المؤلف: حسيب ＞|＜
ترجمة: شينتشاو TechFlow
إعادة تسمية “دفاع عن النمو الأسي”
في الماضي، كنت أقول لرواد الأعمال، إن ردود الفعل التي ستتلقاها بعد إطلاق المشروع لن تكون “كراهية”، بل “لامبالاة”. لأنه بشكل افتراضي، لا يهتم أحد بسلسلة الكتل الجديدة التي أطلقتها.
ولكن الآن، يجب أن أتوقف عن قول ذلك. هذا الأسبوع، أطلق Monad للتو، ولم أرَ أبداً سلسلة بلوكتشين جديدة تثير كل هذا “الكراهية”. لقد كنت مستثمراً محترفاً في مجال العملات المشفرة لأكثر من 7 سنوات. قبل عام 2023، كانت كل سلسلة جديدة رأيتها عند إطلاقها إما تستقبل بحماس أو ببرود.
ومع ذلك، الآن، عندما يولد سلسلة جديدة، ستُحاط بأصوات “الكورال” “المكروهة”. إن عدد النقاد الذين رأيتهم لمشاريع مثل Monad وTempo وMegaETH - حتى قبل إطلاق شبكاتها الرئيسية - هو حقًا ظاهرة جديدة.
لقد كنت أحاول تحليل: لماذا بدأت هذه الحالة تحدث الآن؟ ماذا تعكس عن الحالة النفسية لهذا السوق؟
“الأدوية أسوأ من المرض”
تذكير مسبق: قد تكون هذه واحدة من أكثر المقالات غموضًا التي قرأتها حول تقييم blockchain. ليس لدي أي مؤشرات بيانات رائعة أو رسومات بيانية لإبهارك. بدلاً من ذلك، سأحاول دحض الأفكار السائدة في تويتر التشفير (Crypto Twitter)، وفي السنوات القليلة الماضية، كنت تقريبًا على الجانب المعاكس من هذه الأفكار.
في عام 2024، أشعر أنني أعارض نوعًا من “العدمية المالية”. العدمية المالية هي اعتقاد بأن هذه الأصول ليست لها قيمة على الإطلاق، وأن كل شيء في النهاية ليس سوى “ثقافة الميمز”، وكل ما نبنيه هو في جوهره بلا قيمة.
لحسن الحظ، لم يعد ذلك الجو من “العدمية المالية” موجودًا، لقد تخلصنا أخيرًا من هذه الأزمة.
لكن العقلية السائدة الآن يمكن أن تُسمى “الشيء المالي القائم على الشك”: حسنًا، ربما تكون لهذه الأشياء بعض القيمة، وربما ليست كلها “ثقافة الميمز”، ولكن تقييمها مبالغ فيه بشدة، وسيدرك وول ستريت ذلك عاجلاً أم آجلاً. لا يعني ذلك أن جميع تقنيات البلوكتشين بلا قيمة، ولكن قيمتها الفعلية قد تكون فقط خمس أو حتى عشر قيمتها الحالية (هل رأيت هذه النسب السعرية؟). لذا، من الأفضل أن تدعو وول ستريت ألا تكشف عن زيفنا، لأنه بمجرد أن يفعلوا ذلك، ستتحول كل هذه الأمور إلى غبار.
الآن، يحاول العديد من المحللين المتفائلين محاربة هذا الشعور من خلال نماذج تقييم سلسلة الكتل من المستوى الأول (L1) المتفائلة، ويسعون جاهدين لرفع نسبة السعر إلى الأرباح والهامش الإجمالي وتخفيض التدفقات النقدية (DCF)، في محاولة لعكس هذا الاتجاه المتشائم.
في نهاية العام الماضي، اعتمدت سولانا (Solana) بفخر REV (القيمة الاقتصادية المحققة) كمؤشر يمكنه في النهاية إثبات صحة تقييمها. لقد أعلنوا بفخر: نحن - فقط نحن - لم نعد نتظاهر أمام وول ستريت!
ومع ذلك، بالطبع، بعد فترة قصيرة من اعتماد سولانا لـ REV، انهار هذا المؤشر بسرعة (على الرغم من أنه من المثير للاهتمام أن أداء $SOL كان أفضل بكثير من REV نفسه).
هذا لا يعني أن REV (القيمة الاقتصادية المحققة) بها مشكلة. REV هو في الواقع مؤشر ذكي جدًا. لكن تركيز هذه المقالة ليس في مناقشة اختيار المؤشرات.
ثم جاء إطلاق Hyperliquid. إنه بورصة لامركزية (DEX) لديها إيرادات حقيقية وآلية إعادة شراء ونسبة سعر إلى الأرباح (PE). لذا، ارتفعت أصوات السوق - انظر، لقد قلت ذلك من قبل! أخيرًا، لدينا رمز حقيقي يحقق الربح ولديه نسبة سعر إلى أرباح معقولة. (لا تتحدث عن BNB، نحن لا نناقش ذلك.) Hyperliquid ستبتلع كل شيء، لأنه من الواضح أن Ethereum و Solana لا تحققان أرباحًا حقيقية، ويمكننا الآن التوقف عن التظاهر بتقييمهما.
هايبرليكيد، بومب، سكاي، هذه الرموز التي تركز على إعادة الشراء جميعها رائعة. لكن السوق دائمًا لديه القدرة على استثمار البورصات. يمكنك شراء أسهم Coinbase في أي وقت، أو BNB، أو منتجات مشابهة أخرى. نحن أيضًا نملك $HYPE، وأنا أتفق أنه منتج رائع جدًا.
لكن هذه ليست هي الأسباب التي تجعل الناس يستثمرون في ETH و SOL. لا تمتلك سلاسل الكتل من المستوى الأول (L1) هوامش ربح عالية مثل البورصات، وهذه ليست هي الأسباب التي تجعل الناس يشترونها - إذا كانوا يريدون تلك الهوامش الربحية، يمكنهم ببساطة شراء أسهم Coinbase.
لذا، إذا لم أكن أ criticise المؤشرات المالية للبلوكشين، ربما ستعتقد أن هذه المقالة تهدف إلى إلقاء اللوم على “الأشرار” في نظام صناعة الرموز.
من الواضح أنه خلال العام الماضي، خسر الجميع أموالهم في الرموز، بما في ذلك مؤسسات رأس المال الاستثماري (VCs). كان أداء العملات البديلة (Alts) سيئًا للغاية هذا العام. لذلك، بدأت نصف الأصوات السائدة الأخرى على تويتر المشفرة (Crypto Twitter) في الجدال حول من يجب أن يتحمل المسؤولية عن ذلك. من أصبح جشعًا؟ هل كانت مؤسسات رأس المال الاستثماري جشعة؟ هل كانت Wintermute جشعة؟ هل كانت Binance جشعة؟ هل كان مزارعو تعدين السيولة جشعين؟ أم أن المؤسسين هم الجشعون؟
بالطبع، الجواب كما هو دائماً، لم يتغير أبداً.
الجميع جشعون. كل شخص - شركات رأس المال المغامر (VCs)، Wintermute، مزارعي تعدين السيولة، Binance، المؤثرين (KOLs)، جميعهم جشعون، وأنت كذلك. لكن هذا ليس مهمًا. لأن أي سوق يعمل بشكل طبيعي لا يحتاج إلى أن يتصرف المشاركون ضد مصالحهم. إذا كانت توقعاتنا لمستقبل صناعة التشفير صحيحة، فحتى لو كان الجميع جشعين، يمكن أن تكون الاستثمارات ناجحة. محاولة تفسير انخفاض السوق من خلال تحليل “من هو الأكثر جشعًا” تشبه إقامة “محاكمة الساحرات” بلا معنى. يمكنني أن أضمن أنه لا أحد بدأ يصبح جشعًا منذ عام 2025.
لذلك، ليست هذه هي المحتويات التي أود كتابتها.
الكثير من الناس يأملون أن أكتب مقالًا عن لماذا يجب أن تساوي $MON X أو لماذا يجب أن تساوي $MEGA Y. لكنني لا أهتم بذلك، ولن أنصحك بشراء أي أصل معين. في الحقيقة، إذا لم تكن واثقًا من هذه المشاريع، فقد لا ينبغي عليك شراؤها على الإطلاق.
فهل ستنجح سلسلة التحدي الجديدة (سلسلة الكتل الناشئة)؟ من يدري. ولكن إذا كانت لديها فرصة حقيقية للنجاح، فسيكون تسعيرها قائمًا على هذه الفرصة. إذا كانت القيمة السوقية للإيثيريوم (Ethereum) تبلغ 300 مليار دولار، وقيمة سولانا (Solana) تبلغ 80 مليار دولار، فإن مشروعًا لديه فرصة من 1% إلى 5% ليصبح الإيثيريوم أو سولانا التالي، سيُسعر وفقًا لهذه الاحتمالية.
صُدِمَ تويتر المشفر (CT) من ذلك، ولكن في الحقيقة لا يختلف الأمر عن مجال التكنولوجيا الحيوية. دواء قد تكون فرصته في علاج مرض الزهايمر أقل من 10%، حتى لو كان هناك احتمال بنسبة 90% بعدم اجتياز التجارب السريرية من المرحلة الثالثة، لا يزال السوق سيقيمه بعشرات المليارات من الدولارات. هذه هي منطق الرياضيات - وقد ثبت أن السوق بارع في إجراء هذه الحسابات الرياضية. تسعير النتائج الثنائية يعتمد على الاحتمالات، وليس على الأداء الحالي للإيرادات أو الأحكام الأخلاقية. هذه هي منطق تقييم “اخرس، احسب”.
أنا حقًا لا أعتقد أن هذا موضوع مثير للاهتمام يستحق الكتابة عنه. “احتمال الفوز بنسبة 5٪؟ مستحيل، إنها بوضوح 10٪!” بالنسبة لأي رمز فردي، فإن السوق وليس المقال هو أفضل طريقة لتقييم هذا الاحتمال.
لذلك، ما أريد حقًا كتابته هو: يبدو أن تويتر المشفر لم يعد يعتقد أن السلاسل العامة نفسها لها قيمة.
لا أعتقد أن هذا بسبب عدم ثقة الناس في إمكانية السلاسل الجديدة في كسب حصة السوق. بعد كل شيء، لقد شهدنا للتو صعود سولانا من الأنقاض والسيطرة على حصة السوق في أقل من عامين. ليس من السهل فعل ذلك، لكن من الواضح أنه ممكن.
المشكلة الأكبر هي أن الناس بدأوا يعتقدون أنه حتى لو فاز سلسلة جديدة في المنافسة، فليس هناك جائزة تستحق التنافس من أجلها. إذا كانت $ETH مجرد “ميم”، وإذا لم يكن بإمكانها أبداً تحقيق عائد حقيقي، فلن يكون لها قيمة 300 مليار دولار حتى لو فزت. هذه المنافسة نفسها ليست جديرة بالمشاركة، لأن هذه التقييمات كلها وهمية، وكل شيء سينهار قبل أن تذهب لاستلام “الجائزة”.
لقد أصبحت النظرة الإيجابية لتقييم سلسلة الكتل قديمة. بالطبع، هذا لا يعني أنه لا يوجد أحد متفائل - من الواضح أن هناك دائمًا من هو متفائل. بعد كل شيء، هناك دائمًا مشترٍ وراء كل بائع، على الرغم من أن “الأطفال الأذكياء” على تويتر المشفر (CT) يحبون السخرية من سلاسل الكتل من المستوى الأول (L1)، لا يزال هناك من يرغب في شراء SOL بمبلغ $140 وشراء ETH بمبلغ $3000 .
ومع ذلك، هناك وجهة نظر شائعة الآن تفيد بأن جميع الأذكياء قد تخلى عن شراء سلاسل العقود الذكية. الأذكياء يعرفون أن هذه اللعبة قد انتهت. إذا لم تنته الآن، فستكون قريبا. الأشخاص الذين لا يزالون يشترون يعتبرون “الأغبياء” - مثل سائقي أوبر، وتوم لي، أو أولئك الذين يقولون “سوق التريليونات” من المؤثرين. ربما أيضا وزارة الخزانة الأمريكية. لكن “المال الذكي” لن يدخل السوق مرة أخرى.
هذا هراء تمامًا. لا أصدق هذا الادعاء، ويجب عليك ألا تصدقه أيضًا.
لذلك، أعتقد أنه من الضروري أن أكتب “إعلان الأذكياء” لشرح لماذا تعتبر السلاسل العامة ذات قيمة. هذه المقالة ليست حول Monad أو MegaETH، بل تدافع عن ETH و SOL. لأنه إذا كنت تعتقد أن ETH و SOL لهما قيمة، فإن كل شيء آخر سيتبع ذلك بشكل طبيعي.
كأحد المستثمرين المغامرين (VC)، الدفاع عن تقييم ETH و SOL عادة ليس من عملي، ولكن اللعنة، إذا لم يكن هناك أحد مستعد للوقوف للقيام بذلك، فسأكتب هذه المقالة.
استشعر قوة “النمو المتسارع”
كان شريكي بو قد عاش تجربة النمو السريع للإنترنت في الصين، حيث كان مستثمرًا في رأس المال المخاطر (VC) في ذلك الوقت. على مر السنين، سمعت عددًا لا يحصى من التشبيهات “العملات المشفرة مثل الإنترنت”، لدرجة أنني أصبحت أشعر بالملل منها. ولكن في كل مرة أستمع فيها إلى قصته، تذكّرني دائمًا بمدى تكلفة الخطأ في هذه الاتجاهات الكبرى.
كان لديه قصة يرويها كثيرًا، تتعلق ببداية العقد الأول من الألفية، عندما اجتمع جميع المستثمرين في رأس المال المغامر الذين استثمروا في التجارة الإلكترونية (كان هذا القطاع صغيرًا جدًا في ذلك الوقت) لتناول القهوة. كانوا يتجادلون: ما مدى اتساع سوق التجارة الإلكترونية؟
هل سيركز ذلك بشكل أساسي على المنتجات الإلكترونية (ربما فقط المهتمين بالتكنولوجيا سيقومون بالتسوق عبر الكمبيوتر)؟ هل ستستخدمه النساء (ربما لأنهن يركزن كثيرًا على اللمس)؟ ماذا عن الطعام (ربما من الصعب إدارة المواد الغذائية الطازجة)؟ هذه الأسئلة مهمة جدًا لرأس المال الاستثماري في مراحله المبكرة، لأنها تحدد ما المشاريع التي ينبغي الاستثمار فيها وما السعر الذي هم مستعدون لدفعه.
بالطبع، الجواب النهائي هو أن جميع هؤلاء الأشخاص كانوا مخطئين تمامًا. التجارة الإلكترونية ستبيع في النهاية كل شيء، والجمهور المستهدف هو العالم بأسره. ولكن في ذلك الوقت، لم يكن أحد يصدق ذلك حقًا. حتى لو كان هناك من يصدق، فإن قوله سيكون يبدو سخيفًا للغاية.
لا يمكنك إلا الانتظار لفترة كافية، لتخبرك “النمو الأسّي” بالحقيقة. حتى بين أولئك الذين يؤمنون بالتجارة الإلكترونية، هناك قلة قليلة فقط يعتقدون حقًا أنها ستصبح بهذا الحجم الهائل. وأولئك القلة الذين يؤمنون حقًا، أصبحوا جميعًا تقريبًا مليارديرات لأنهم تمسكوا بعدم البيع. أما بالنسبة للمستثمرين الآخرين - كما أخبرني بو، لأنه واحد منهم - فقد باعوا في وقت مبكر جدًا.
في مجال التشفير، يعتقد أن “النمو الأسي” قد أصبح شيئًا قديمًا.
لكنني لا زلت أؤمن بالنمو السريع في مجال التشفير. لأنني شهدت ذلك بنفسي.
هذا هو بيان الأرباح (P&L) الخاص بأمازون من عام 1995 إلى عام 2019، لمدة 24 عامًا كاملة. الأحمر يمثل الإيرادات، والرمادي يمثل الأرباح. هل رأيت تلك التقلبات الصغيرة في النهاية؟ الخط الرمادي بدأ يرتفع، وهذا هو الوقت الذي بدأت فيه أمازون فعليًا في تحقيق الأرباح لأول مرة بعد 22 عامًا من تأسيسها.
بعد 22 عامًا من تأسيس أمازون، هذه الخط الأسود للأرباح الصافية ارتفعت لأول مرة من 0. وقبل ذلك، كانت هناك مقالات عمود ونقاد ومشترين قصيرين يدعون أن أمازون هي عملية احتيال بونزي لن تكسب المال أبدًا.
تمتلك الإيثريوم الآن 10 سنوات فقط. وهذه هي أداء أسهم أمازون في السنوات العشر الأولى:
عشر سنوات من الاضطراب. خلال هذه الفترة، كانت أمازون محاطة بالمتشككين وغير الموثوقين. هل التجارة الإلكترونية هي عمل خيري مدعوم من رأس المال الاستثماري؟ هل هم فقط يبيعون سلعاً منخفضة السعر ومنخفضة الجودة للمستهلكين الذين يسعون وراء الصفقات الرخيصة، فما الجدوى من ذلك؟ كيف يمكن أن تحقق أرباحاً حقيقية مثل وول مارت (Walmart) أو جنرال إلكتريك (GE)؟
إذا كنت تناقش نسبة السعر إلى الأرباح (P/E Ratio) لأمازون في ذلك الوقت، فأنت تتجه في الاتجاه الخطأ تمامًا. تنتمي نسبة السعر إلى الأرباح إلى فئة النمو الخطي، في حين أن التجارة الإلكترونية ليست اتجاهًا خطيًا. لذلك، أولئك الذين ناقشوا بناءً على نسبة السعر إلى الأرباح على مدى عام 22 كانوا جميعهم مخطئين تمامًا. بغض النظر عن المبلغ الذي دفعته، بغض النظر عن الوقت الذي اشتريت فيه، فإن مستوى تفاؤلك ليس كافيًا.
لأن هذه هي خاصية النمو الأسي. عندما يتعلق الأمر بالتقنيات الأسية الحقيقية، بغض النظر عن مدى اعتقادك بأنها يمكن أن تصبح كبيرة، فإنها ستصبح دائمًا أكبر.
هذه هي النقطة التي تفهم فيها وادي السيليكون بشكل أفضل من وول ستريت. نشأ وادي السيليكون من النمو الأسي، بينما اعتادت وول ستريت على النمو الخطي. وفي السنوات القليلة الماضية، انتقل مركز صناعة التشفير تدريجياً من وادي السيليكون إلى وول ستريت. كان هذا التغيير واضحاً.
بالطبع، لا تبدو نمو صناعة التشفير سلسًا مثل التجارة الإلكترونية. إنها أكثر تقلبًا، وتظهر خصائص الانفجارات المتقطعة. وذلك لأن صناعة التشفير مرتبطة ارتباطًا وثيقًا بالمال، وتتأثر بشدة بالعوامل الاقتصادية الكلية، بالإضافة إلى مواجهتها لمنافسة تنظيمية أكثر حدة مقارنة بالتجارة الإلكترونية. تصيب صناعة التشفير قلب الدولة - العملة، لذلك فإن تأثيرها على الحكومات أكبر بكثير وأكثر إزعاجًا من التجارة الإلكترونية.
لكن اتجاه النمو الأسي لن يتقلص بسبب ذلك. قد تكون هذه حجة غير دقيقة، لكن إذا كانت صناعة التشفير حقًا أسيّة، فإن هذه الحجة غير الدقيقة صحيحة.
ابتعد عن الزاوية.
الأصول المالية تتوق إلى الحرية. إنها تتوق إلى الانفتاح، وتبحث عن التواصل المتبادل. تحول التكنولوجيا المشفرة الأصول المالية إلى تنسيق ملفات، مما يجعل إرسال دولار واحد أو سهم واحد سهلاً مثل إرسال PDF. تتيح التكنولوجيا المشفرة لكل شيء التحدث إلى كل شيء، مما يجعلها تعمل على مدار الساعة، وعالمياً، ومتصلة، ومنفتحة.
هذا النمط سيفوز بالتأكيد. الانفتاح سيفوز دائماً.
إذا كانت الإنترنت قد علمتني شيئًا واحدًا، فهو هذا. سيكافح المستفيدون بشدة، وستعارض الحكومة بصوت عالٍ، ولكن في النهاية، سيتنازلون أمام الانتشار والإبداع والكفاءة البحتة التي تجلبها هذه التقنية. هذا بالضبط ما فعلته الإنترنت مع الصناعات الأخرى. وستبتلع blockchain بنفس الطريقة كل مجال المالية والنقد.
نعم - طالما أن الوقت كافٍ - كل شيء.
هناك قول قديم: “يبالغ الناس في تقدير ما يمكن أن يحدث في سنتين، لكنهم يقللون من تقدير ما يمكن أن يحدث في عشر سنوات.”
إذا كنت تؤمن بالنمو الأسي، وإذا قمت بتوسيع نطاق رؤيتك، فإن كل شيء لا يزال يبدو رخيصًا. وما يجب أن يجعلك تشعر بالتواضع هو أنه في كل يوم، يتجاوز هؤلاء الملاك البائعين والمشككين. إن أفق الزمن لرأس المال الكبير أطول بكثير مما يجعلك تصدق متداولي المدى القصير على تويتر العملات المشفرة (CT). لقد تعلم رأس المال الكبير من التاريخ ألا يتخلى بسهولة عن رهاناته على التقنيات المهمة. هل تعلم؟ تلك القصة المثيرة التي جعلتك تشتري $ETH أو $SOL ؟ يؤمن رأس المال الكبير أيضًا بتلك القصة ولم يتوقف أبدًا عن الإيمان بها.
