比特幣年初大掃除：期權清空45%，市場從防守轉向進攻

執行摘要：新年新結構

2026年初，比特幣(BTC)經歷了一場空前的市場"大掃除"。年末最後一周的期權清算事件清空了超45%的未平倉頭寸（從57.9萬BTC跌至31.6萬BTC），這次重置徹底打破了市場的結構性束縛。與其說是崩盤，不如說是一次深層次的系統調整——被繼承的舊頭寸被清理出去，新年伊始，市場迎來了更乾淨、更透明的信號基礎。

現貨ETF在經歷了2025年末的連續流出後，最近幾周正在重振旗鼓，機構買盤重新出現。期貨未平倉量也從最高的500億美元跌幅中逐步恢復，交易員正在有序地重新建倉。更有趣的是，期權市場的表現已經從純防守性對沖轉變為對上漲的積極參與——這是一個微妙但關鍵的心態轉變。

目前BTC價格在$93.05K附近徘徊，而支撐與阻力的爭奪已經進入新階段。

鏈上透視：獲利壓力消退，新一輪博弈開啟

壓軸表現：短期持有者成本基礎成為關鍵

1月第一周，比特幣從約$87K的盤整區間突破，一口氣衝到$94.4K，漲幅達8.5%。這波上漲的背後是什麼？鏈上數據給出了明確答案：獲利賣壓大幅緩解。

12月底時，7日均線已實現收益（realized gains）從第四季度末超過$10億的日均水平急劇下降至$1.83億，這意味著長期持有者停止了大規模拋售。壓力消散了，反彈由此而生。

但反彈並非坦途。當價格抬升到$94.4K時，市場轉入了一個全新的供應壓力區間。根據UTXO已實現價格分布數據，那些在$92.1K至$117.4K區間買入的投資者——即所謂的"峰頂接盤俠"——此時正好回到了本金線附近，獲得了拋售的可能性。

這意味著每一次向上的嘗試都會遭遇越來越密集的"砍倉"賣單。要突破這道阻力，市場需要時間來消化這部分供應，而不是急於衝高。

短期持有者成本基礎：$99.1K的生死線

若要判斷反彈是否轉變為真正的牛市復甦，短期持有者成本基礎(STH Cost Basis)模型是最好的晴雨表。這個指標在12月時跌至-1標準差的下軌（大約$99.1K水平），這通常標誌著最新買家的信心已經跌至谷底。

現在的考驗就是：能否站穩並突破這條線？

歷史對標很直白。2022年第一季度的那次失敗突破後，比特幣陷入了長期熊市。如果現在重複這個模式——即價格在此處反覆失利——風險將大幅上升。

從短期持有者MVRV指標看，它已從谷底的0.79反彈至0.95，這意味著最新的投資者仍然處於約5%的未實現虧損狀態。要真正扭轉局面，需要MVRV突破1.0大關，表明短期持有者恢復獲利。如果這不發生，熊市延續的概率就會上升。

場外視角：機構回歸信號閃爍

公司金庫：穩定但非驅動力

企業級的Bitcoin儲備帳戶表現得很"有時無"。雖然有好幾次單周淨流入超過數千BTC的大買單出現，但這些都是事件驅動型的——它們主要發生在價格回調和盤整階段。

長期來看，企業金庫提供的是穩定墊，而非牛市引擎。在缺乏持續性結構性積累的情況下，這部分需求更像是應時而動，而不是長期承諾。

現貨ETF：活力重現

相比企業金庫的"偶爾出手"，美國現貨ETF的故事更值得關注。2025年末的連續淨流出期間確實讓市場擔憂機構熱度消退。但最近幾周的數據轉向了。

正淨流入開始頻繁出現，特別是當價格從$80K低位穩定後，ETF買盤再次活躍。雖然目前的流入規模還未達到中期積累時的峰值水平，但方向的轉變本身就是一個強信號——機構投資者已經從"出貨"模式切回"介入"模式。

衍生品市場：從去槓桿到精準出擊

期貨重建：有序而非激進

期貨未平倉量經過了年末的大幅壓縮，從周期高點的$50B+縮水後，最近開始緩慢攀升。這個過程很關鍵——它顯示交易員在主動而非被動地重新建立敞口。

重建的節奏很穩健：價格在$80K-$90K低位時的緩慢底部構築，並沒有伴隨激進的槓桿加碼。這種克制恰恰說明，市場參與者正變得更謹慎但也更積極。

未平倉量的溫和上升表明新的風險偏好正在重新覺醒，但還沒有達到危險的興奮狀態。

期權：從對沖工具變為參與工具

年末的期權大清算是一個分水嶺。超過45%的未平倉頭寸被清空，那些被動繼承的舊頭寸全部出局。這意味著1月以來的每一個新頭寸都是基於對當前市場的主動判斷，而不是陳舊的遺留品。

清盤後的環境更乾淨——市場參與者用腳投票的真實意圖現在無處遁形。

隱含波動率：觸底反彈中

假期期間隱含波動率(IV)跌至近期低點。從9月底以來，這是一個相對的極端。但進入新年後，買方開始積極建立波動率頭寸，特別是看漲方向。

整體IV曲線雖有抬升，但仍然偏低——從1周期到6個月的到期日，都聚集在42.6%-45.4%的窄幅範圍內。波動率的平缺陷形顯示市場預期相對平靜，新年初的上行幾乎沒有催生極端波動預期。

偏度正常化：防守轉向進攻

最能反映心態變化的是期權偏度(skew)。過去一個月，看跌期權相對於看漲期權的溢價在收窄，25-delta偏度變得越來越不負。這個轉變很微妙但很深刻：市場正在從"我要買保險"轉向"我要賺上漲"。

防守性對沖被逐步剝離，人們開始願意為看漲敞口付費。這是信心的表現，也是從熊市心態向復甦期心態的過渡。

看漲期權流入：年初的新風向

最近7天的期權成交數據印證了這一轉變：

• 看漲期權買入：占總成交的30.8%
• 看漲期權賣出：占25.7%（波動率賣方在高點兌現）
• 看跌期權活動：占43.5%

看跌期權的占比只有四成多，考慮到近期價格上漲的幅度，這個比例相當溫和——說明市場對下行的對沖需求並不急迫。這是一個健康的不對稱：上行參與度強，下行防守需求弱。

做市商gamma風險圖：$95K-$104K的短gamma陷阱

根據期權定價師(dealer)的gamma敞口，他們目前在$95K-$104K區間處於短gamma狀態。這有什麼含義呢？

在短gamma下，當價格上漲時，做市商需要賣出現貨或永續合約來平衡對沖，這在技術上會放大上行動能。反之，如果下跌，他們的賣出義務也會加強下行勢頭。這與年末長gamma的情況相反——當時做市商充當了"減震器"，限制價格波動。

$95K的看漲期權溢價行為也能佐證這一點：從1月初$87K開始的看漲買入潮在$94.4K時略微趨緩，但關鍵的是並沒有出現對應的大規模賣出高潮。這表明上行參與者在耐心持倉，而非急於兌現。短期來看，這個結構支持進一步的上行嘗試。

小結：新年新局面

Bitcoin年初的故事就是結構性解放的故事。

期權清盤清空了陳舊頭寸的約束，期貨的有序重建展現了新的風險偏好甦醒，現貨ETF的回流代表機構力量的回歸，而期權市場從防守到進攻的轉向則標誌著市場信心的轉折。

雖然企業金庫的積累仍然不是驅動力，但綜合來看，市場正在完成從被動去槓桿向主動重新定位的轉變。當下的Bitcoin雖然面臨$99.1K短期持有者成本基礎的防線考驗，但清理後的乾淨基礎、回升的參與度，以及相對溫和的下行防守需求，都暗示牛市的復甦不再是幻想，而是在逐步演進。

2026年的開局，是Bitcoin從泥沙俱下的熊市走向精準交易的新紀元。