محادثة مع مدير استثمار VanEck: من وجهة نظر المؤسسات، هل يجب عليك شراء BTC الآن؟

تنظيم & تجميع: شينتشاو TechFlow

الضيف: ماثيو سيغيل، مدير محفظة صندوق VanEck Onchain Economy ETF ($NODE)

المضيف: أنطوني بومبليانو

مصدر البودكاست: أنتوني بومبليانو

العنوان الأصلي: هل حان الوقت لشراء البيتكوين الآن؟

تاريخ البث: 25 نوفمبر 2025

ملخص النقاط الرئيسية

ماثيو سيغيل هو مدير محفظة صندوق VanEck Onchain Economy ETF ($NODE)، والذي يُعتبر من بين المنتجات المؤسسية الأكثر تفكيراً في المستقبل في نظام التشفير البيئي. في هذه المقابلة، ناقشنا كيف تقيم المؤسسات البيتكوين، بدءًا من هيكل السوق، مشاعر المستثمرين، إلى العوامل المحركة للأسعار الأخيرة. قدم ماثيو ثلاثة مؤشرات رئيسية يستخدمها لتحديد اتجاه البيتكوين في المستقبل، وشارك استراتيجياته للشراء خلال تقلبات السوق، بالإضافة إلى النقاط التي يركز عليها في أسهم الشركات المدرجة ذات الصلة بالتشفير. علاوة على ذلك، ناقشت هذه الحلقة أيضاً النظام البيئي الأوسع للأصول الرقمية، بما في ذلك منصات العقود الذكية، العملات المستقرة، والمجالات التي يعتقد أنها الأكثر قدرة على التطوير على المدى الطويل.

هنا أيضًا ملخص مبسط لتدوين الملاحظات الخاصة بالبث الصوتي، يساعدك على فهم الفكرة بسرعة.

ملخص وجهات نظر مثيرة

تتحول شركات تعدين البيتكوين إلى شركات الذكاء الاصطناعي.

التقلب هو أحد أكبر التحديات في مجال التشفير.

ماثيو سيغيل يقيم عادة أداء سوق البيتكوين من ثلاث زوايا. الزاوية الأولى هي السيولة العالمية، حيث توجد علاقة سلبية مستمرة بين البيتكوين ومؤشر الدولار (DXY); الزاوية الثانية هي مستوى الرافعة المالية في النظام البيئي للعملات المشفرة، حيث انخفض مستوى الرافعة المالية في سوق العملات المشفرة حاليًا، وانخفضت أسعار التمويل بشكل كبير; الزاوية الثالثة هي النشاط على السلسلة، حيث يبدو أن النشاط على السلسلة ضعيف حاليًا، وحالة النشاط ليست متفائلة.

إن الدعم بالقرب من 78,000 و70,000 دولار هو فرصة دخول جيدة.

أنا عادة ما أختار طريقة الاستثمار الثابت، مثل استثمار مبلغ ثابت عند مستوى سعر معين، أو الاستثمار الثابت كل يومين.

أسلوب استثماري هو حجم مراكز صغيرة، تنوع كبير، مع الاستفادة من استراتيجية “شراء منخفض وبيع مرتفع” في السوق. حتى الآن، كانت هذه الاستراتيجية فعالة.

بمجرد اتخاذ قرار الشراء، لا تحتاج إلى استثمار كل شيء دفعة واحدة، بل يمكنك استخدام طريقة التوزيع التدريجي للتعامل بشكل أكثر عقلانية مع تقلبات السوق.

السوق مشبعة بشكل زائد ، ومعدل التضخم للعملات البديلة لا يزال مرتفعًا جدًا. بخلاف الخصائص المضاربة ، لم تجد حقًا نقطة التوافق بين المنتج والسوق.

تظهر سولانا أداءً ممتازًا في بناء نظام بيئي عبر الصناعات.

إن سياسة عدم التنظيم التي اتبعها ترامب أثرت سلبًا على العملات البديلة، حيث تم تقليل خاصية اللامركزية في ظل البيئة التنظيمية الجديدة.

كيف تنظر المؤسسات الحالية إلى البيتكوين

أنتوني بومبليانو: اليوم دعونا ماثيو سيغيل، وهو مدير محفظة صندوق ETF للاقتصاد القائم على السلسلة في فان إيك ($NODE).

أعتقد أننا يمكن أن نبدأ بسؤال مهم: كيف تنظر المؤسسات حاليا إلى بيتكوين؟ إشارات السوق معقدة للغاية، فهناك بيانات إيجابية وأخرى سلبية، أداء الأسعار ضعيف، ومشاعر المستثمرين متشائمة. كيف تنظر Van Eck وغيرها من المؤسسات عادة إلى بيتكوين وتوزيع الأصول الخاصة بها؟

ماثيو سيغيل:

من وجهة نظر اهتمام المستثمرين، أعتقد أن التركيز المؤسسي على البيتكوين لا يزال مرتفعًا. لا نزال نتلقى طلبات كبيرة بشأن المحتوى التعليمي، واقتراحات بناء المحافظ، وطلبات التخصيص الصغيرة. ومع ذلك، شهد سعر البيتكوين حاليًا انخفاضًا بأكثر من 30%، كما انخفض حجم التداول لبعض منتجاتنا المدرجة. وهذا يشير إلى أنه على الرغم من ارتفاع اهتمام المستثمرين في دراسة البيتكوين، إلا أن هناك بعض التردد في العمليات التجارية الفعلية.

Anthony Pompliano: إذن، إذا قمنا بتحليل هذه النقاط البيانية، كيف ستقوم بتمييز البيانات الإيجابية عن البيانات السلبية؟

ماثيو سيغيل:

نحن عادةً ما نقوم بتقييم أداء سوق البيتكوين من ثلاثة زوايا.

الأول هو السيولة العالمية. العلاقة السلبية المستمرة بين البيتكوين ومؤشر الدولار (DXY) تجعل تأثير ميول المخاطر العالمية والرفع المالي وتخفيض الرفع المالي على البيتكوين بارزًا للغاية، خاصة منذ جائحة COVID. تأثير هذا الاتجاه الكلي على البيتكوين يتجاوز بكثير المراحل السابقة. للأسف، كان عمال المناجم في البيتكوين في موقع مركزي خلال هذه العملية. مؤخرًا، بسبب تشديد شروط الائتمان وجمع الشركات الضخمة (مثل أوراكل) ديونًا ضخمة لتطوير قدراتها في الذكاء الاصطناعي، كان على عمال المناجم في البيتكوين تعديل عملياتهم لتناسب فرص السوق. يتطلب ذلك نفقات رأس مالية كبيرة، وغالبًا ما تعتمد هذه الأموال على تمويل الدين، أو تمويل الملكية، أو بيع البيتكوين لجمع الأموال. حتى أكتوبر، كان عمال المناجم في البيتكوين لا يزالون يبيعون البيتكوين بنشاط لدعم هذه الإنشاءات. أدت هذه الحالة إلى حلقة مفرغة: تشديد شروط الائتمان أثر ليس فقط على قدرة عمال المناجم على التمويل، بل ضغط أيضًا على سعر البيتكوين. لذلك، أعتقد أنه من منظور السيولة العالمية، الأدلة مختلطة، حيث توجد دعم مالي، لكن آفاق السوق أصبحت أكثر عدم اليقين.

المنظور الثاني هو مستوى الرافعة المالية في نظام التشفير البيئي. أعتقد أن هذه إشارة إيجابية. شهدنا تصفية سوق في منتصف أكتوبر، مما أدى إلى انخفاض مستوى الرافعة المالية في سوق التشفير، وتراجع كبير في أسعار التمويل. خلال الـ 12 ساعة الماضية، بلغ حجم تصفية السوق حوالي 1.7 مليار دولار. وهذا يدل على أن شعور الرافعة المالية في سوق التشفير قد تراجع بشكل ملحوظ، وأعتبر ذلك إشارة صعودية.

المنظور الثالث هو الأنشطة على السلسلة. عادةً ما نركز على بيانات مثل رسوم المعاملات، عدد العناوين النشطة، وتكرار المعاملات. من خلال هذه البيانات، يبدو أن الأنشطة على السلسلة تعاني من الضعف، والحالة النشطة ليست متفائلة.

كيف تقيم المؤشرات ومستويات سعر البيتكوين الرئيسية في الوقت الفعلي

أنتوني بومبليانو: إذن، كيف تقيم سوق البيتكوين؟ لقد تحدثنا عن أن السيولة العالمية هي “ضوء أصفر”، والرافعة المالية في النظام البيئي للعملات المشفرة هي “ضوء أخضر”، بينما النشاط على السلسلة هو “ضوء أحمر”. من الواضح أن هذه الإشارات مختلطة. كيف ستوازن بين هذه العوامل؟ أي من الثلاثة تفضل التركيز عليه؟ عندما تظهر هذه الإشارات في نفس الوقت، كيف تعدل استراتيجيتك؟

ماثيو سيغيل:

أعتقد أن هذا يعتمد إلى حد كبير على نمط استثمار الفرد. كما ذكرت سابقًا، انخفض حجم التداول في السوق حاليًا، مما يدل على تردد المستثمرين في اتخاذ إجراءات فعلية. كمثال على صندوق ETF للاقتصاد القائم على blockchain الذي أديره، قمت ببيع 15% من موقعي في تعدين البيتكوين قبل حوالي أسبوعين أو ثلاثة. جاء ذلك لأننا لاحظنا أن المشاعر التفاؤلية في السوق بدأت تتقلص، بينما أصبح بيئة الائتمان أكثر تشددًا. يساهم عمال مناجم البيتكوين بشكل كبير في عائداتنا، لذا فإن إجراء تخفيف المخاطر بشكل معتدل قبل نهاية العام هو خيار حكيم. حاليًا، لم نعد نشر هذه الأموال، لكنني أراقب عدة مستويات سعرية رئيسية للبيتكوين.

أحد المستويات الرئيسية هو 78,000 دولار، مما يعادل انخفاضًا بنسبة 40% من القمة. خلال دورة السوق السابقة، عانت بيتكوين من انخفاض بنسبة 80%. منذ ذلك الحين، انخفضت تقلبات سعر بيتكوين بنحو النصف. إذا انخفضت التقلبات إلى النصف، أعتقد أن نطاق تعديل السعر قد ينخفض أيضًا إلى النصف، لذا فإن انخفاض بنسبة 40% هو فرصة معقولة للمخاطر والعائد. بالإضافة إلى ذلك، يمكن أن يتجاوز مستوى 78,000 دولار مستوى الدعم البالغ 69,000 دولار الذي تشكل بعد الانتخابات. شهدنا تقلبات يوم الانتخابات بالقرب من 70,000 دولار، واختبرنا هذا المستوى مرة أخرى في أبريل من هذا العام. لذلك، تم تشكيل دعم تقني قوي هنا.

إذا انخفض السعر أكثر، فإن المستوى الآخر الذي يستحق المراقبة هو 55,000 دولار، وهو موقع المتوسط المتحرك لمدة 200 أسبوع. إذا شهد السوق ظروفًا متطرفة، مثل الانخفاض بنسبة 80% مرة أخرى، فقد يعود سعر البيتكوين إلى حوالي 27,000 دولار، وهو بالضبط مستوى السعر عندما تقدمت بلاك روك بطلب للحصول على ETF للبيتكوين. ستؤدي هذه الحالة إلى محو جميع مكاسب ETF، لكنني أعتقد أن هذه الاحتمالية منخفضة. بشكل عام، يعتبر الانخفاض بنسبة 40% والدعم بالقرب من 70,000 دولار فرصة جيدة للدخول.

أنطوني بومبليانو: أفهم وجهة نظرك. بصفتنا مستثمرين أفراد، يمكننا أن نكون أكثر مرونة في تقييم مستويات الأسعار، مثل 77,000 دولار أو 80,000 دولار، وقد لا تكون هذه الفجوات ذات أهمية كبيرة بالنسبة للأفراد، ولكن المستثمرين المؤسسات يواجهون قيودًا أكبر عند نشر رأس المال، مثل إدارة المخاطر وإعادة التوازن وغيرها من القضايا، وفي الوقت نفسه يمتلكون أدوات وبيانات وخبرات لا يمكن للمستثمرين الأفراد الحصول عليها.

كيف ترى الفرق بين الاستثمار عند 77,500 دولار و 80,000 دولار؟ هل ينبغي اتخاذ إجراء حاسم عند الاقتراب من الهدف بدلاً من الانتظار للحصول على سعر أقل؟ في ظل تقلبات السوق الحالية، كيف ستنفذ استراتيجيتك الاستثمارية بشكل محدد؟ على سبيل المثال، عندما تكون السوق مليئة بالجشع أو الخوف الشديد، يكون تقلب السوق منخفضًا ولكن مؤشر VIX يصل إلى 28. في هذه الحالة، هل ستدخل بشكل حاسم مباشرة، أم ستظل ملتزمًا من خلال تحديد أهداف الأسعار وأوامر الشراء المحددة؟

ماثيو سيجل:

أسلوبي الشخصي يميل أكثر إلى التقدم التدريجي. عادةً ما أختار أسلوب الاستثمار المنتظم، مثل الاستثمار بمبلغ ثابت عند مستوى سعر معين، أو القيام باستثمار منتظم كل يومين. كمتداولين محترفين، لدينا فريق متخصص من المتداولين لدعمنا، يمكنهم المساعدة في العثور على السيولة وتنفيذ الصفقات. هذه واحدة من مزايا الاستثمار المؤسسي، حيث تتيح لنا اعتماد أساليب استثمار أكثر انضباطاً.

ومع ذلك، أعتقد أنه لا يوجد طريقة صحيحة أو خاطئة بشكل مطلق. المفتاح هو اتخاذ قرارات حكيمة ومعقولة بناءً على المنطق الخاص بك واحتياجات العملاء. بالنسبة لي، فإن التخطيط التدريجي هو الأنسب لأسلوب حياتي.

لماذا أداء الأسهم المرتبطة بالتشفير $NODE ممتاز

Anthony Pompliano: دعونا نتحدث عن الأسهم العامة المرتبطة بالبيتكوين وصناعة التشفير. لقد كان منتج ETF الخاص بكم $NODE أداءً رائعًا منذ تأسيسه، حيث علمت أن ارتفاعه يتراوح بين 28% و 32%، متجاوزًا أداء البيتكوين.

بشكل عام، يعتقد الكثيرون أن البيتكوين أو الأصول المشفرة يجب أن تتفوق على الأسهم ذات الصلة، لكننا شهدنا بعض الحالات المختلفة في العام الماضي. يرجى التحدث عن استراتيجية الأسهم العامة لـ $NODE ، بالإضافة إلى أفكاركم حول تخصيص الأصول في هذه الشركات.

ماثيو سيغيل:

هذا صحيح. من منظور المستثمرين، سواء كانوا مؤسسات أو مستثمرين فرديين، يميل العديد من الناس إلى الاستثمار غير المباشر في صناعة التشفير من خلال الأسهم. يرجع ذلك إلى أن المعلومات المالية للأسهم أكثر معيارية، ويمكن أن تتناسب مباشرة مع حسابات الوساطة الخاصة بهم. من خلال ملاحظتي، كان هناك تغيير كبير في صناعة التشفير منذ الانتخابات، وهو أن البنوك الاستثمارية بدأت تكون على استعداد للاكتتاب في الأصول المتعلقة بالتشفير. وهذا هو السبب في أننا شهدنا العديد من الاكتتابات العامة الأولية، وSPAC، وإصدارات ثانوية في العام الماضي. نحن محظوظون في Van Eck، حيث قمنا بتعديل استراتيجيتنا بعد الانتخابات للتركيز على استثمار الأسهم المتعلقة بالتشفير. من حيث النتائج، كانت هذه الاستراتيجية صحيحة. منذ إطلاق $NODE ، انخفض سعر البيتكوين بنسبة 16٪، بينما ارتفعت الأسهم ذات الصلة بشكل كبير. تمكنا من التعرف على التأثير العميق للذكاء الاصطناعي على عمال مناجم البيتكوين، وبنينا محفظة استثمارية ذات تقلبات منخفضة نسبياً.

بالطبع، شهدت محفظتنا أيضًا بعض التراجعات، ولكن مقارنةً بالمنتجات التنافسية الأخرى في السوق، نجحنا في تقليل بعض مخاطر الهبوط من خلال التحكم الصارم في حجم المراكز. في هذه المرحلة المبكرة من الصناعة، تواجه العديد من الشركات الصغيرة والشركات ذات الرافعة المالية العالية مخاطر التنفيذ والتشغيل. أعتقد أنه ليس من الضروري تحمل مخاطر كبيرة، مثل تخصيص 10% لمركز واحد. على العكس، أميل إلى تركيز المخاطر في نطاق 1% إلى 4% واستغلال تقلبات السوق للبحث عن المزايا.

بالإضافة إلى ذلك، فإن تعريفنا للأسهم المتعلقة بالتشفير واسع نسبيًا، حيث لا نركز فقط على الشركات التي ترتبط أعمالها الرئيسية بصناعة التشفير، بل تشمل أيضًا الشركات التي تدخل سلسلة قيمة البيتكوين من خلال توكين أو البيع. هذه الشركات لا تستطيع فقط توفير التكاليف، بل يمكنها أيضًا خلق إيرادات من خلال الأعمال ذات الصلة، مما يؤثر بشكل كبير على نسبة السعر إلى الأرباح. لذلك، أسلوب استثماري هو حجم مراكز صغير، و تنويع عالٍ، مع استخدام استراتيجية “شراء منخفض وبيع مرتفع” في السوق. حتى الآن، كانت هذه الاستراتيجية فعالة.

Anthony Pompliano: الشركات التي ذكرتها قد لا تكون معظم أعمالها مرتبطة بصناعة التشفير. هل يمكنك إعطاء مثال، مثل أي الشركات تبيع منتجات لصناعة التشفير أو تستخدم تقنيات ذات صلة، ولكن لا تُعتبر شركات تشفير بالمعنى التقليدي؟

ماثيو سيغيل:

يمكنني أن أقدم مثالاً، وهو Hynex، وهي شركة كورية مصنعة للذاكرة، تبيع منتجاتها بشكل أساسي لصناعة أشباه الموصلات. تنافس مع Micron وSanDisk، وتعتبر جزءًا من سوق احتكاري. عندما تكون مبيعات أجهزة تعدين البيتكوين جيدة، فإن حصة Hynex من أعمال DRAM في تعدين البيتكوين تكون حوالي رقم واحد إلى رقمين متوسطين. من الناحية الهامشية، يؤثر ذلك بالفعل على أعمالها بشكل معين، لكنه ليس العامل الحاسم. ومع ذلك، عندما نأخذ تأثير الذكاء الاصطناعي على سلسلة التوريد في الاعتبار، تحدث تغييرات ملحوظة في ديناميات العرض والطلب. الشركات مثل Hynex لديها حاليًا نسبة السعر إلى الأرباح تبلغ حوالي 5 مرات، مما يجعلها استثمارًا ذا تقييم جذاب للغاية. نحن نخصص لحصة Hynex حوالي 1%، حيث أن الشركة مرتبطة ليس فقط بالأصول الرقمية، ولكنها تستفيد أيضًا من فرص النمو الهيكلية الأخرى. هذه مثال جيد.

ما الذي يمكن أن يغير الوضع المتعثر لعمال مناجم البيتكوين؟

أنتوني بومبليانو: شهد عمال مناجم البيتكوين تراجعات ملحوظة في السنوات الأخيرة، خاصة بعد وصول سعر البيتكوين إلى ذروته. ما هي العوامل التي تعتقد أنها يمكن أن تعكس الوضع المتراجع لعمال المناجم؟

ناقشنا مؤخرًا وجهة نظر مثيرة للاهتمام، جاءت من هوارد ماركس في مقابلة له في كلية وارتون للأعمال في عام 2018. أشار إلى استعارته الشائعة في الاستثمار - “التقاط السكاكين الساقطة”، حيث أن استراتيجيته ليست محاولة القاع بدقة، بل شراء تدريجيًا وتجميع المراكز عندما تكون الأسعار قريبة من القاع، حتى لو كان السعر قد يستمر في الانخفاض، ولكن عند انتعاش السوق، سيواصل زيادة المراكز. فكيف تعتقد أن اتجاهات عمال مناجم البيتكوين يمكن أن تتغير؟

ماثيو سيغيل:

أنا أتفق تمامًا مع رأي هوارد ماركس، وهذا هو بالضبط ما ذكرته سابقًا بشأن استراتيجية الاستثمار. بمجرد اتخاذ القرار بالشراء، لا يحتاج الأمر إلى استثمار كل شيء دفعة واحدة، بل يجب اتباع نهج تدريجي للتعامل بشكل أكثر عقلانية مع تقلبات السوق.

من تحليلي الشخصي، هناك عاملان رئيسيان قد يساعدان المعدنين على الخروج من المأزق. الأول هو أداء الإيرادات في مجال الذكاء الاصطناعي. هناك جدل كبير في السوق حول ما إذا كانت الاستثمارات في الذكاء الاصطناعي يمكن أن تحقق عوائد فعلية. أعتقد أن عوائد الذكاء الاصطناعي تتجلى في تحسين التكاليف أكثر من كونها زيادة مباشرة في الإيرادات. من خلال خفض تكاليف التشغيل، يمكن للشركات تعزيز أرباحها لكل سهم بشكل أكثر وضوحًا، وهذا يعد إشارة إيجابية للسوق. على سبيل المثال، توصلت OpenAI مؤخرًا إلى اتفاق شراكة مع Target لتكامل تقنيتها في التطبيقات التجارية وعمليات الدفع. قد تصل قيمة هذه الصفقة إلى تسعة أرقام، وعلى الرغم من أن المعلومات المتعلقة بها محدودة حاليًا، إلا أنه مع ظهور المزيد من الصفقات المماثلة، قد تتزايد ثقة السوق في الذكاء الاصطناعي.

العامل الثاني هو سياسة البنك الاحتياطي الفيدرالي النقدية. إذا اختار البنك الاحتياطي الفيدرالي خفض أسعار الفائدة، فسوف يحسن ذلك بشكل كبير من سيولة السوق، وهو أمر حيوي لعمال مناجم البيتكوين. لا يزال هناك انقسام في السوق حول ما إذا كان البنك الاحتياطي الفيدرالي سيخفض أسعار الفائدة في ديسمبر، ولكن بمجرد تحسن السيولة، ستخفف الضغوط المالية على عمال المناجم.

بصفة عامة، قد تكون هذان العاملان - أداء إيرادات الذكاء الاصطناعي والسياسة النقدية للاحتياطي الفيدرالي - المحركين الرئيسيين لتغيير حالة الكساد لدى عمال مناجم البيتكوين.

أنتوني بومبليانو: عندما نتحدث عن الشركات العامة المتعلقة بالعملات المشفرة، فإن عمال تعدين البيتكوين يعتبرون مجالاً مهماً. بالإضافة إلى ذلك، هناك مزودو العملات المستقرة مثل Circle وGemini وCoinbase، فضلاً عن بعض شركات البنية التحتية ومواضيع ذات صلة أخرى. كيف ترى هذه الشركات؟

ماثيو سيغيل:

Circle هو مثال نموذجي، حيث تم المبالغة في تقييمه بسبب حماس السوق، وهو الآن يمر بفترة انخفاض في التقييم. ومع ذلك، فإن حصته في السوق في الواقع تتوسع تدريجياً، لذلك قد نزيد من تخصيصنا لهذه الشركات في محفظتنا في المستقبل. بالعودة إلى عمال تعدين البيتكوين، تعلمنا من الديناميات السوقية الأخيرة درساً حول الدور الرئيسي لتكلفة رأس المال. على مدى الأشهر الثلاثة الماضية، كانت جميع شركات التعدين تقريباً تجمع الأموال لدعم بناء بنيتها التحتية للذكاء الاصطناعي. هذه عملية كثيفة رأس المال، ونبدأ في رؤية تباين في تكلفة رأس المال داخل الصناعة. على سبيل المثال، أعلنت Cipher مؤخراً أنها توصلت إلى اتفاق مع Fluid Stack (المدعومة من جوجل) لبناء البنية التحتية من خلال التمويل بالديون. بينما اضطرت شركات مثل Bitdeer للاعتماد على الدين القابل للتحويل، واتبعت Clean Spark أيضاً طريقة تمويل مخففة مماثلة. ستؤدي هذه الفجوة في قدرة الحصول على رأس المال إلى تفاقم ظاهرة “الفائز يأخذ كل شيء” داخل الصناعة، وبالتالي يجب أن يميل المستثمرون إلى اختيار الشركات الكبرى من عمال التعدين الذين لديهم مزايا رأس المال.

أنتوني بومبلانو: يبدو أن وفورات الحجم أصبحت موضوع نقاش مهم. في الماضي، ربما لم تكن هذه قضية رئيسية بسبب صغر حجم الصناعة. ولكن مع نضوج الصناعة، سواء في الأسواق الخاصة، أو الأصول المشفرة السائلة، أو بعض الشركات المدرجة في مراحل مبكرة، أصبح الحجم أكثر أهمية. على سبيل المثال، نمت Coinbase لتصبح شركة كبيرة حقًا، وهناك أيضًا بعض الشركات في صناعة التعدين التي تجاوزت قيود الحجم. في الصناعات التقليدية، تعتبر وفورات الحجم عادةً حاسمة. والآن، في صناعة التشفير، الأمر كذلك - إما أن تحقق الحجم، أو ستجد نفسك على الهامش.

ماثيو سيغيل:

أنا أتفق تمامًا. في البداية، كانت الاستراتيجية الرئيسية لتعدين البيتكوين هي البحث عن أرخص مصادر الطاقة، وتحقيق الربح من خلال مزايا الموارد الإقليمية. ومع ذلك، بسبب الدعم المالي المحدود من وول ستريت لهذه الأعمال، كان من الصعب على شركات التعدين تحقيق اقتصاديات الحجم. الآن، هذه الحالة تتغير، خاصة عند نقطة التقاء الذكاء الاصطناعي وصناعة التعدين. لقد تمكنت شركات مثل Tera Wolf و Cipher من توسيع نطاق أعمالها من خلال التمويل بالديون، على الرغم من أن تصنيفات هذه التمويلات منخفضة، إلا أن تأثيرها على عدد قليل من المساهمين هو نقطة تحول مهمة.

ومع ذلك، أعتقد أن تعدين البيتكوين لا يزال له خصائص إقليمية قوية. على سبيل المثال، تعمل Cipher في تكساس، بينما تعمل Tera Wulf في نيويورك، وتركز Bitfarms في منطقة PJM (تشير منطقة PJM إلى شبكة PJM المتكاملة، وهي أكبر منظمة لنقل الطاقة الإقليمية في الولايات المتحدة، مسؤولة عن إدارة نظام الطاقة الذي يغطي 13 ولاية في شرق الولايات المتحدة ومنطقة العاصمة واشنطن). في الوقت الحالي، المنافسة المباشرة بين هذه الشركات ليست قوية بعد، ولكن هناك علامات تشير إلى أنها بدأت تتوسع إلى مناطق أكثر. على سبيل المثال، ذكرت Tera Wulf مؤخرًا أنها تخطط للدخول إلى تكساس لخدمة المزيد من العملاء. مع تطور الصناعة، ستظهر فوائد وفورات الحجم تدريجياً، ولكن مثل صناعة المرافق، ستظل العوامل الإقليمية تلعب دورًا مهمًا في ذلك.

تقييم الميزانية العمومية للشركات التي تحتفظ بالبيتكوين

أنتوني بومبليانو: لقد أظهرت MicroStrategy تأثيرات كبيرة من حيث الحجم في إدراج البيتكوين في ميزانيتها العمومية. الآن هناك العديد من الشركات في السوق التي بدأت في إدراج البيتكوين أو الأصول الرقمية الأخرى في ميزانياتها العمومية، بعضها من خلال شركات مدرجة تقليدياً، والبعض الآخر من خلال عمليات الاستحواذ العكسي أو شركات SPAC. كيف ترى سوق الأصول الرقمية ككل، وكيف تعتقد أن هذه الأصول قد تتراكم قيمتها في المستقبل؟

ماثيو سيغيل:

نحن نأخذ نظرة حذرة على هذا المجال. نعتقد أن العديد من شركات الأصول الرقمية ذات القيمة السوقية الصغيرة في السوق قد تواجه صعوبة في الحفاظ على تقييمات مرتفعة على المدى الطويل، وبالطبع، هذا لا يعني أنه لا توجد شركات من هذا القبيل على الإطلاق، ولكن لا يوجد سبب للاعتقاد بأن هناك عددًا كبيرًا من الشركات الصغيرة يمكن أن تحافظ على علاوة. لقد قمت بدراسة الأسواق الآسيوية في بداية مسيرتي المهنية، وكان هناك أيضًا العديد من شركات نوع صافي الأصول (NAV) التي عادة ما كانت تتداول بخصم بنسبة 50%، خاصة في الحالات التي لا توجد فيها مسارات واضحة لتغيير السيطرة أو عندما لا يستطيع المساهمون الأقلية تسييل الأصول. لذلك، استراتيجيتنا هي تجنب هذه الشركات، على الرغم من أنه قد تكون هناك استثناءات في بعض الحالات. مع تخفيض التقييمات، بدأنا نرى بعض الشركات الصغيرة تبدأ في بيع البيتكوين وإعادة شراء الأسهم، في حين أن دخول المستثمرين العدوانيين قد يوفر أيضًا فرصًا لهذه الشركات.

أنا أتابع ما إذا كانت صفقة Strive ستتم بنجاح. إذا اكتملت الصفقة، أعتقد أن عائد المخاطر لـ Strive قد يكون أكثر جاذبية، لأن هيكل الأسهم الممتازة لديهم واضح نسبيًا، مما يسهل على المستثمرين في الدخل الثابت تقييم المخاطر والعوائد. على سبيل المثال، تم تعيين سعر إعادة شراء الأسهم الممتازة لـ Strive عند 110 دولارات، بينما كان سعر الإصدار 75 دولارًا، والقيمة الاسمية 100 دولار. بالإضافة إلى ذلك، يقومون بإدارة أسعار الفائدة للسيطرة على السعر المستهدف بين 95 و 105 دولارات. هذا التصميم يمكن المستثمرين من قياس مخاطر الصعود والهبوط بشكل أفضل.

بالمقارنة، فإن هيكل الأسهم الممتازة لشركة Microstrategy أكثر تعقيداً، على الرغم من أنها ترتبط ارتباطاً وثيقاً بمستثمري السندات القابلة للتحويل، مما يمكنهم من التداول بسعر أعلى طوال الدورة، إلا أن الدائنين لا يزالون يواجهون درجة كبيرة من عدم اليقين، حيث تحتفظ الشركة بخيار استعادة الديون. يزيد هذا التصميم من صعوبة تقييم المخاطر بالنسبة للدائنين، وقد لا يكون ودوداً بما فيه الكفاية لمستثمري الدخل الثابت.

ظهرت حالات مماثلة في شركة Meta Planet. لقد أعلنوا مؤخرًا عن هيكل جديد للأسهم الممتازة، مصمم ليكون أقرب إلى نموذج Strive، ولكن قد لا يكون هذا متفائلًا بالنسبة لهم. السبب في ذلك هو أن هذا الهيكل يزيد من قوة حاملي السندات، مما يمنحهم أولوية في الحصول على التدفقات النقدية، بينما يتم تقليل العوائد المحتملة من الأسهم. قد يكون هذا خيارًا أكثر استدامة لمستثمري السندات، ولكنه قد يؤثر سلبًا على المساهمين، خاصةً بالنسبة لتلك الشركات التي تعتمد على عوائد الأسهم، قد يصبح هذا التصميم عبئًا.

أنتوني بومبليانو: هناك بعض الشكوك في السوق حول قدرة هذه الشركات على سداد ديون الأسهم الممتازة. على سبيل المثال، ذكر سايلور أنه إذا ارتفع البيتكوين بنسبة 2% سنويًا فقط، فإنهم لا يزال بإمكانهم الاستمرار في العمل على المدى الطويل. وإذا لم يكن هناك أي نمو، يمكنهم تمويل العمليات من خلال بيع الأسهم لمدة تصل إلى 70 عامًا. كيف ترى قدرة هذه الشركات على سداد ديونها؟

ماثيو سيغيل:

هذا يعتمد على الهيكل المحدد للميزانية العمومية للشركة. على سبيل المثال، شركات مثل Microstrategy تعتمد قدرتها على سداد الديون بشكل أكبر على ارتفاع أسعار البيتكوين وزيادة الأرباح غير المحققة. يمكنهم من خلال هذه الأرباح غير المحققة الاقتراض بشكل أكبر للحفاظ على العمليات. بينما تميل بعض الشركات الأصغر إلى بيع البيتكوين مباشرة لسداد الديون. قد يعزز هذا النموذج ثقة المستثمرين، لكنه يثير أيضًا سؤالًا: ماذا سيحدث للسوق إذا بدأت هذه الشركات في بيع البيتكوين بكثرة خلال الأسواق الهابطة؟ قد تؤدي هذه الحالة إلى تفاقم الضغط الهبوطي على سعر البيتكوين، خاصة في ظل انخفاض معنويات السوق.

أنتوني بومبليانو: إذا بدأت هذه الشركات في بيع البيتكوين بشكل مركز، ماذا تعتقد أن سيحدث في السوق؟ هل تعتقد أنه سيكون هناك حالة من البيع القسري؟ على سبيل المثال، هل من الممكن أن يُجبر مايكل سايلور على تصفية الأصول؟

ماثيو سيغيل:

من المحتمل أن تؤدي هذه الحالة إلى تفاقم المخاطر الهبوطية لأسعار البيتكوين، خاصة في ظل ضعف مشاعر السوق. أعتقد أن حالة Saylor فريدة من نوعها، حتى لو انخفض سعر البيتكوين بنسبة 50% من ذروته، فإنه ليس مضطراً لبيع الأصول. يمكنه إعادة التمويل من خلال التفاوض مع الدائنين. ومع ذلك، قد تكون الحالة أكثر تعقيداً بالنسبة لبعض الشركات الصغيرة. إذا كانت أسهم هذه الشركات تتداول بخصم بنسبة 50% عن قيمتها الصافية، قد يسعى المستثمرون النشطاء للحصول على مقاعد في مجلس الإدارة، ويدفعون من خلال الوسائل القانونية لإحداث تغييرات في حوكمة الشركة أو حتى تصفية الشركة، لإعادة الأصول إلى المساهمين. وعادةً ما تكون هذه عملية طويلة، قد تستغرق من عام إلى عامين.

أنتوني بومبليانو: إذن، بالنسبة لأولئك الذين يمتلكون البيتكوين ولكنهم ليسوا من شركات البيتكوين، مثل تسلا أو بلوك، هل تعتقد أن هذه الاتجاهات ستستمر في النمو؟ أم أن السوق سيقوم بتجزئتها؟

ماثيو سيجل:

هذه مسألة تستحق المتابعة. لقد لاحظنا حالات مماثلة أثناء إدارة صندوق ETF Node. على سبيل المثال، شركات مثل تسلا و Allied Resources (ARLP) على الرغم من امتلاكها لبيتكوين، إلا أن السوق لم يمنح هذه الحيازات القليلة من بيتكوين قيمة واضحة. ومع ذلك، قد يتغير هذا الوضع مع تغير السوق. مؤخرًا، تفكر MSCI في إزالة Microstrategy من بعض المؤشرات، مما قد يدفع العديد من الشركات إلى تعديل استراتيجياتها للحد من حيازات بيتكوين إلى أقل من 49% من إجمالي الأصول لتجنب الاستبعاد من المؤشر. تسمح هذه الاستراتيجية للشركات بالاستفادة من ارتفاع بيتكوين، بينما تحتفظ بمؤهلاتها في المؤشر. السوق دائمًا في حالة تغير، وأعتقد أنه مع تعديل القواعد، قد يمنح السوق هذه الشركات التي تمتلك كميات قليلة من بيتكوين تقييمًا أعلى.

ماثيو يتحدث عن آفاق العملات البديلة وهيمنة البيتكوين

أنتوني بومبليانو: قضى فريقكم الكثير من الوقت في دراسة الأصول المشفرة والشركات العامة المرتبطة بهذه الأصول. ما هي وجهة نظرك الحالية حول الأصول المشفرة الأخرى بخلاف البيتكوين؟

ماثيو سيجل:

بموضوعية، نحن أقل نشاطًا من بعض المنافسين في ETF في إطلاق حلول الرموز الفردية. لقد قدمنا طلب ETF لـ BNB و Avalanche (AVAX). بصراحة، السوق مشبعة بشكل مفرط، ومعدل التضخم للعملات البديلة لا يزال مرتفعًا. بالإضافة إلى الخصائص المضاربة، لم تجد هذه العملات في الواقع نقطة توافق حقيقية بين المنتج والسوق.

لذلك، فإن موقفنا من هذا المجال ليس إيجابيًا. من الواضح أن السوق قد تراجعت بشكل كبير. حضرت قمة MultiCoin أمس، ووجدت أن Solana تتمتع بأداء ممتاز في بناء نظام بيئي عبر الصناعات. العديد من الصناعات تستفيد من بنيتها التحتية في تقنية blockchain. ومع ذلك، مقارنةً ببعض سلاسل الشركات (مثل Tempo أو Circle)، تفتقر سلاسل blockchain اللامركزية إلى دعم فرق المبيعات. غالبًا ما تجذب سلاسل الشركات التجار من خلال فرق المبيعات، وتدفع الموظفين لاستكشاف السوق من خلال الحوافز الأسهم، بينما يمكن لسلاسل blockchain اللامركزية الاعتماد فقط على قوة المجتمع وإمكانات تحقيق الدخل للانقضاض على الفرص. هذه الآلية التحويلية ليست مباشرة بما يكفي لدفع التجار لتبني أنظمة الدفع الخاصة بها مثل Visa أو Mastercard أو Square أو Solana.

أنتوني بومبليانو: ماذا عن الأداء مقارنةً بالبيتكوين؟ تاريخياً، في أسواق الثور، كانت العملات البديلة تتفوق على البيتكوين. لكن هذه المرة يبدو أن البيتكوين قد تفوق على معظم العملات البديلة، مما أدهش الكثير من الناس. لماذا يحدث هذا؟

ماثيو سيغيل:

من منظور تقييم العملات القانونية، فإن أداء البيتكوين قد تجاوز بالفعل الأصول الأخرى. أعتقد أن سياسة ترامب في تقليل التنظيمات قد أثرت سلبًا على العملات البديلة، لأن خاصية اللامركزية قد تم تقليلها في ظل البيئة التنظيمية الجديدة. في ظل البيئة التنظيمية السابقة، كانت الإيثيريوم تتمتع بميزة واضحة بين البدائل اللامركزية. والآن، تم تقليل هذه الميزة، وأصبح كل مشروع في منصة تنافسية متوازنة نسبيًا. وهذا أيضًا هو السبب جزئيًا وراء ظهور سلاسل الشركات. هذه الشركات ليست لامركزية تمامًا، وخططها ليست لديها أهداف لامركزية واضحة، لكنها قادرة على استخدام الرموز لتطوير بعض الأعمال التي كانت تعتبر غير قانونية في السابق. وهذا جعل المشاريع اللامركزية الحقيقية، مثل الإيثيريوم وسولانا، تفقد بعض ميزاتها التنافسية.

$NODE داخلي: الهيكل والتوزيع والاستراتيجيات

Anthony Pompliano: هل يمكنك أن تقدم لنا مقدمة بسيطة عن NODE، وما هي استراتيجيتكم الاستثمارية؟

ماثيو سيغيل:

NODE هو صندوق استثمار متداول مُدار بنشاط، حيث يمكننا الاحتفاظ بما يصل إلى 25% من الأصول في العملات المشفرة من خلال الصندوق. حاليًا، نحتفظ بنسبة 11% في صندوق بيتكوين، بينما تحتفظ إيثيريوم وسولانا بنحو 1% لكل منهما.

الجزء المتبقي هو الأسهم المتعلقة بهذا المجال. هدفنا هو أي شركة توضح استراتيجيات لكسب المال أو توفيره من خلال اعتماد البيتكوين أو blockchain أو الأصول الرقمية. أنا شخصياً أؤمن أن شركات تعدين البيتكوين تتحول إلى شركات ذكاء اصطناعي. تمثل شركات التعدين أكبر تعرض في الصندوق، حيث تشكل حوالي الثلث. يتم تخصيص باقي الأموال في التكنولوجيا المالية، التجارة الإلكترونية، بنية الطاقة التحتية، وما إلى ذلك. تهدف هذه التنويع إلى تلطيف تقلبات المحفظة.

إذا استثمرنا فقط في الشركات النقية في مجال التشفير، مثل Microstrategy وCoinbase، فإن تقلبات هذه الشركات ذات الرفع العالي قد تكون كبيرة جداً، وقد تصل حتى 10%. وفقاً لتعليقات المستثمرين المؤسسيين، فإن التقلبات هي واحدة من أكبر التحديات في مجال التشفير. لذلك، استراتيجيتنا هي تقليل التقلبات العامة من خلال الاستثمار المتنوع، مع السماح للمستثمرين بالاستفادة من عوائد النمو الناتجة عن انتشار الأصول الرقمية. هذه هي الهدف الرئيسي من NODE.