إثيريوم ترميز الأصول: من العملات المغلفة إلى تديس السيولة

المؤلف: تاناي فيد، المصدر: كوين ميتريكس، الترجمة: شو، جولدن فاينانس

النقاط الرئيسية

• النسخ المرمزة من ETH (مثل WETH و LST و LRT) تتيح التوافق مع ERC-20، وزيادة التوافقية، وزيادة كفاءة رأس المال على السلسلة.
• حوالي 24% من ETH يتم رهنها من خلال Lido، وقد أصبحت stETH وأشكالها المغلفة wstETH أشكالاً شائعة الاستخدام من الضمانات في DeFi، وغالباً ما تستخدم في استراتيجيات الدورة لزيادة العائد.
• تختلف آليات تسعير هذه الرموز وآليات المكافآت، حيث يعتمد بعضها على تصميم إعادة التوازن، بينما تزداد قيمة النسخ المغلفة مع ارتفاع سعر الصرف مقابل ETH.
• مع توسع حجم هذه الأصول، سيصبح من المهم جدًا مراقبة قائمة التحقق من المصدّقين، والسيولة في السوق الثانوية، وحالة علاوة/خصم LST على ETH، لتقييم مخاطر الاسترداد والسيولة.

مقدمة

كنظام بلوكتشين من الطبقة الأولى، فإن قيمة Ethereum تتجاوز بكثير العملات الرقمية. تتيح برمجتها استخدام الأصول بشكل أكثر كفاءة، مثل تأمين أمان الشبكة، والعمل كأصول للتداول والرهون في نظامها البيئي على السلسلة. لزيادة قابلية استخدام ETH وتركيبه في هذه السيناريوهات، ظهرت أنواع مختلفة من “نسخ” أو إصدارات رمزية من ETH.

من توفير رموز مغلفة Wrapped ETH متوافقة مع ERC-20، إلى توفير رموز إيداع سائلة (LST) ذات عائدات قابلة للاستخدام وقابلة للنقل، بالإضافة إلى أنواع رموز أخرى توفر عائدات إضافية وفوائد عملية. لقد أصبحت هذه الأشكال الرمزية من ETH جزءًا مهمًا من بنية الإيثيريوم الأساسية، حيث تفتح الباب للتشغيل البيني وكفاءة رأس المال. ولكن مع تزايد تداخلها وطبقاتها في النظام البيئي، ستؤثر بشكل كبير على السيولة، وثبات الربط، وديناميكيات الاسترداد.

في هذا التقرير، سنقوم بتحليل النسخة المميزة من توكن ETH وشرح أسباب ظهورها. بعد ذلك، سنركز على توكنات الرهن السائلة، ونحلل آلية تسعيرها، وهيكل المكافآت، وفائدتها، بينما نقيم حالة السيولة والمخاطر التي تؤثر على استقرارها.

نمط إيكولوجي لـ ETH المرمّز

حاليًا، الأصول المرتبطة بالإيثيريوم تتواجد بشكل رئيسي في الأشكال التالية: ETH الأصلي، ETH المغلف، ETH المودع السائل (LST) و ETH المودع السائل المتجدد (LRT). على الرغم من أن هذه المتغيرات قد تزيد من التعقيد، إلا أن ظهورها يهدف إلى معالجة القيود السابقة، وزيادة السيولة، والقابلية للتجميع، والحصول على فرص جديدة للعائدات على السلسلة.

! gPeynrk71e2bCJ6JLMs9XoRaFcWeAkWVUju3LeBI.png

أداء الرموز المختلفة لـ ETH وعلاقاتها المتبادلة

تغليف ETH (WETH)

باعتبارها الرمز الأصلي للإيثيريوم، يعتبر ETH أمرًا حيويًا في دفع رسوم المعاملات، وتعويض المدققين لضمان أمان الشبكة، وأيضًا كوسيلة للتبادل. ولكن، نظرًا لأنه غير متوافق مع ERC-20، كانت تطبيقاته محدودة في DeFi في المراحل المبكرة. وهذا أدى إلى ظهور WETH، وهو الإصدار المعتمد على ERC-20 من ETH. سرعان ما أصبحت WETH جزءًا أساسيًا من البورصات اللامركزية، وحمامات السيولة، وبروتوكولات الإقراض مثل Uniswap وAave، حيث تعمل كزوج تداول أساسي وأصل ضمان. بحلول عام 2021، تجاوز إجمالي المعروض من WETH 8 ملايين، مما جعله الشكل الرئيسي المرمز لـ ETH.

! gZDtbZNiYNb5GvyrPVmMomPzRx8yFVjP7HE5mKfN.jpeg

رموز الإيداع السائلة (LST) وإصداراتها المغلقة

أدى الانتقال إلى آلية إثبات الحصة (PoS) في الإيثريوم إلى فرص جديدة. قبل ترقية Shapella، كانت ETH المرهونة مغلقة في سلسلة الإشارة، مما أدى فعلياً إلى نقص في السيولة. قامت رموز الإيداع السائلة مثل stETH من Lido بحل هذه المشكلة من خلال تمثيل المستخدمين في الرهن لدى المدققين وإصدار حقوق قابلة للتحويل على ETH المرهونة.

يمكنها أن تجمع العوائد مع الحفاظ على السيولة، مما أدى إلى اعتماد سريع لبروتوكولات الإقراض وأحواض السيولة. النسخ المغلقة مثل wstETH تحول رموز Rebase إلى رموز ERC-20 ثابتة أكثر ملاءمة للتكامل. لقد حلت LST ونسخها المغلقة محل WETH كأكثر شكل رمزي شائع لـ ETH.

! 03T2Km5Txokss7T86BChprpMiCVGthHIJNkhnZhF.png

لديود حوالي 100 مليار دولار من ETH المربوطة (wstETH) المقفلة في بروتوكولات الإقراض DeFi على شبكة إيثريوم الرئيسية، مما يبرز دورها كأصل ضمان أساسي. في الممارسة العملية، يقوم المستخدمون عادةً بإيداع LST لاقتراض ETH أو العملات المستقرة، ثم من خلال استراتيجية “الدورية”، يعيدون استثمار العائدات لشراء المزيد من stETH، مما يعزز عوائد التخزين. كما أنه يدعم خزائن الإقراض وإعادة التخزين، مما يجمع بين مكافآت التخزين وفائدة الضمان، وبالتالي يزيد من كفاءة رأس المال. مع تزايد الطلب على الأصول المعنونة والعوائد، كما يظهر LST، من المحتمل أن تلعب دورًا أساسيًا في سوق DeFi.

الجدول أدناه يوضح الإصدارات المختلفة من ETH المرمز:

! Osvgkwsq3q6WyZhHOrmq6iHnidMke8XTIWV7C6hk.png

رموز الإيداع السائلة (LST)

( آلية التسعير والمكافآت

على الرغم من أن جميع رموز الرهن السائلة )LST### تمثل حق الاشتراك في ETH ، إلا أن أسعار تداولها قد تختلف اعتمادًا على تصميمها وطريقة حساب المكافآت المرهونة. تم تصميم رموز إعادة التوازن مثل stETH من Lido للحفاظ على قرب السعر من ETH من خلال زيادة رصيد المستخدم بمرور الوقت. بينما الرموز المغلفة مثل wstETH أو cbETH من Coinbase ، التي تتوافق مع بروتوكول ERC-20 ، تحتفظ برصيد ثابت وتزداد قيمتها من خلال ارتفاع سعر الصرف مقابل ETH.

! FW3To79EBp695NOb3dmv4oaG3jWL1yYybSAkjK4q.jpeg

كما هو موضح أعلاه، فإن سعر تداول stETH من Lido قريب من الأصول الأساسية ETH، بينما wstETH و cbETH من Coinbase يشهدان علاوة. خلال ضغط السوق أو انخفاض السيولة أو تغييرات التشغيل، تكون الأصول المغلفة LST عرضة أيضًا لعدم تطابق الأسعار، مما قد يؤثر على إدراك السوق، ويؤدي إلى انخفاض العلاوة مع تغير الطلب.

( مقارنة أسعار DEX و CEX

يمكن تداول stETH في منصات التداول اللامركزية مثل Curve وغيرها من منصات التداول المركزية مثل OKX وBybit وDeribit. عادةً ما تبقى الأسعار متسقة، وتعمل أنشطة التحكيم على تقليل الفجوة السعرية، لكن الأحداث الضاغطة قد تؤدي إلى انقطاع مؤقت في السوق. خلال انهيار Terra/Luna في مايو 2022، انخفض stETH على Curve إلى حوالي 0.935 ETH (انحراف بنسبة 6.5%)، مما أدى إلى تصفية سلسلة وخسائر رأسمالية للكيانات مثل Three Arrows Capital التي كانت تستخدم stETH في استراتيجيات الدورة الرافعة. منذ ذلك الحين، انخفض الاعتماد على منصة تداول واحدة، وأصبح آلية اكتشاف الأسعار أكثر توازنًا بين DEX وCEX.

! [7X6OOOVlEoe8dSP1ZZtyz67SE6AovaCenWHrfib6.png])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-9ea3e475d6a73b0178ebee35056665ca.webp “7398254” ###

الاسترداد والسيولة

هناك طريقتان رئيسيتان لاسترداد ETH من قبل المراهنين: من خلال نظام التحقق في Ethereum، أو من خلال الأسواق المركزية واللامركزية الثانوية. الطريقة الرئيسية للاسترداد تتم من خلال قوائم الدخول والخروج في Ethereum، والتي تتحكم في تدفق دخول وخروج المصدقين من الشبكة. هذه القوائم تخضع لقيود السيولة (churn limit)، مما يعني أنه يمكن أن يدخل أو يخرج عدد ثابت من المصدقين فقط في كل فترة (epoch) (حوالي 6.4 دقائق). يتم التعبير عن طول القائمة بعدد المصدقين أو ETH أو الوقت، مما يعكس كل من الطلب على المراهنة وضغط الاسترداد.

نظرًا لأن المساهمين قد حققوا أرباحًا بعد ارتفاع ETH، ولأن بعض الاستراتيجيات الدائرية قد تم解除، فقد تجاوزت كمية ETH في قائمة الخروج مؤخرًا 900,000 ETH (حوالي 33,000 مُصدق). اعتبارًا من 8 سبتمبر، انخفضت كمية ETH في قائمة الخروج إلى حوالي 660,000 ETH (حوالي 20,000 مُصدق). في نفس الوقت، تجاوزت كمية ETH في قائمة الدخول أيضًا 900,000، مما يدل على أن الطلب على المساهمة قوي بعد ترقية Pectra، والمتوسط الفعّال للرصيد أعلى أيضًا.

! 7lmGgQJHCFwz8aAZdHzXFwHXkZWAs8Fg0Amt761B.png

( كيف هي سيولة LST؟

السيولة هي عامل مهم في LST (وكذلك LRT) لأن المستخدمين يجب أن يعتمدوا على السوق الثانوية للاسترداد، خاصة في حالة طول قائمة الانتظار للخروج. عادة ما يتم إجراء هذه الاستردادات عبر منصات تداول على السلسلة أو خارجها، حيث يمكن تبادل LST مقابل ETH أو WETH. يمكن أن تحقق بورصات مركزية )CEX( وأسواق بورصات لامركزية )DEX### أرباحًا فعالة، ولكن عندما تطول قائمة الانتظار للمحققين وتكون السيولة غير كافية، قد تحدث حالات انفصال بشكل متكرر.

كما هو مذكور أعلاه، فإن سيولة LST مثل stETH من Lido أكثر تشتتًا بين المنصات المختلفة. على الرغم من أن معظم سيولة stETH كانت متركزة في البداية في بركة stETH/ETH في Curve، إلا أنها توسعت تدريجيًا لتشمل DEX وCEX أخرى مثل Balancer. تمتلك أسواق stETH-ETH الفورية في البورصات مثل Deribit وBybit وOKX سيولة تبلغ حوالي 4.6 مليون دولار، مع تقلبات في نطاق ±2% من السعر الوسيط (سعر الشراء 1.6 مليون دولار / سعر البيع 3 ملايين دولار).

! sNLDUg2GbB4YvkhEFRyvZWw2V0kdI8CLLqbsNSKq.png

الاستنتاج

من الرموز المغلفة إلى الرموز المرهونة السائلة، أصبحت النسخ المختلفة من ETH الآن جزءًا أساسيًا من بنية Ethereum التحتية، وقد حصلت على اهتمام واسع في أنظمة PoS مثل Solana. تحل الرموز المغلفة مشكلة القابلية للتجميع المبكرة، بينما تعزز الرموز المرهونة السائلة (LST) والرموز المعاد رهنها السائلة (LRT) كفاءة رأس المال والقابلية للتجميع لـ ETH. في الوقت نفسه، أعادت انتعاشها والفوضى السابقة إثارة المخاوف بشأن السيولة، والاسترداد، ومخاطر التسعير، والتي قد تنتشر.

مع نشر خزانات التمويل الجديدة على الشبكة، تظهر فرص جديدة للعائدات والتشغيل البيني من احتياطي الأصول الرقمية إلى صناديق ETF المحتملة المرتبطة بالإيثريوم (حيث قدمت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية توضيحات حديثة حول رموز الإيثريوم القابلة للتداول). في الوقت نفسه، مع توسع حجم الأصول المرمزة والعائدة بشكل مستمر وزيادة انتشارها في النظام البيئي بأكمله، ستصبح ديناميكيات السيولة والاسترداد حاسمة.