Cuộc chiến Stablecoin: Áp lực quy định đang định hình lại bối cảnh đồng đô la kỹ thuật số

Hệ sinh thái tiền điện tử $3 nghìn tỷ đối mặt với một thời điểm quyết định khi hai tầm nhìn cạnh tranh về quy định stablecoin xung đột. Một bên là USDT của Tether, chiếm lĩnh thị trường với thị phần giao dịch chiếm 80%, được hỗ trợ bởi $13 tỷ lợi nhuận hàng năm. Bên kia là USDC của Circle, một đối thủ đang theo đuổi sự tuân thủ quy định và hợp tác với các tổ chức lớn. Cuộc đụng độ này không chỉ đơn thuần là cạnh tranh doanh nghiệp—đó là cuộc chiến về kiến trúc tương lai của tài chính kỹ thuật số.

Cuộc tấn công quy định

Áp lực cạnh tranh đã gia tăng mạnh mẽ trong suốt năm 2024. Các nhóm vận động đã phát động các chiến dịch nổi bật chống lại USDT, với các biển quảng cáo xuất hiện tại Washington D.C. và Times Square đặt câu hỏi về tính minh bạch và các trường hợp sử dụng của stablecoin này. Mặc dù các chiến dịch này chính thức là các sáng kiến độc lập, nguồn tin trong ngành cho biết chúng phản ánh sự hoài nghi ngày càng tăng của các tổ chức về các loại tiền kỹ thuật số do nước ngoài phát hành.

Các chính phủ đã bắt đầu hành động. Liên minh châu Âu đã thực thi các yêu cầu dự trữ nghiêm ngặt—đòi hỏi các nhà phát hành stablecoin phải giữ ít nhất 30% dự trữ tiền mặt tại các ngân hàng địa phương. USDT phản đối khung quy định này, lập luận rằng nó làm tăng rủi ro hệ thống. Đáp lại quy định, các sàn giao dịch tiền điện tử lớn đã loại bỏ USDT khỏi các thị trường EU. Trong khi đó, các cơ quan quản lý quốc tế đã ra tín hiệu rõ ràng về việc phân biệt giữa các nhà phát hành stablecoin tuân thủ và không tuân thủ quy định.

Chuyển hướng của các tổ chức lớn

Chiến lược tích hợp của Circle vào hệ thống tài chính truyền thống bắt đầu mang lại kết quả. Đến cuối năm 2024, công ty đã thiết lập các mối quan hệ hợp tác với BNY Mellon, BlackRock và các nhà quản lý tài sản lớn khác. Sau đó, công ty còn được niêm yết trên các nền tảng tập trung vào tuân thủ quy định ngày càng nhiều.

Vào tháng 12 năm 2024, một bước ngoặt quan trọng đã xảy ra khi một sàn giao dịch tiền điện tử lớn công bố hợp tác thúc đẩy việc chấp nhận USDC. Sự chuyển đổi này tượng trưng cho chiến thắng mang tính biểu tượng cho luận điểm của Circle rằng các loại tiền kỹ thuật số cấp tổ chức có thể vượt qua các lựa chọn ít được quản lý hơn.

Yếu tố chính trị

Chính quyền mới đã thay đổi cục diện cạnh tranh. Bộ trưởng Thương mại Howard Lutnick, người đại diện cho công ty dịch vụ tài chính sở hữu lượng dự trữ USDT đáng kể thông qua một khoản trái phiếu chuyển đổi đàm phán vào tháng 4 năm 2024, đã nổi lên như một cổ đông chính. Lutnick công khai bảo vệ USDT trong các phiên điều trần của quốc hội, so sánh các chỉ trích như “đổ lỗi cho Apple vì tội phạm sử dụng iPhone.” Ông lập luận rằng công ty không nên phải gánh chịu gánh nặng quy định quá mức chỉ vì quy mô thị trường.

Tổng thống Trump sau đó đã ban hành một lệnh hành pháp ủng hộ “stablecoin hợp pháp dựa trên đô la,” thành lập một nhóm công tác về tiền điện tử để xem xét các quy định hiện hành. Devasini, người điều hành chính của Tether và mới đây trở thành chủ tịch, được cho là xem các phát triển chính sách này như một biện pháp bảo vệ chống lại các hành động thực thi pháp luật ngày càng gia tăng.

Trong khi đó, Circle đã đóng góp $1 triệu đô la vào các ủy ban chính trị ủng hộ các ứng viên thân thiện với tiền điện tử và tổng cộng $2 triệu đô la vào các sáng kiến chính trị, thể hiện sự đầu tư của họ vào các chính sách có lợi.

Các mô hình kinh doanh khác biệt

Hai công ty đại diện cho các triết lý vận hành hoàn toàn khác nhau. Tether, do Giancarlo Devasini quản lý cùng một nhóm nhỏ đặt tại Lugano, Thụy Sĩ, duy trì mức tiết lộ tối thiểu và vận hành với cấu trúc tổ chức gọn nhẹ. Lợi nhuận của công ty chủ yếu dựa vào lợi nhuận từ các khoản nắm giữ trái phiếu Kho bạc—doanh thu tăng vọt từ hàng chục triệu hàng năm lên hàng trăm triệu mỗi quý sau khi Cục Dự trữ Liên bang tăng lãi suất vào năm 2022.

Ngược lại, Circle hoạt động với hàng trăm nhân viên và có ban giám đốc gồm các cựu giám đốc điều hành doanh nghiệp. Công ty ưu tiên minh bạch bằng cách phát hành các báo cáo dự trữ hàng tháng đã được kiểm toán và hợp tác với Deloitte để xác minh tài chính toàn diện. Cách tiếp cận này đã thu hút vốn từ Goldman Sachs, BlackRock và các đối tác trong giới tài chính truyền thống.

Thời điểm quyết định: Silicon Valley Bank

Tháng 3 năm 2023, sự sụp đổ của Silicon Valley Bank đã tạo ra một thử thách cho cả hai nền tảng. Circle phát hiện ra hơn $3 tỷ dự trữ bị mắc kẹt, khiến giá USDC tạm thời giảm xuống còn 87 cent. USDT lợi dụng điểm yếu này, tuyên bố rằng mình miễn nhiễm với các kịch bản sụp đổ ngân hàng truyền thống.

Tuy nhiên, Circle đã phục hồi trong vòng vài tuần khi các cơ quan quản lý can thiệp. Sự kiện này đã định hình lại nhận thức của thị trường—USDC lấy lại peg đô la, trong khi khoảng $20 tỷ sau đó chảy ra khỏi USDC sang các tài sản khác. Trải nghiệm này đã phơi bày các điểm yếu trong chiến lược dự trữ của cả hai nền tảng, nhưng Allaire vẫn duy trì rằng việc giữ một số dự trữ tiền mặt ngoài các ngân hàng lưu ký lớn vẫn cần thiết để khách hàng có thể đổi tiền.

Thay đổi động lực thị trường

Trong nhiều năm, USDT duy trì vị thế thống trị thị trường mặc dù chịu áp lực cạnh tranh. Tuy nhiên, năm 2024 đã đánh dấu một điểm ngoặt rõ rệt. Giá trị thị trường của USDC cuối cùng đã vượt mức trước Silicon Valley Bank, và việc chấp nhận của các tổ chức lớn đã tăng tốc. Hiệu suất cổ phiếu của Circle đã cải thiện đáng kể, và công ty chuẩn bị chuyển trụ sở mới tới Trung tâm Thương mại Thế giới tại New York.

Trong khi đó, tốc độ tăng trưởng của USDT bắt đầu chậm lại sau các đợt loại bỏ chọn lọc khỏi một số nền tảng vào giữa tháng 12 năm 2024. Thị phần của stablecoin, dù vẫn còn đáng kể, đang đối mặt với áp lực ngày càng lớn từ các đối thủ cung cấp sự tuân thủ quy định tốt hơn.

Sự chia rẽ về ý tưởng

Phía sau cuộc cạnh tranh thương mại này là một cuộc xung đột triết lý sâu sắc hơn. Devasini và nhóm của ông xem tiền điện tử như một công cụ để thách thức hệ thống tài chính tập trung và hạ tầng ngân hàng truyền thống. Các tác phẩm nghệ thuật của vợ ông—miêu tả George Washington hét lên trên các tờ đô la—biểu tượng cho tinh thần chống thiết chế này.

Tầm nhìn của Allaire lại khác biệt rõ rệt. Ông xem tiền kỹ thuật số như một sự tiến hóa trong hệ thống tài chính hiện tại, hoạt động thông qua các mối quan hệ hợp tác quy định thay vì đối lập với các khung khổ tổ chức. Chiến lược “ngược lại” này về tuân thủ, như nhà đầu tư mạo hiểm Hemant Taneja gọi, đã thu hút các nhà đầu tư hàng đầu của Silicon Valley và các đối tác doanh nghiệp.

Những gì tiếp theo

Kết quả có khả năng phụ thuộc vào các phát triển quy định và ý chí chính trị. Các dự luật đề xuất từ cả hai đảng chính trị đều báo hiệu sự gia tăng kiểm soát đối với các stablecoin offshore thiếu quản trị cấp tổ chức. Circle dường như đang ở vị trí thuận lợi để hưởng lợi từ các khung pháp lý thưởng cho tính minh bạch và tuân thủ.

Devasini, hoạt động từ văn phòng nhỏ bên hồ tại Lugano, đã bày tỏ sự miễn cưỡng trong việc trực tiếp làm việc với các cơ quan Mỹ. Sự phụ thuộc của ông vào các đồng minh chính trị và các mối quan hệ dự trữ trong ngân quỹ của công ty có thể cung cấp sự bảo vệ tạm thời chống lại các hành động thực thi pháp luật, nhưng xu hướng có vẻ nghiêng về phía các đối thủ chấp nhận hội nhập quy định hơn.

Giai đoạn tiếp theo của thị trường stablecoin có khả năng sẽ chứng kiến sự hợp nhất quanh các nền tảng đáp ứng tiêu chuẩn tổ chức. Liệu Tether có thích nghi với bối cảnh này hay áp lực quy định cuối cùng sẽ phân mảnh vị thế thống trị của nó—đây vẫn là câu hỏi trung tâm của ngành trong năm 2025.