Phân tích trò chơi vốn của blockchain công khai Pharos: Ước định giá trị 950 triệu đô la được hỗ trợ bởi các tài sản như năng lượng mặt trời, giao dịch vỏ rỗng dưới cấp đối kháng?

Tác giả:谷昱，ChainCatcher

Sau nhiều tháng, gần đây, lĩnh vực chuỗi công cộng Layer1 lại xuất hiện một khoản huy động vốn trị giá 1 tỷ USD, gọi là chuỗi Layer 1 hiệu suất cao song song. Pharos tuyên bố hoàn thành vòng hợp tác vốn mới với GCL New Energy Holdings, công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Hồng Kông. GCL New Energy đã đầu tư vào Pharos với định giá 9,5 tỷ USD, số tiền là 24,73 triệu USD.

GCL New Energy là một doanh nghiệp năng lượng mặt trời tư nhân nổi tiếng trong nước, chủ yếu phát triển, xây dựng, vận hành và quản lý các nhà máy điện mặt trời. Điều này rất phù hợp với hướng phát triển trọng điểm của Pharos về RWA, có vẻ đây là một thương vụ mang ý nghĩa chiến lược tích cực cho cả hai bên.

Tuy nhiên, thương vụ này cũng gây ra nhiều câu hỏi trong thị trường. Trong bối cảnh thị trường thứ cấp ảm đạm, liệu các dự án Layer1 và RWA có thể đạt được định giá 1 tỷ USD trên thị trường sơ cấp không? Các công ty niêm yết có dễ dàng đầu tư vào các tài sản rủi ro cao như vậy không?

Giao dịch gắn kết và đặt cược chéo

Nhiều chi tiết trong các thông báo phức tạp cho thấy, đây không phải là một giao dịch tài chính trực tiếp thông thường, mà là một giao dịch liên kết đầu tư, chia thành nhiều đợt, dựa trên giá trị thị trường và đặt cược chéo. Tất cả các điều kiện chính đều nằm trong tay GCL New Energy. Nếu bất kỳ điều kiện nào không đạt, giao dịch này sẽ chỉ là một văn bản không có ràng buộc thực chất.

Trong đó, việc Pharos mua cổ phần của GCL New Energy là đầu tư trước, với giá tối đa 1,05 HKD/cổ phần, mua tối đa 183.480.000 cổ phần mới, trị giá khoảng 150 triệu HKD. Giá này thấp hơn giá hiện tại của GCL New Energy (1,23 HKD) khoảng 15%.

Thương vụ này có vẻ Pharos chiếm lợi thế, nhưng GCL New Energy rõ ràng rất tinh thông các thủ thuật tài chính, đã đặt ra năm điều kiện khắt khe cho việc giao nhận cổ phần này. Nếu bất kỳ điều kiện nào không đạt, tất cả các đợt giao nhận sau sẽ bị hủy bỏ, và hợp đồng chỉ có hiệu lực trong 18 tháng. Cụ thể, thương vụ này chia thành năm đợt, điều kiện giải phóng đều liên quan đến hiệu suất niêm yết của Pharos Token:

• Đợt 1: chiếm 50%, chỉ thực hiện khi Pharos Token được chấp thuận niêm yết trên sàn Web3 liên quan, và giá mở cửa không thấp hơn giá đầu tư (dựa trên định giá 9,5 tỷ USD). Nếu không thành công, không tiến hành giao nhận.

• Đợt 2: chiếm 12,5%, chỉ thực hiện khi FDV trung bình hàng ngày trong 3 tháng trước khi niêm yết không thấp hơn 760 triệu USD.

Các đợt còn lại tương tự, khác biệt chính là chu kỳ tính trung bình FDV lần lượt là tháng thứ 4-6, 7-9, 9-12.

Khi Pharos Token đạt điều kiện giao nhận, việc mua cổ phần của Pharos sẽ có hiệu lực, và việc mua cổ phần của GCL New Energy cũng sẽ có hiệu lực, tỷ lệ giải phóng sẽ đồng bộ.

Nói cách khác, sau khi Pharos Token niêm yết thành công, Pharos sẽ ngay lập tức chuyển 75 triệu HKD cổ phần cho GCL New Energy, trong khi GCL New Energy với định giá 950 triệu USD sẽ mua token trị giá khoảng 96,73 triệu HKD.

Đối với GCL New Energy, đây là một thương vụ gần như không thua lỗ, vừa có thể nhận được 75 triệu HKD từ việc mua cổ phần, vừa có thể hưởng lợi từ giá Pharos Token tăng tốt, với giá mở cửa ban đầu gần 1 tỷ HKD.

Lợi ích đã thể hiện rõ qua giá cổ phiếu. Dù GCL New Energy công bố hợp tác với Pharos từ ngày 8 tháng 1, nhưng giá cổ phiếu đã tăng mạnh từ 0,8 HKD lên 1,3 HKD trước ngày công bố, sau đó lên đỉnh 1,8 HKD, rồi giảm liên tục. Trong thị trường, đây là dạng biến động kiểu “giao dịch nội bộ”.

Một vấn đề tiềm ẩn khác là, Pharos trước đó công bố huy động tổng cộng chỉ 8 triệu USD, tương đương 62,61 triệu HKD. Ngay cả khi các điều kiện đầu tư trước đạt, khoản vốn này vẫn là một thách thức đối với Pharos.

Nguồn: RootData

Định giá 9,5 tỷ USD dựa trên cơ sở nào?

Thông tin thú vị khác là, GCL New Energy cũng giải thích rõ lý do định giá Pharos là 9,5 tỷ USD trong thỏa thuận. Theo đó, định giá này chủ yếu dựa trên tổng giá trị khóa trên chuỗi, tính trung bình tỷ lệ giá trị vốn hóa/giá trị tổng khóa của các chuỗi Layer1 như Ethereum, BSC, Hyperliquid, Tron, Avalanche, là 10 lần, trung vị là 6 lần. Tỷ lệ của Monad, dự án cùng loại, là 10 lần.

Vì vậy, hai bên quyết định nhân hệ số của Pharos là 4,75 lần. Hiện tại, tổng giá trị khóa của Pharos là 2,5 tỷ USD, tính theo mức chiết khấu 20%, nên định giá ban đầu là 9,5 tỷ USD.

Về loại tài sản khóa trên chuỗi, thỏa thuận tiết lộ, hiện tại, 51% trong tổng giá trị khóa của Pharos đến từ các nhà vận hành năng lượng mặt trời phân tán và nhà vận hành trạm điện tập trung, 49% đến từ các quỹ quản lý và các tổ chức phát hành tài sản tín dụng.

Nói cách khác, tổng giá trị khóa của Pharos còn tính cả tài sản thực, chủ yếu là các dự án điện và năng lượng mặt trời liên quan đến các bên liên quan trong giao dịch này. Cách tính này cũng tạo ra một tiền lệ trong ngành Layer1.

Thực tế, mạng chính của Pharos đến nay chưa chính thức ra mắt, nền tảng thống kê dữ liệu chuỗi DeFillama chưa ghi nhận dữ liệu khóa của Pharos, con số 2,5 tỷ USD chỉ do phía dự án công bố đơn phương.

Việc giá cổ phiếu biến động trước, cùng với các điều kiện đặt cược chéo trong thỏa thuận, cùng với định giá ảo, cho thấy mục đích thực sự của thương vụ này: Đối với GCL New Energy, có thể là một thủ đoạn thao túng giá cổ phiếu dựa trên ý tưởng tiền mã hóa, nhằm nâng cao giá trị công ty; còn đối với Pharos, là cố gắng dựa vào tài sản thực của công ty niêm yết để tạo ra các tin đồn định giá cao, nhằm thúc đẩy quá trình ra mắt Token sau này. Cả hai bên đều có lợi, nhưng rủi ro lại để lại cho thị trường và các nhà đầu tư sau này.

Khi một công ty ngành thực thể đưa tài sản thực vào một dự án Layer1, rồi tính giá trị gấp nhiều lần tài sản thực để tạo ra định giá 9,5 tỷ USD, liệu trò chơi vốn này có quá phi lý không? Thị trường tiền mã hóa có thực sự cần những RWA như vậy không?