超越現金：理解中國數字人民幣轉型中的M1含義

中國的數位人民幣 (e-CNY) 正在經歷一場根本性的戰略轉型，這遠遠超越了單純的技術升級。從 M0 (狹義貨幣/數位現金) 到 M1 (廣義貨幣/包括存款的貨幣供應) 的轉變，代表著央行數位貨幣概念化與部署方式的分水嶺。這一演變揭示了在數位貨幣基礎設施背景下，M1 的真正意義：從將貨幣視為結算工具轉變為將其視為值得長期持有的資產類別。

問題不在於這是否是一個路徑修正，而在於它是否代表中國的策略已經成熟，超越了「示範項目」階段，進入真正的金融基礎設施範疇，並伴隨著一套新的戰略可能性——以及相應的複雜性。

M0 時代：理論上合理，但操作上受限

當中國人民銀行最初設計數位人民幣 (數位貨幣/電子支付)（DC/EP）時，其概念基礎大量借鑒了 BIS (國際清算銀行) 的分析框架，尤其是「貨幣之花」分類系統。邏輯嚴謹：在所有主流貨幣形式中，現金仍是唯一尚未數位化的主要類別。銀行存款、轉賬和電子支付帳戶已通過商業銀行系統和互聯網平台實現數位化。例如，支付寶和微信餘額本質上是商業銀行存款的技術延伸。

在此背景下，將數位人民幣定位為 M0 理論上是合理的。央行的使命應該是填補貨幣供應鏈的最後一個空白——現金本身的數位化，而非試圖複製或取代已經成熟的電子支付體系。

這一 M0 定位產生了若干設計上的要求。系統優先考慮「雙離線支付」等能力——即在無網絡連接或無實時帳戶驗證的情況下進行點對點價值轉移。雖然技術上複雜，但這些功能針對的是傳統電子支付面臨的摩擦場景：基礎設施有限、網絡覆蓋薄弱或緊急情況。

然而，這些場景本質上是低頻使用場景。當基於互聯網的支付在大多數地區和時間都能以最小摩擦完成時，為「極端韌性」和緊急情況優化的數位貨幣，難以在普通用戶中產生強烈的採用動力。人們不會因為在特殊情況下更有效的替代方案而自願放棄已建立的支付習慣。雖然理論上自洽，M0 框架卻無意中將數位人民幣鎖定在「重要但非高頻」的位置——這正是阻礙快速產品市場契合的原因。

M1 對數位貨幣的意義：從支付工具到資產選擇

理解 M1 的意義，需掌握一個根本性區別。在 M0 下，數位人民幣作為實體現金的數位替代品——主要用於結算和支付。現金本身並非因為內在價值而持有，而是作為交易媒介。當貨幣嚴格限制在 M0 範疇時，用戶採用取決於必要性，而非選擇。用戶在必要時使用此類工具，而非因為持有這些資產有任何優勢。

M1 代表一個範疇上的轉變。在貨幣經濟學中，M1 不僅包括交易餘額，還包括可以持有並通過參與更廣泛金融活動產生收益的貨幣。當數位人民幣轉向 M1 特徵時，它首次獲得了作為資產而非僅僅是交易工具的理由。

這一區別具有深遠意義。即使是微不足道的收益特性——遠低於貨幣市場基金或理財產品的收益——也會在用戶行為上產生決定性變化。大多數參與者難以接受「零收益」，而微薄收益則成為可接受，並且成為影響資本配置決策的關鍵標準。這正是數位人民幣首次在現有電子貨幣中產生實質性挤出效應的點。支付寶和微信餘額仍是高效的支付工具，但這些餘額本身不具備資產屬性。一旦數位人民幣進入具有基本收益特徵的 M1 範疇，就會展現出完全不同的價值主張：持有餘額而非立即花費，成為理性行為。

關鍵在於，這並不意味著數位人民幣會取代貨幣市場基金或其他理財產品。更可能的結果是，形成一個層級結構：M1 的數位人民幣作為高頻流動性基礎，並通過配套金融產品獲取更高回報。這種層次化設計符合實際用戶的資金管理行為，而非與之對立。

M0 到 M1 的轉變，根本上重塑了數位人民幣的追求目標：不僅是「我們能否數位化現金？」而是「我們能否參與用戶的資產配置決策？」。這個問題決定了數位人民幣是否值得持有，而非僅僅是能否使用。

CBDC 與穩定幣：不同的信用體系，不是直接競爭者

持續存在的混淆，將 CBDC 和穩定幣混為一談，認為它們是競爭的貨幣形式，這根本誤解了它們的結構性本質。無論技術如何演進，DC/EP 的發行者必然是中央銀行。這不是策略選擇，而是制度上的基本原則。

這一原則形成了明確的分類界線。穩定幣是由私營機構發行的商業貨幣——由企業背書，承擔商業信用風險。它們在鏈上自由流通，通過 DeFi、交易所和支付場景不斷優化，並通過市場機制擴展。而 CBDC 則是由中央銀行發行的信用貨幣，背後由主權信用支撐。這帶來更高的安全性和確定性，但同時在操作層面設置了更嚴格的界限。

任何對 CBDC 的「過度激進」設計，都有可能放大成系統性金融風險。這解釋了為何穩定幣可以在鏈上自由組合、嵌入 DeFi 協議、參與槓桿交易——它們運行在商業風險框架下。而 CBDC 一直保持謹慎，因為它們運行在主權信用框架下，系統穩定性不能讓位於產品靈活性。

這一結構差異並非技術能力的差距，而是根本的信用責任不同。M1 的真正意義不在於是否產生利息，而在於它是否為 CBDC 打開了一條新路徑：引入更貼近市場需求的激勵結構，同時保持發行主體和法定貨幣地位。

真正的問題是：在維持主權信用基礎的同時，CBDC 能否實現與穩定幣相媲美的競爭靈活性和可用性？這也是 M0 到 M1 轉變中最具戰略意義的層面。

國務院批准變革：基礎設施正常化的信號

一個容易被忽視但具有戰略意義的發展，是監管批准體系的變化。早期數位人民幣的推進，採用工程密集型的「試點-推廣-評估」框架，每個階段都需最高層級的批准。這一做法對於控制早期風險、符合央行一貫的審慎原則至關重要，但代價也很明顯：推進速度受限、應用場景有限、創新空間受限。

當批准體系轉向更常態化的金融基礎設施運作，傳遞出一個關鍵信號：在既定制度框架內，市場主體的參與空間擴大。更多樣的應用形式可能出現，試錯式創新變得可行。

這並非監管放鬆，而是監管方法的再調整：由事先嚴格規定實施路徑，轉向觀察市場在既定邊界內的自我組織。貨幣從來不是純粹的「設計」產物，而是在使用與完善中逐步形成。數位人民幣必須超越「示範項目」階段，真正滲透到高頻日常金融場景中。

六大結構性轉變：由 M1 推動

M0 到 M1 的轉變，催生一系列連鎖的結構調整，持續數年，重塑中國數位貨幣架構與國際定位。

第一，發展路徑已重新定位為層級結構。 中國不存在「CBDC 或穩定幣」的二元選擇。國內而言，推進以數位人民幣為核心的 CBDC，是實現主權貨幣穩定與金融體系韌性的最佳機制。國際及跨境層面，尤其是在香港等市場導向的金融中心，保留穩定幣的發行與應用空間更為務實高效。這不是策略上的動搖，而是差異化治理：國內以 CBDC 作為數位主權貨幣基礎設施；國際則以穩定幣連接全球流動性。

第二，傳統非收益型穩定幣的結構劣勢將逐步放大。 當主權信用貨幣獲得 M1 特徵，競爭格局將根本改變。穩定幣目前的優勢在於組合性和鏈上流動性，但大多數穩定幣並不自然產生收益。一旦數位人民幣在 M1 範疇內具備基本收益，即使是微薄回報，也會在長期資本配置上產生顯著差異。穩定幣不會迅速被取代，但競爭格局已轉變：過去的競爭焦點是「能否用」；未來則是「是否值得長期持有」。

第三，央行與商業銀行的關係進入更複雜階段。 這是最為複雜的結構調整。隨著數位人民幣接近 M1 特徵，央行必然更直接面對公共負債。這一轉變必然擾動央行與商業銀行之間傳統的職能劃分。商業銀行長期以來負責帳戶、存款與客戶關係。隨著央行數位貨幣強化帳戶與盈利屬性，防止傳統銀行體系被「抽血」的難度將逐步增加。這一動態必然影響數位人民幣的法律框架，可能需要重新審視央行法規、債務結構與公共責任架構。

第四，國際競爭定位將更為明確。 USDT 和 USDC 在全球的擴散，成功的關鍵不僅在於「美元掛鉤」的穩定性，更在於其有意識的市場導向定位，尤其是在匿名性與可控性範疇。在鏈上層面，兩者都具有較強的匿名特性：地址作為帳戶，非必須綁定身份；轉賬障礙少，嵌入多種合約與場景；條件追蹤通過智能合約授權與發行方凍結能力實現。這種控制仍然是有意鬆散的，主要是事後而非事前。

這種有意放寬但不失控的設計，賦予市場巨大探索空間，逐步驗證 DeFi 應用、跨境結算與灰色需求。這也提出一個不可避免的問題：如果仍在高度事前控制、必須綁定身份、嚴格限制場景，CBDC 是否能在應用探索上真正與穩定幣競爭？

第五，應用場景將系統性解鎖。 當數位人民幣超越「支付示範」或「現金替代」的階段，進入 M1 框架，其應用潛力將系統性擴展：工資與補貼發放、跨機構結算機制、深度金融產品整合、合約支付協議等。這些場景不會一蹴而就，但標誌著數位人民幣從「技術能力展示」轉向真正的金融運營基礎設施。

在岸-離岸雙軌：戰略必然

一個值得認真考慮的方向，是在產品與監管設計上，區分「在岸數位人民幣」與「離岸數位人民幣」。

在岸數位人民幣將繼續服務於國內金融基礎設施，重點在於可控、可管理與可追蹤。通過層級帳戶、實名制、場景限制，維持反洗錢、反恐融資與金融穩定的基礎。這在國內背景下是必要且合理的。

但若在跨境與離岸場景中照搬這些限制，則幾乎不可能實現真正的國際化。USDT 和 USDC 之所以能快速擴展海外，正是因為它們默認提供更強的匿名性：地址作為帳戶，身份綁定非必須，監管是事後而非事前。

一個較為可行的方案，是引入經過密碼學驗證的離岸數位人民幣隱私機制。這種匿名性並非不可控，而是通過密碼學手段實現「選擇性披露」與「條件追蹤」：日常交易不需完全身份揭示；在符合法律條件時，可通過合規程序恢復追蹤。控制方式由「全面事前」轉向「有限事前加事後干預」。

此設計將使離岸數位人民幣在功能上類似穩定幣，同時保持主權貨幣信用評級——這是目前任何商業穩定幣都未能提供的。戰略上，這一雙軌框架將明確分工：在岸定位為金融基礎設施與政策工具；離岸則作為國際結算貨幣與人民幣國際化推手。這並非風險，而是實現真正戰略進步的途徑。

真正的限制：可控風險下的市場自由

數位人民幣面臨的真正挑戰，不在於技術或制度合法性，而在於是否允許在可控風險範圍內，實現充分的市場自由。

觀察穩定幣的發展，揭示一個經常被忽視的關鍵事實：USDT 和 USDC 的成功，並非事先規劃，而是逐步由不完美、常帶灰色地帶的市場需求自然孕育而來。跨境轉賬、鏈上交易、DeFi 參與、結算中介——幾乎沒有一項是在事前獲得監管批准的，而是源於真實需求的自然產物。

如果數位人民幣仍依賴補貼、行政推廣或示範擴展，無論技術多先進、信用多高，都難以產生真正的網絡效應。缺乏網絡效應，貨幣就會從「主動選擇」變成「行政要求」，這是完全不同且更弱的地位。

真正的分水嶺，不在於法定貨幣地位的維持，而在於：在保持法定貨幣地位的同時，允許市場導向的探索路徑。即在某些應用先行於正式規則的情況下，逐步由規範吸收與完善。

雙軌的在岸-離岸監管框架，並非監管放鬆，而是高階的風險分層：高風險探索需求在離岸系統測試；高確定性、穩定性需求則在在岸系統運行。這允許有意識地接受創新失誤，而非追求不可能的事前完美。

學會共存：數位人民幣的下一章

如果 M0 時代是關於央行能否發行數位貨幣的問題，那麼 M1 時代則是根本不同的問題：一個由中央發行的數位貨幣，能否在不失控的前提下，學會與市場動態共存？

沒有現成的答案，也不能一蹴而就。可以確定的是：若不跨越這一步，數位人民幣將永遠定位於金融體系的「安全基石」，而非真正的全球流通貨幣。

建立以 M0 為基礎的架構，並非錯誤。相反，當前階段的到來，正是轉向市場驅動運作的恰當時機。核心問題不再是合法性，而是能力：數位人民幣是否能像貨幣一樣真正運作，同時維持主權信用與金融穩定？

M1 的最終意義，不僅是技術層面的轉變，更是制度層面的成熟——貨幣體系從受控的示範項目，轉向真正的市場基礎設施。這一轉變，決定了貨幣是存在的，還是能真正流通的。