

Mâu thuẫn “một trời một vực” trong quản lý toàn cầu: Mỹ vs châu Âu

Chính sách miễn trừ sáng tạo của Mỹ và khung MiCA của châu Âu thể hiện hai cực của quản lý tài sản số — cũng là hai hướng phát triển toàn cầu của lĩnh vực này.

Mâu thuẫn về nguyên tắc: Đổi mới khoan dung vs Đảm bảo có cấu trúc

Mô hình Mỹ thể hiện triết lý “Chấp nhận sự không chắc chắn ban đầu để đổi lấy tốc độ và linh hoạt trong đổi mới”. Hướng đi này đặc biệt hấp dẫn đối với công nghệ tài chính và các doanh nghiệp vừa và nhỏ.

Trong khi đó, MiCA của châu Âu theo đuổi phương thức “Phê duyệt trước và quy tắc thống nhất”, cung cấp sự rõ ràng có cấu trúc và bảo vệ người tiêu dùng nhất quán cho toàn châu Âu. Đối với các tổ chức lớn như JPMorgan, hệ thống quy tắc thống nhất mang lại lợi thế về quy mô.

Thực tế “đồng bộ tuân thủ” của doanh nghiệp

Sự khác biệt này bắt buộc các doanh nghiệp toàn cầu phải áp dụng chiến lược “tuân thủ theo thị trường”, đối mặt với hai bộ quy định và yêu cầu vận hành hoàn toàn khác nhau cho cùng một sản phẩm (ví dụ như stablecoin hỗ trợ bằng USD). Điều này làm tăng độ phức tạp và chi phí mở rộng quốc tế.

Lộ trình của các bên tham gia thị trường và các quyết định trọng yếu năm 2026

Các startup: nắm bắt cơ hội cửa sổ, nhưng không chỉ nghĩ ngắn hạn

Thời gian miễn trừ 12-24 tháng nên được xem như “cửa sàn phóng” để vào thị trường Mỹ với chi phí thấp, nhưng dự án phải đặt mục tiêu “phi tập trung hóa toàn diện” là mục tiêu cốt lõi, chứ không chỉ để tuân thủ.

Khuyến nghị chính: Thiết kế lộ trình phi tập trung dựa trên “chuyển giao quyền kiểm soát”, thay vì dựa vào tiêu chuẩn mơ hồ “nỗ lực liên tục”. Những dự án không thể đạt được mức độ phi tập trung có thể sẽ đối mặt với rủi ro tuân thủ lớn sau này.

Các dự án DeFi: lựa chọn phù hợp

Vì miễn trừ yêu cầu triển khai KYC/AML trong các giao thức DeFi, các dự án không thể hoàn toàn phi tập trung hoặc không muốn áp dụng các tiêu chuẩn như ERC-3643 cần cân nhắc kỹ về việc có tiếp tục phục vụ thị trường Mỹ sau thời gian miễn trừ hay không.

Cơ hội cho các tổ chức tài chính truyền thống

Miễn trừ sáng tạo cộng với việc bỏ quy định SAB 121 mang lại “vé vào cửa tốc hành” chưa từng có cho các tổ chức tài chính truyền thống. Họ giờ đây có thể tham gia lĩnh vực tài sản số với chi phí vốn quản lý thấp hơn và khung pháp lý rõ ràng hơn.

Triển vọng dài hạn: Từ “thực thi mơ hồ” đến “đổi mới rõ ràng”

Chính sách miễn trừ sáng tạo đánh dấu bước chuyển của quản lý Mỹ từ “trừng phạt mơ hồ” sang “xây dựng quy tắc chủ động”. Đây không chỉ là sự nới lỏng hành chính, mà còn là sự thừa nhận vị trí của tài sản số từ “biên giới tài chính” sang “danh mục tài sản có cấu trúc”.

Sự phối hợp giữa Quốc hội qua CLARITY Act và GENIUS Act, cùng với chính sách đổi mới của SEC, cho thấy Mỹ đã chuyển từ “chúng ta không biết xử lý tài sản mã hóa như thế nào” sang “chúng ta xem tài sản số là hệ thống tài chính mới cần có khung quản lý phù hợp”.

Xu hướng toàn cầu về tuân thủ

Dù Mỹ đã có tiến bộ về hành pháp và lập pháp, thách thức về phân mảnh quản lý toàn cầu vẫn còn lớn. Mô hình linh hoạt của Mỹ và hệ thống quy tắc chặt chẽ của châu Âu trong khung MiCA sẽ tiếp tục thúc đẩy hiện tượng “chạy trốn quy định” trên phạm vi toàn cầu.

Dự đoán hợp lý đến 2030: Các khu vực pháp lý chính có khả năng hội tụ về một nền tảng chung, bao gồm tiêu chuẩn AML/KYC thống nhất và yêu cầu dự trữ stablecoin, nhằm thúc đẩy khả năng tương tác xuyên biên giới và chấp nhận toàn cầu ở cấp độ tổ chức.

Định nghĩa mới về sức cạnh tranh

Miễn trừ sáng tạo đại diện cho bước ngoặt lịch sử của quản lý Mỹ từ “trấn áp mơ hồ” sang “hướng dẫn minh bạch”. Nó cố gắng bù đắp cho sự chậm trễ của luật pháp bằng tính linh hoạt hành chính, mở ra con đường cho tài sản số “vừa duy trì năng động, vừa đảm bảo tuân thủ”.

Đối với ngành công nghiệp mã hóa, điều này báo hiệu kết thúc thời kỳ phát triển manh mún. “Đổi mới tuân thủ” sẽ trở thành năng lực cốt lõi để vượt qua các chu kỳ thị trường trong thập kỷ tới.

Thành công không còn chỉ dựa vào mã nguồn, mà còn dựa trên hiểu biết sâu sắc về phân loại tài sản và nền tảng quản lý vững chắc. Chìa khóa cạnh tranh của doanh nghiệp là khả năng tận dụng lợi thế thời gian của miễn trừ, hướng tới phi tập trung có thể xác minh và nền tảng tuân thủ vững chắc, biến phức tạp quản lý thành lợi thế cạnh tranh toàn cầu.

Đây chính là dấu hiệu trưởng thành của tài sản số: từ “mã là luật” tiến hóa thành “mã và tuân thủ cùng hòa nhịp”.