THINK Ahead: 能源衝擊似曾相識，但這不是2022年

(MENAFN- ING) 自2022年能源危機以來有何變化

一瞥能源價格及對伊朗衝突的反應，似乎令人毛骨悚然地與2022年烏克蘭入侵初期的情況相似。只需看看下方的圖表。

但2022年真的就是應對這場危機在全球經濟中展開的正確劇本嗎？顯而易見，這將在很大程度上取決於衝突持續多久——以及霍爾木茲海峽實質上關閉多久。

我們本週發布的新預測，基於一個較為寬鬆的假設，即干擾相對短暫。一個供應在四週後開始恢復正常的情境，將使能源價格在第二季度回落，宏觀經濟影響相對可控。

歐元區通脹在第二季度短暫升至2.5%，美國和英國則升至3%。這足以延遲，但不足以阻礙聯邦儲備局和英格蘭銀行進一步降息。而且也不足以讓歐洲央行擺脫其“良好狀態”。

能源價格自烏克蘭/伊朗衝突開始的百分比變化

但說實話，我們不是軍事專家，也不缺乏警告聲稱這可能演變成對全球經濟的更大供應衝擊。卡塔爾今天警告，即使敵對行動立即結束，能源供應恢復正常仍需一段時間。市場已經注意到這點；歐洲央行今年的升息已完全反映在市場預期中。我們的商品團隊認為，完全中斷三個月將使油價升破每桶100美元（請查看本文下方的情景分析）。

我們還有許多未知之數，因此讓我們專注於已知的部分。非常明顯的是，當前全球經濟的起點與2022年能源危機初期截然不同。以下是五個變化的方面：

就業市場大幅降溫

2022年，就業市場仍在應對疫情的後遺症。由於儲蓄豐厚的消費者恢復正常生活，需求遠超供應。

此後，就業市場急劇降溫。從最新的2月美國就業數據來看，情況尤為糟糕，雖然天氣可能也起了一定作用。除了私營醫療和休閒/酒店行業外，就業人數自2025年初以來已減少70萬人。

空缺率在兩岸都大幅下降。在美國，自願辭職的員工數量也同樣下降。我們將在下週獲得最新數據。

美國薪資增長從烏克蘭入侵時的6%降至低於4%。James Knightley認為，今年可能會降到3%以下。

2022年，強勁的就業市場幫助消費者抵禦能源危機——尤其是在歐洲。在成本上升的情況下，他們能夠換工作以追求更高薪資，從而保護可支配收入。

而今天情況則大不相同。如果薪資增長不如2022年那樣迅速，這將有助於緩解能源價格上升對服務業通脹的次級影響——這是四年前央行激進加息時的主要關注點。

就業空缺率（佔總就業人數的百分比） 美國財政政策的推力減弱

2022年，央行能如此激進地升息，部分原因是政府推出了大規模的財政刺激措施。當時，美國仍在享受疫情期間的現金補助，而歐洲則通過政府借款來吸收大部分能源衝擊。

如今，美國的情況較少如此——儘管財政政策仍然具有相關性。去年稅收減免的效益仍在發揮作用。部分減免措施已追溯到2025年初，並開始在退稅中顯現。截至目前，財政部的日常數據顯示，今年以來退稅金額較過去四年平均水平多出25%。

美國財政背景與2022年的比較 歐洲製造業在危機中處於較弱位置

繼續談財政政策，德國的刺激措施開始顯現成效。上月的新訂單數據令人驚訝，尤其是資本貨物方面。我們將在3月9日獲得最新數據。預算數據也開始顯示國防支出增加的跡象。基礎設施投資預計將在2026年逐步增加。值得注意的是，政府目前還在限制能源價格，以控制用電密集型製造業的成本。

我們的歐元區團隊預計，製造業的復甦將持續，即使速度較慢。而且，與2022年訂單高、庫存低的情況相比，這次危機中的製造業狀況完全不同。

在歐洲其他地區，政府支持的前景更具挑戰性。今天的債券收益率遠高於2022年。法國和英國等國將更難推出大規模能源支持方案，因為這會推高借貸成本。伊朗局勢也讓國防支出再次成為焦點。

德國工業表現指標 供應鏈狀況改善，但關稅不確定性仍存

2022年的部分問題在於供應鏈仍受到疫情嚴重干擾。如今情況大為改善；從中國運到歐洲的集裝箱運費不到當年烏克蘭入侵時的五分之一。

當然，問題在於我們現在有關稅。奇怪的是，根據第122條實施的基準關稅（取代最高法院裁定非法的IEEPA關稅），仍維持在10%，低於最大允許的15%。美國財政部表示，這一數字將在未來幾天上升，但尚不清楚為何尚未調整。

對歐洲來說，更大的不確定性不是短期內10%或15%的關稅，而是長期內是否會因第301條調查而面臨更高的關稅。特朗普總統威脅停止與西班牙的貿易，提醒歐盟可能面臨進一步的關稅升級，尤其是在華盛頓長期對歐洲科技稅和農業規範的不滿之下。

關於這些臨時關稅的合法性，也存在疑問。多個州正在提起法律行動，認為美國並未面臨設計用來應對的支付平衡危機。但由於最高法院花了將近一年時間裁定IEEPA的使用，這些新法律問題不會迅速得到解決。

即使運費自2022年以來已下降，貿易政策的不確定性仍在上升 央行利率接近中性水平

那麼，央行的立場又是如何呢？政策制定者過去幾年一直認為，應對能源價格飆升的最佳方式是收緊政策。

但值得記住的是，美國和歐元區的利率仍然略高於中性水平。2022年情況則完全不同，當時利率仍處於危機時期的低位。

我想強調的是：2022年的能源危機發生在一個已經準備好迎來通脹升高的全球經濟上。供應鏈破碎，就業市場緊張，財政政策助長了火焰。這些情況在今天在不同程度上都已經減弱。

我們將在3月10日的直播研討會中，探討能源價格需要多高，並持續多久，才能促使央行加息。請點此加入。

政策利率在2022年危機時處於非常寬鬆的水平 ING商品策略團隊對能源價格的三種情景 在發達市場的前瞻思考

** 美國**（James Knightley）

對聯邦儲備局在2026年前降息幅度的預期，已從伊朗軍事行動前的60個基點調整到目前的40個基點。在經濟韌性較強的環境中，較高的短期通脹確實使得近期降息的可能性降低。我們將聯儲降息的時間從6月和9月推遲到9月和12月。儘管能源成本上升具有通脹壓力，但也會增加消費者財務負擔，最終可能抑制需求，從而在中長期內降低核心通脹壓力。

** 2月CPI（週三）:** 我們的預期高於市場共識，這可能進一步推動市場預期不會降息。能源價格目前是市場焦點，但這將是3月CPI的故事。相較之下，我們仍看到2月數據中，關稅對商品價格的上行壓力仍有一定影響。還會看到1月的核心PCE平減指數，根據1月PPI和CPI數據，預計上升0.4%，但這比下週的CPI數據滯後一個月，影響不會太大。

** 4季度GDP修正（週五）:** 可能與最初報告的1.4%的年化增長率變化不大。儘管消費支出和企業資本支出保持堅挺，但由於六週的政府關門，聯邦政府支出拖累了增長。同時，關注貿易逆差。進口再次大幅上升，這將拖累第一季度的增長，也意味著更多的關稅收入，可能會進一步推升經濟中的價格壓力。

在中東歐的前瞻思考

** 波蘭**（Adam Antoniak）

** 2月CPI**（週五）：我們預計2月通脹大致與1月2.2%的同比增長持平。主要價格類別的年增長率與1月數據相似。主要不確定性來自CPI籃子權重的年度更新，可能會修正1月數據，並影響2月數據。此外，統計局將轉用COICOP2018分類，這為預測帶來一定複雜性，因為缺乏歷史時間序列。

** 匈牙利**（Peter Virovacz）

** 2月CPI**（週二）：在中東戰爭爆發後，能源價格衝擊的通脹推動作用成為焦點。然而，今天我們來討論一些積極的發展並回顧過去。在我們看來，匈牙利2月通脹進一步降至1.5%的同比水平。高基數仍有顯著影響，但我們估計月度重新定價較為平淡（0.2%）。食品價格保持穩定，家庭能源價格可能也出現月度下降。2月匈牙利福林匯率的穩定也幫助限制了進口通脹。在這方面，我們預計核心通脹將進一步下降，接近2.2%的同比增長。即使沒有近期的能源價格衝擊，2月也將是今年通脹走勢的最低點。唯一剩下的問題是，通脹將多快再次加速。

** 捷克**（David Havrlant）

** 2月CPI與產出**（週二、週四）：1月貿易順差可能有所改善，因為捷克工業在海外需求回升的帶動下也趨於穩定。統計局將確認2月的通脹數據，預計整體和核心通脹率都會有所放緩。我們假設年初工業產出保持穩健，因為前幾個月新訂單有所增加。1月零售銷售動態也可能有所改善，主要由於能源帳單緩和帶來的家庭預算放鬆。

** 土耳其**（Muhammet Mercan）

** 利率決策**（週四）：油價的不確定性增加了通脹前景的風險，儘管政府近期決定通過調整汽油稅來吸收部分油價衝擊。在此環境下，為支持TRY需求，土耳其央行暫停了一周回購操作，並允許隔夜利率上升至走廊的上限。因此，我們預計土耳其央行在3月貨幣政策會議上將保持謹慎，不會調整政策利率。

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