BTC礦企轉型：拋售BTC輸血AI 算力保衛戰何去何從

作者：Shaurya Malwa，CoinDesk代币与数据亚洲团队联席主管；翻译：xz@金色财经

需要了解的关键信息：

• 上市比特币矿企正面临不可持续的经济模式，每产出1枚比特币约亏损1.9万美元，因此正迅速转向人工智能和高性能计算基础设施领域。

• 矿企已签署超过700亿美元的AI与高性能计算合约，部分矿企到2026年底预计70%的收入将来自AI业务，实质上转型为以运营数据中心为主、比特币挖矿为辅的商业模式。

• 这一转型通过大量借贷和大规模抛售比特币实现资金支撑，导致网络算力下降、网络安全承压，使得整个行业的未来取决于比特币价格能否回升至10万美元左右。

比特币挖矿行业正在经历其历史上最根本的转型，而****最清晰的迹象并非算力或难度调整，而是企业的资产负债表。

CoinShares 于本周发布的《2026 年第一季度挖矿报告》显示，2025 年第四季度，上市矿企生产一枚比特币的加权平均现金成本已升至约 79,995 美元。

比特币在68,000 至 70,000 美元区间内交易，而 CoinDesk 上周的报告估计，矿企每开采一枚 BTC 的亏损约为 19,000 美元。

这些数字是不可持续的，行业也深知这一点。对此的回应是，整个行业正全面转向人工智能基础设施——这正在重新定义着这些公司的实质。

根据CoinShares报告，上市矿企领域目前已宣布的AI与高性能计算合约累计金额超过700亿美元。仅CoreWeave与Core Scientific扩大的合作交易，12年期内价值就达102亿美元。TeraWulf已签署的HPC合约收入为128亿美元。Hut 8就其River Bend园区签署了为期15年、价值70亿美元的AI基础设施租赁协议。Cipher Digital与谷歌投资的Fluidstack达成了数十亿美元的合作协议。

上市矿企到2026年底预计将有高达70%的收入来自AI业务，而目前这一比例约为30%。Core Scientific的AI托管收入已占其总收入的39%，TeraWulf为27%，IREN为9%且正在快速扩张——其在建的液冷GPU算力最高可达200兆瓦。

这意味着，这些挖矿公司正日益转型为数据中心运营商，而比特币挖矿反而逐渐成为其附带业务。

经济账说明了原因。据CoinShares分析，比特币挖矿基础设施的单兆瓦成本约为70万至100万美元，而AI基础设施的单兆瓦成本在800万至1500万美元，两者差距显著，但AI业务能提供结构性更高且更稳定的回报。

决定矿企单位算力收入的指标——算力价格，在3月初降至减半后的历史低点，约为每日每拍哈希（petahash）28至30美元。在这一水平下，使用上一代硬件的矿企需将电力成本控制在每度0.05美元以下才能维持现金利润。与此同时，AI基础设施合约可承诺85%以上的利润率，且可见收入长达数年。

财务运作机制

报告指出，这一转型主要通过两种方式融资，相关数据均清晰可循。

首先是债务融资。**该行业的整体杠杆结构已发生根本性变化。**IREN当前发行了37亿美元共五个系列可转换票据。TeraWulf的总债务达57亿美元，在其计算业务层面分为可转换票据与优先担保票据。

Cipher Digital 于 11 月发行了 17 亿美元优先担保票据，导致其季度利息支出从前三季度的 320 万美元飙升至第四季度的 3340 万美元。此类债务规模已远超传统挖矿行业，属于押注 AI 收入能快速变现以偿债的基础设施级投资。

其次是比特币抛售**。上市矿企的比特币储备总量已从峰值累计减少超 1.5 万枚。**Core Scientific 在 1 月出售了价值 1.75 亿美元的约 1900 枚 BTC，并计划在 2026 年第一季度清仓几乎所有剩余持仓。Bitdeer 在 2 月将其储备清零。Riot Platforms 于 12 月抛售了价值 1.62 亿美元的 1818 枚 BTC。

即使是持有 53,822 枚 BTC 的最大公开持仓机构 Marathon，也在 3 月发布的 10-K 报告中悄然调整政策，授权对其全部资产负债表储备进行出售。部分压力来自其 3.5 亿美元比特币抵押信贷额度——当币价跌至 6.8 万美元区间时，该贷款抵押率已升至 87%。

抛售比特币以资助AI建设的矿企，正是那些通过挖矿运营保障比特币网络安全的公司。这构成了当前转型的核心矛盾：当挖矿无利可图而AI利润丰厚时，理性的经济决策是将资本从挖矿业务中重新配置。但如果足够多的矿企都这样做，网络的安全预算将会收缩。

算力数据已反映出这一变化。比特币网络算力在 2025 年 10 月初达到约 1160 艾哈希/秒的峰值，随后已降至约 920 艾哈希/秒，并连续出现三次负向难度调整，这是自 2022 年 7 月以来的首次。

估值市场已反映了这种业务分化。已获得高性能计算合约的矿企，其估值达到未来十二个月销售额的 12.3 倍；而纯挖矿企业的估值仅为 5.9 倍。市场对 AI 业务敞口的估值溢价超出一倍以上，这进一步强化了矿企加速转型的动机。

与此同时，挖矿的地理格局也正随经济性变化而改变。美国、中国和俄罗斯目前控制着全球约 68% 的算力。仅第四季度，美国的市场份额就提升了约 2 个百分点。

但新兴市场正在进入舞台中央。巴拉圭和埃塞俄比亚已跻身全球挖矿国家前十，这主要得益于 HIVE 在巴拉圭的 300 兆瓦矿场以及 Bitdeer 在埃塞俄比亚的 40 兆瓦设施。

算力预测与估算

CoinShares 预测，到 2026 年底网络算力将达到 1.8 zetahashes哈希/秒，到 2027 年 3 月底达到 2 zetahashes哈希/秒，较此前预测的时间推迟一个月。

但该预测基于比特币在今年年底前回升至 10 万美元的假设。若价格持续低于 8 万美元，CoinShares 预计算力价格将继续下跌，更多矿工将退出，导致算力进一步下降。

若比特币价格持续低于 7 万美元，可能引发更大规模的矿工退出，而矛盾的是，幸存者反而能因网络难度降低而获益。

新一代矿机或将成为一条潜在的出路。比特大陆的 S23 系列与 Bitdeer 的 SEALMINER A3 矿机能效均低于 10 焦耳/太哈希，预计将在 2026 年上半年大规模投入使用。与当前的中代矿机相比，这些新机型可使单枚比特币的能源成本降低约一半。但部署它们需要资金，而许多矿企正将资本转向了 AI 领域。

比特币挖矿行业在本轮周期开始时，还是一群以维护网络安全、积累比特币为主业的公司；而如今正在转型为一群建设 AI 数据中心、并出售比特币为其提供资金的企业。

这究竟是对不利经济环境的暂时应对，还是永久性的结构转型，取决于一个变量：比特币价格。如果比特币价格回升至 10 万美元，挖矿利润将恢复，向 AI 的转型也会放缓；如果价格维持在 7 万美元或更低，转型将加速，过去十年我们所知的挖矿行业将继续消融，彻底蜕变为另一种形态。