Nghịch lý GMV: Cách các khoản trợ cấp vận chuyển của MercadoLibre đang gây áp lực lên lợi nhuận

Chiến lược mở rộng GMV tích cực của MercadoLibre đang mang lại các chỉ số khối lượng ấn tượng, nhưng đồng thời cũng làm giảm lợi nhuận kinh tế của công ty. Quý 3 năm 2025 thể hiện rõ sự căng thẳng này: khi ngưỡng miễn phí vận chuyển tại Brazil được giảm từ R$$79 xuống R$19, GMV tăng 36% so với cùng kỳ năm trước, trong khi số mặt hàng bán ra tăng 42%. Tuy nhiên, sự tăng trưởng dựa trên các chương trình khuyến mãi này đi kèm với chi phí rất cao. Lợi nhuận trực tiếp tại Brazil giảm 5.94% so với cùng kỳ năm trước xuống còn $475 triệu đô la mặc dù doanh thu đạt 4.01 tỷ đô la. Argentina còn chứng kiến biên lợi nhuận bị co hẹp rõ rệt hơn, với lợi nhuận trực tiếp giảm 4-5% cả theo quý và theo năm.

Động thái này phản ánh một thách thức cơ bản: GMV gia tăng đang được tạo ra với giá trị kinh tế ngày càng giảm. MercadoLibre đang phải gánh chịu một phần lớn chi phí logistics để kích thích nhu cầu, điều này trực tiếp làm giảm biên lợi nhuận đóng góp. Các con số gây lo ngại—khi doanh thu của công ty tăng trưởng, chi phí cũng tăng theo, tạo ra một kịch bản nơi tăng trưởng và lợi nhuận đi theo hai hướng trái ngược nhau.

Áp lực biên lợi nhuận ngày càng gia tăng

Kết quả quý 3 nhấn mạnh mức độ nghiêm trọng của áp lực lợi nhuận. Biên lợi nhuận hoạt động vẫn chỉ ở mức 9.8% mặc dù doanh thu tăng 39% và GMV mở rộng 28%. Nguyên nhân chính: chi phí logistics và marketing tăng cao, chiếm tới 11% doanh thu. Phân bổ chi tiêu này thể hiện tính toán chiến lược của công ty—ưu tiên khối lượng hơn là chuẩn hóa biên lợi nhuận. Dự báo doanh thu hợp đồng cho năm 2026 là 36.84 tỷ đô la, tăng trưởng 28.68% so với cùng kỳ, cho thấy đà tăng GMV vẫn duy trì. Tuy nhiên, con đường này hoàn toàn phụ thuộc vào việc duy trì và có thể gia tăng các khoản trợ cấp vận chuyển.

Vấn đề cốt lõi là cấu trúc: miễn là tăng trưởng khối lượng dựa vào các ưu đãi logistics tích cực, các khoản trợ cấp này sẽ trở thành một phần cố định trong hoạt động thay vì một chương trình khuyến mãi tạm thời. Lợi ích quy mô thường đến từ đòn bẩy chi phí cố định, nhưng trong mô hình của MercadoLibre, mở rộng khối lượng đang thúc đẩy chi phí tăng tỷ lệ thuận với doanh thu. Động thái này càng làm tăng áp lực biên lợi nhuận thay vì giảm bớt nó.

Áp lực cạnh tranh buộc phải duy trì chi tiêu trợ cấp

MercadoLibre hoạt động trong một trong những thị trường thương mại điện tử nhạy cảm về giá nhất thế giới. Người tiêu dùng Mỹ Latinh có độ co giãn cao đối với các chương trình khuyến mãi về giá và ưu đãi vận chuyển, tạo ra môi trường mà các đối thủ cạnh tranh không thể rút khỏi các cam kết trợ cấp mà không mất thị phần.

Cảnh tranh giành ngày càng gay gắt. Các nền tảng thương mại điện tử toàn cầu mở rộng hiện diện khu vực với hạ tầng logistics nâng cao, buộc MercadoLibre phải giảm ngưỡng miễn phí vận chuyển và tăng cường hoạt động marketing. Các đối thủ cạnh tranh khu vực mang đến các mô hình kinh doanh dựa trên trợ cấp thay thế để cạnh tranh tại Mỹ Latinh, tạo thêm áp lực. Tác động tổng thể: các khoản trợ cấp vận chuyển của MercadoLibre giờ đây trở thành một yêu cầu phòng thủ lâu dài thay vì một khoản đầu tư tăng trưởng tạm thời. Rút hoặc giảm các chương trình này có thể thúc đẩy khách hàng chuyển sang các đối thủ cung cấp các ưu đãi khuyến mãi tốt hơn.

Lo ngại về định giá trong bối cảnh tốc độ tăng trưởng chậm lại

Cổ phiếu MercadoLibre đã kém hiệu quả hơn thị trường chung, giảm 12% trong sáu tháng qua so với mức tăng 7.4% của ngành Thương mại điện tử và 5.1% của ngành Bán lẻ-Phổ thông. Cổ phiếu đang giao dịch với tỷ lệ P/S dự phóng 12 tháng là 2.96X, cao hơn mức trung vị ngành là 2.23X, cho thấy nhà đầu tư đang định giá cao hơn mặc dù lợi nhuận ngày càng gặp khó khăn.

Dự báo lợi nhuận hợp đồng năm 2026 là 59.59 đô la mỗi cổ phiếu, tăng trưởng dự kiến 49.73% so với cùng kỳ. Tuy nhiên, dự báo này đã bị điều chỉnh giảm 1.54% trong 30 ngày qua, phản ánh sự thay đổi trong tâm lý các nhà phân tích. Hiện tại, công ty được xếp hạng Zacks Rank #4 (Bán), thể hiện sự hoài nghi về khả năng duy trì mô hình hoạt động hiện tại.

Câu hỏi then chốt: Mô hình này có thể mở rộng không?

Căng thẳng cơ bản là không thể hòa giải trong điều kiện hiện tại: tăng trưởng GMV dựa vào trợ cấp vận chuyển tạo ra doanh thu tăng nhưng lại phá hủy khả năng mở rộng biên lợi nhuận. Miễn là các yếu tố cạnh tranh tại Mỹ Latinh vẫn thưởng cho các chiến dịch khuyến mãi tích cực, MercadoLibre vẫn bị mắc kẹt trong vòng xoáy tăng trưởng dựa trên trợ cấp. Khả năng của công ty để cuối cùng chuẩn hóa biên lợi nhuận phụ thuộc vào việc đạt được vị thế thống lĩnh thị trường đủ lớn để các khoản trợ cấp trở nên ít cần thiết hơn—một ngưỡng ngày càng xa vời trong bối cảnh cạnh tranh hiện tại. Cho đến khi đạt được điểm chuyển đổi đó, các nhà đầu tư nên dự kiến sẽ tiếp tục chứng kiến biên lợi nhuận bị co hẹp cùng với tăng trưởng doanh thu, một kết hợp thường gây thất vọng trong thời gian dài.