Auteur : Haseeb ＞|＜
Compilation : Shenchao TechFlow
Réhabiliter “la défense de la croissance exponentielle”
Dans le passé, je disais souvent aux entrepreneurs que la réaction que vous recevrez après le lancement de votre projet ne sera pas “détesté”, mais “indifférent”. Car par défaut, personne ne se soucie de votre nouvelle blockchain.
Mais maintenant, je dois arrêter de le dire. Cette semaine, Monad vient d'être lancé, et je n'ai jamais vu une blockchain nouvellement lancée susciter autant de “haine”. J'investis professionnellement dans le domaine de la crypto depuis plus de 7 ans. Avant 2023, presque toutes les nouvelles chaînes que j'ai vues lors de leur lancement ont été accueillies soit avec enthousiasme, soit avec indifférence.
Cependant, maintenant, chaque fois qu'une nouvelle chaîne est créée, elle est entourée de la “haine” des chœurs. Le nombre de critiques que j'ai vus à l'égard de projets tels que Monad, Tempo, MegaETH - même avant le lancement de leurs réseaux principaux - est en effet un phénomène tout nouveau.
J'ai toujours essayé d'analyser : pourquoi cette situation commence-t-elle à se produire maintenant ? Cela reflète-t-il l'état d'esprit du marché ?
“Les médicaments sont pires que la maladie”
Je tiens à vous prévenir à l'avance : cela pourrait être l'un des articles les plus vagues que vous ayez jamais lus sur l'évaluation de la blockchain. Je n'ai aucune donnée ou graphique flamboyant pour vous impressionner. Au contraire, je vais essayer de contredire le courant dominant sur Crypto Twitter, et au cours des dernières années, je me suis presque toujours retrouvé du côté opposé de ces idées.
En 2024, j'ai l'impression que je m'oppose à une forme de « nihilisme financier ». Le nihilisme financier est une croyance selon laquelle ces actifs n'ont fondamentalement aucun sens, et que tout n'est finalement qu'une « culture de mèmes », tout ce que nous construisons étant essentiellement sans valeur.
Heureusement, cette atmosphère de “nihilisme financier” n'existe plus, et nous avons enfin échappé à cette impasse.
Mais la mentalité dominante actuelle peut être qualifiée de “cynisme financier”: d'accord, peut-être que ces choses ont effectivement une certaine valeur, peut-être qu'il ne s'agit pas uniquement de “culture mème”, mais leur évaluation est gravement surévaluée, Wall Street finira par s'en rendre compte. Ce n'est pas que toutes les blockchains n'ont aucune valeur, mais leur valeur réelle pourrait ne représenter qu'un cinquième ou même un dixième du prix de transaction actuel (avez-vous vu ces ratios C/B ?). Donc, vous feriez mieux de prier pour que Wall Street ne perce pas notre bluff, car une fois qu'ils le feront, tout cela disparaîtra en fumée.
Maintenant, de nombreux analystes optimistes essaient de contrer ce sentiment avec des modèles d'évaluation de blockchain de niveau 1 (L1) optimistes, s'efforçant désespérément d'augmenter le ratio Cours/Bénéfice, la marge brute et la valeur actualisée des flux de trésorerie (DCF), dans le but d'inverser cette tendance pessimiste.
À la fin de l'année dernière, Solana (索拉纳) a fièrement adopté le REV (Realized Economic Value, valeur économique réalisée) comme un indicateur capable de prouver enfin la justesse de sa valorisation. Ils ont fièrement annoncé : nous - seulement nous - ne faisons plus de prétentions à Wall Street !
Cependant, bien sûr, presque immédiatement après que Solana a adopté REV, cet indicateur s'est rapidement effondré (bien qu'il soit intéressant de noter que la performance de $SOL était bien meilleure que celle de REV lui-même).
Cela ne signifie pas que le REV (Realized Economic Value, Valeur Économique Réalisée) a des problèmes en soi. Le REV est en effet un indicateur très intelligent. Mais le point de cet article n'est pas de discuter du choix des indicateurs.
Ensuite, il y a eu le lancement de Hyperliquid. Un échange décentralisé (DEX) qui a de vrais revenus, un mécanisme de rachat et un ratio cours/bénéfice (PE). Ainsi, les voix du marché se sont élevées - regardez, je l'ai dit depuis longtemps ! Enfin, il y a un jeton qui est réellement rentable et qui a un ratio C/B raisonnable. (Ne parlons pas de BNB, nous n'en discutons pas.) Hyperliquid va tout dévorer, car il est clair qu'Ethereum et Solana ne font pas vraiment d'argent, nous pouvons maintenant arrêter de faire semblant de les évaluer.
Hyperliquid, Pump, Sky, ces tokens centrés sur le rachat sont tous excellents. Mais le marché a toujours la capacité d'investir dans des échanges. Vous pouvez acheter des actions de Coinbase à tout moment, ou BNB, ou d'autres produits similaires. Nous détenons également $HYPE, et je suis d'accord pour dire que c'est un produit très intéressant.
Mais ce n'est pas la raison pour laquelle les gens investissent dans l'ETH et le SOL. Les blockchains de niveau 1 (L1) n'ont pas des marges bénéficiaires élevées comme celles des échanges, ce n'est pas la raison pour laquelle les gens les achètent - s'ils voulaient de telles marges bénéficiaires, ils pourraient simplement acheter des actions de Coinbase.
Donc, si je ne critique pas les indicateurs financiers de la blockchain, vous pourriez penser que cet article vise à dénoncer les “maux” du système industriel des tokens.
Il est clair que tout le monde a perdu de l'argent sur les jetons au cours de l'année écoulée, y compris les sociétés de capital-risque (VC). Cette année, les performances des altcoins (Alts) ont été très mauvaises. Ainsi, une autre moitié des voix mainstream sur Crypto Twitter a commencé à débattre de qui devrait en être tenu responsable. Qui est devenu avide ? Les sociétés de capital-risque sont-elles devenues avides ? Wintermute est-il devenu avide ? Binance est-il devenu avide ? Les agriculteurs du mining de liquidité sont-ils devenus avides ? Ou sont-ce les fondateurs qui sont devenus avides ?
Bien sûr, la réponse est la même qu'auparavant, elle n'a jamais changé.
Tout le monde est avide. Chacun d'entre eux - les sociétés de capital-risque (VCs), Wintermute, les fermiers de l'extraction de liquidités, Binance, les leaders d'opinion (KOLs), ils sont tous avares, et vous aussi. Mais cela n'a pas d'importance. Car aucun marché fonctionnant normalement n'a besoin que ses participants agissent contre leurs propres intérêts. Si notre jugement sur l'avenir de l'industrie cryptographique est correct, alors même si tout le monde est avide, l'investissement peut encore réussir. Tenter d'expliquer la baisse du marché en analysant “qui est le plus avide” est comme organiser un “procès des sorcières” sans signification. Je peux vous garantir que personne n'est devenu avide à partir de 2025.
Donc, ce n'est pas non plus ce que je voulais écrire.
Beaucoup de gens souhaitent que j'écrive un article sur pourquoi $MON devrait valoir X ou pourquoi $MEGA devrait valoir Y. Mais je ne suis pas intéressé par cela et je ne te conseillerai pas d'acheter un actif spécifique. En fait, si tu n'as pas confiance dans ces projets, alors tu ne devrais probablement pas les acheter.
Alors, la nouvelle chaîne de challengers (nouvelle blockchain émergente) va-t-elle triompher ? Qui sait. Mais si elle a effectivement une chance de succès, son prix sera basé sur cette possibilité. Si la capitalisation boursière d'Ethereum est de 300 milliards de dollars et celle de Solana est de 80 milliards de dollars, alors un projet ayant une probabilité de 1 % à 5 % de devenir le prochain Ethereum ou Solana sera également prix en fonction de cette probabilité.
Le Twitter crypto (CT) est choqué par cela, mais en réalité, cela n'est pas différent du domaine de la biotechnologie. Un médicament avec moins de 10 % de chances de guérir la maladie d'Alzheimer, même s'il y a 90 % de probabilité de ne pas réussir à passer les essais cliniques de phase trois, se verra tout de même attribuer une valorisation de plusieurs milliards de dollars par le marché. C'est la logique mathématique - et il s'avère que le marché est très doué pour faire des calculs mathématiques. La tarification des résultats binaires est basée sur des probabilités, et non sur les performances de bénéfices actuelles ou des jugements moraux. C'est la logique d'évaluation de type “tais-toi et calcule”.
Je ne pense vraiment pas que ce soit un sujet intéressant à écrire. “5% de probabilité de gagner ? Impossible, c'est clairement 10% !” Pour n'importe quel jeton individuel, le marché plutôt que l'article est le meilleur moyen d'évaluer cette probabilité.
Donc, ce que je veux vraiment écrire, c'est que Crypto Twitter semble ne plus croire que la blockchain publique elle-même a de la valeur.
Je ne pense pas que ce soit parce que les gens ne croient pas qu'une nouvelle chaîne puisse gagner des parts de marché. Après tout, nous venons de voir Solana se relever des cendres et dominer le marché en moins de deux ans. Ce n'est pas facile, mais c'est manifestement possible.
Le problème plus vaste est que les gens commencent à croire que même si une nouvelle chaîne gagne la compétition, il n'y a pas de prix digne d'être conquis. Si $ETH n'est qu'un “mème”, s'il ne peut jamais générer de véritables revenus, alors même si vous gagnez, cela ne peut pas valoir 300 milliards de dollars. Cette compétition elle-même ne vaut pas la peine d'être engagée, car ces évaluations sont toutes fausses, et avant que vous ne puissiez réclamer le “prix”, tout s'effondrera.
Avoir une attitude optimiste envers l'évaluation des chaînes est devenu désuet. Bien sûr, cela ne signifie pas que personne n'est optimiste - il est clair que quelqu'un l'est toujours. Après tout, chaque vendeur a un acheteur, bien que les “cool kids” sur Crypto Twitter (CT) soient passionnés par le fait de se moquer des chaînes de niveau 1 (L1), il y a toujours des gens prêts à acheter SOL pour $140 , et ETH pour $3000 .
Cependant, il existe maintenant une opinion répandue selon laquelle toutes les personnes intelligentes ont déjà abandonné l'achat de chaînes de contrats intelligents. Les gens intelligents savent que ce jeu est déjà terminé. Si ce n'est pas maintenant, ce sera bientôt fini. Ceux qui achètent encore sont considérés comme des “pigeons” - comme les chauffeurs d'Uber, Tom Lee, ou ces KOL qui parlent de “marché de mille milliards”. Peut-être même le département du Trésor américain. Mais “l'argent intelligent” ne viendra plus sur le marché.
C'est complètement absurde. Je ne crois pas à cette affirmation, et tu ne devrais pas y croire non plus.
Ainsi, je pense qu'il est nécessaire d'écrire une “déclaration des personnes intelligentes” pour expliquer pourquoi une blockchain publique polyvalente a de la valeur. Cet article ne concerne pas Monad ou MegaETH, mais défend ETH et SOL. Car si vous croyez qu'ETH et SOL ont de la valeur, alors tout le reste suivra naturellement.
En tant que capital-risqueur (VC), défendre l'évaluation de l'ETH et du SOL n'est généralement pas mon travail, mais bon sang, si personne n'est prêt à faire cela, alors je vais écrire cet article.
Ressentez la puissance de la “croissance exponentielle”
Mon partenaire Bo a vécu la croissance explosive de l'internet en Chine, à l'époque où il était investisseur en capital-risque (VC). Au fil des ans, j'ai entendu des centaines de fois la comparaison “la crypto est comme l'internet”, au point d'en être anesthésié. Mais chaque fois que j'entends son histoire, cela me rappelle à quel point le coût de se tromper sur ces grandes tendances peut être élevé.
Une histoire qu'il raconte souvent concerne le début des années 2000, lorsque tous les investisseurs en capital-risque qui avaient investi tôt dans le commerce électronique (à l'époque, ce secteur était encore très petit) se réunissaient pour prendre un café. Ils débattaient : quelle sera la taille du marché du commerce électronique ?
Les produits seront-ils principalement axés sur l'électronique (peut-être que seuls les passionnés de technologie achèteront en ligne) ? Les femmes les utiliseront-elles (peut-être qu'elles attachent trop d'importance au toucher) ? Et pour les aliments (peut-être que les produits frais sont tout simplement impossibles à gérer) ? Ces questions sont cruciales pour les investisseurs en capital-risque à un stade précoce, car elles déterminent quels projets financer et quel prix ils sont prêts à payer.
Bien sûr, la réponse finale est que toutes ces personnes ont complètement tort. Le commerce électronique finira par vendre tout, et l'utilisateur cible est le monde entier. Mais à l'époque, personne ne croyait vraiment cela. Même si quelqu'un y croyait, le dire semblerait extrêmement absurde.
Vous devez simplement attendre suffisamment longtemps pour que la “croissance exponentielle” vous révèle la vérité. Même parmi ceux qui croient au commerce électronique, rares sont ceux qui pensent réellement qu'il deviendra si immense. Et parmi ces rares croyants, presque tous sont devenus milliardaires simplement parce qu'ils ont persisté à ne pas vendre. Quant aux autres investisseurs en capital-risque - comme Bo me l'a dit, car il en fait partie - ils ont vendu trop tôt.
Dans le domaine de la cryptographie, croire que “la croissance exponentielle” est devenu quelque chose d'obsolète.
Mais je crois toujours à la croissance exponentielle dans le domaine de la cryptographie. Parce que je l'ai vécu moi-même.
Voici le compte de résultat (P&L) d'Amazon de 1995 à 2019, soit 24 ans. Le rouge représente les revenus, et le gris représente les bénéfices. Avez-vous remarqué cette petite fluctuation à la fin ? La ligne grise commence à monter, c'est à ce moment qu'Amazon a commencé à réaliser des bénéfices pour la première fois, 22 ans après sa création.
Vingt-deux ans après la création d'Amazon, cette ligne de bénéfice net grise a enfin commencé à s'élever au-dessus de 0 pour la première fois. Avant cela, chaque année, des articles de colonne, des critiques et des vendeurs à découvert affirmaient qu'Amazon était une fraude de type Ponzi qui ne gagnerait jamais d'argent.
Ethereum vient d'avoir 10 ans. Et voici la performance des actions d'Amazon au cours de ses 10 premières années :
Dix ans de turbulences. Pendant ce temps, Amazon a été entouré de sceptiques et de méfiants. Le commerce électronique est-il une œuvre de charité subventionnée par le capital-risque ? Ne vendent-ils que des petits produits bon marché et de mauvaise qualité aux consommateurs en quête de bonnes affaires, quel en est l'intérêt ? Comment pourraient-ils réellement gagner de l'argent comme Walmart ou General Electric ?
Si vous parliez à l'époque du ratio Cours/Bénéfice (P/E Ratio) d'Amazon, vous vous trompiez complètement de direction. Le ratio C/B appartient à la catégorie de la croissance linéaire, tandis que le commerce électronique n'est pas une tendance linéaire. Ainsi, ceux qui ont débattu en se basant sur le ratio C/B pendant 22 ans ont tous eu tort. Peu importe combien vous avez payé, peu importe quand vous avez acheté, votre niveau d'optimisme n'est pas suffisant.
Parce que c'est la caractéristique de la croissance exponentielle. Lorsqu'il s'agit de technologies véritablement exponentielles, peu importe à quel point vous pensez qu'elles peuvent devenir grandes, elles deviendront toujours plus grandes.
C'est exactement là où la Silicon Valley comprend mieux que Wall Street. La Silicon Valley a grandi avec une croissance exponentielle, tandis que Wall Street est habituée à une croissance linéaire. Au cours des dernières années, l'accent de l'industrie de la cryptographie s'est progressivement déplacé de la Silicon Valley vers Wall Street. Ce changement est évident.
Bien sûr, la croissance de l'industrie de la cryptographie ne semble pas aussi fluide que celle du commerce électronique. Elle est plus volatile et présente des caractéristiques d'explosions intermittentes. Cela est dû au fait que l'industrie de la cryptographie est intimement liée à l'argent, fortement influencée par des facteurs macroéconomiques, et fait face à une réglementation beaucoup plus intense que celle du commerce électronique. L'industrie de la cryptographie touche au cœur des États - la monnaie - et par conséquent, son impact sur les gouvernements est beaucoup plus important et plus inquiétant que celui du commerce électronique.
Cependant, la tendance à la croissance exponentielle ne diminuera pas pour autant. C'est peut-être un argument brut, mais si l'industrie de la cryptographie est effectivement exponentielle, alors cet argument brut est correct.
Élargir la perspective.
Les actifs financiers aspirent à la liberté. Ils aspirent à l'ouverture, à l'interconnexion. La technologie cryptographique transforme les actifs financiers en formats de fichiers, rendant l'envoi d'un dollar ou d'une action aussi simple que l'envoi d'un PDF. La technologie cryptographique permet à tout de dialoguer avec tout, fonctionnant 24 heures sur 24, mondialement, interconnecté et ouvert.
Ce modèle va certainement triompher. L'ouverture triomphera toujours.
Si l'Internet m'a appris une chose, c'est celle-ci. Les bénéficiaires existants lutteront avec acharnement, le gouvernement s'opposera bruyamment, mais finalement, ils céderont face à la vulgarisation, la créativité et l'efficacité pure que cette technologie apporte. C'est exactement ce que l'Internet a fait pour d'autres secteurs. Et la blockchain va engloutir tout le secteur financier et monétaire de la même manière.
Oui - tant que le temps est suffisamment long - tout.
Il y a un vieux dicton qui dit : « Les gens surestiment ce qui se passera dans les deux prochaines années, mais sous-estiment ce qui se passera dans dix ans. »
Si vous croyez à la croissance exponentielle, si vous élargissez votre perspective, tout semble encore bon marché. Ce qui devrait vous rendre humble, c'est que chaque jour, ces détenteurs surpassent les vendeurs et les sceptiques. La vision temporelle des grands capitaux est beaucoup plus longue que ce que les traders à court terme sur Crypto Twitter (CT) vous font croire. Les grands capitaux ont appris par l'histoire à ne pas abandonner facilement leurs paris sur des technologies majeures. Savez-vous ? Cette histoire captivante qui vous a initialement poussé à acheter $ETH ou $SOL ? Les grands capitaux croient aussi à cette histoire et n'ont jamais cessé de croire.
