Mitos IPO triliunan akan berlangsung pada 2026, tetapi "little unicorns" sudah runtuh

作者：晓静，腾讯科技

Editor：徐青阳

Baru saja berlalu tahun 2025, pasar modal menampilkan pertunjukan “Dingin dan Api Teknologi” yang belum pernah terjadi sebelumnya.

Di satu sisi, adalah para perusahaan teknologi baru yang baru saja melakukan pencatatan, harga saham mereka jatuh seperti layang-layang putus tali. Perusahaan-perusahaan bintang yang pernah sangat populer, nilai pasarnya menguap ratusan juta dolar dalam beberapa bulan, termasuk beberapa kasus penurunan lebih dari 50%. “Dingin” pasar menyebar dengan cepat, membuat banyak perusahaan bintang yang berencana IPO menjadi takut dan harus menunda rencana IPO mereka berulang kali.

Di sisi lain, “keinginan” modal justru membara.

Sebuah “Klub Triliun Dolar” yang benar-benar baru sedang berkumpul di luar pintu pasar modal. Dari SpaceX yang dipimpin Elon Musk, kerajaan luar angkasa, hingga OpenAI di bawah Sam Altman, dan raksasa lain seperti Anthropic yang sedang bersiap, mereka dengan valuasi miliaran hingga triliunan dolar, sedang mempersiapkan IPO super besar yang belum pernah terjadi dalam sejarah teknologi.

Dingin dan panas, kehancuran dan perayaan, mundur dan maju.

Proses penyaringan ini, adalah awal dari pasar kembali ke rasionalitas, atau justru sebuah preludi dari ekstremisasi kapital? Suara lonceng tahun 2026 sudah berdentang, akankah logika di balik “Dingin dan Api” ini terus berlanjut, dan apakah aliran modal di masa depan sudah berubah?

01, Tinjauan IPO Teknologi 2025: Dingin karena Penurunan dan Kejatuhan

Pada tahun 2025, meskipun jumlah perusahaan teknologi yang melakukan IPO menunjukkan tanda-tanda pemulihan (sekitar 23 kali, meningkat signifikan dibanding 2024), performa keseluruhan sangat buruk: Lebih dari dua pertiga perusahaan harga sahamnya telah menembus harga penawaran, median penurunan mencapai 9%, jauh tertinggal dari indeks S&P 500 yang naik hampir 18% dalam periode yang sama.

Namun, setelah euforia singkat, saham teknologi kembali ke kenyataan yang dingin.

• Di antara banyak perusahaan startup bintang, Circle (penerbit stablecoin) menjadi salah satu yang bertahan: mendapat manfaat dari kebijakan yang mendukung, setelah melonjak tajam di hari pertama listing, meski ada penurunan, saat ini tetap bertahan di zona kenaikan, menjadi satu-satunya pemenang yang tetap kokoh.
• Sebaliknya, performa unicorn lain tidak sebaik itu. Figma sempat memicu perbincangan hangat saat IPO awal, tetapi karena kompetisi AI yang semakin ketat dan perlambatan pertumbuhan, harga sahamnya telah jatuh dari puncaknya. Perusahaan seperti Klarna (pembayaran cicilan), StubHub (platform tiket), dan Navan (perangkat lunak perjalanan bisnis), setelah IPO, nilai pasarnya secara kolektif menguap puluhan miliar dolar, menunjukkan penolakan pasar sekunder terhadap model “kerugian demi pertumbuhan”.
• Yang paling buruk performanya adalah Gemini, bursa cryptocurrency. Terkena tekanan dari kerugian laporan keuangan dan regulasi, harga sahamnya telah terjun 58% dari harga penawaran, mengalami “pemotongan setengah”.

Gambar: Performa harga saham perusahaan teknologi yang melakukan IPO tahun 2025

Di sisi lain, dana sedang bermain dengan kesabaran yang belum pernah terjadi sebelumnya untuk memperebutkan “kelangkaan”. Meskipun saham teknologi berkapitalisasi menengah dan kecil sulit karena kurangnya likuiditas dan periode kepercayaan yang diperpanjang, kehadiran raksasa seperti SpaceX, OpenAI, dan Anthropic di pasar diharapkan mampu membakar kembali semangat pasar.

Dikotomi ekstrem ini menunjukkan bahwa, estetika pasar sekunder telah berbalik: investor tidak lagi membeli “kisah pertumbuhan”, melainkan memaksa masuk ke jalur utama yang “harus dimiliki (Must-have)” dengan mengorbankan segalanya.

Sebaliknya, perusahaan teknologi berukuran menengah dan kecil dengan kapitalisasi sekitar 8,3 miliar dolar menghadapi tantangan valuasi yang lebih tinggi, likuiditas yang kurang, dan periode kepercayaan yang lebih panjang, sehingga sulit menarik perhatian dana indeks dan investor ritel secara berkelanjutan.

Situasi ini mencerminkan adanya “kesenjangan kepercayaan” yang serius. Di satu sisi, pendiri perusahaan dan lembaga ventura enggan menurunkan valuasi saat listing; di sisi lain, investor publik yang berada di bawah bayang-bayang gelembung AI menjadi sangat sensitif terhadap prospek keuntungan dan potensi pencucian internal perusahaan. Ditambah lagi, bank menyalahkan ketidakpastian lingkungan yang menyebabkan kesulitan penetapan harga, sehingga berbagai pihak terjebak dalam kebuntuan, dan akhirnya tidak ada yang mendapatkan manfaat dari situasi ini.

Dingin ini pun menyebar cepat ke perusahaan yang berencana IPO tahun 2026. Contohnya, perusahaan perangkat lunak perjalanan bisnis Perk (sebelumnya TravelPerk) telah menunda IPO mereka hingga 2027, dan jika suasana pasar tidak membaik secara signifikan tahun depan, kemungkinan besar akan muncul banyak perusahaan yang “menunggu antrean tapi tidak berani menekan tombol”.

Dari sudut pandang sejarah, pemulihan tahun 2025 masih jauh dari masa kejayaan. Data dari Accel Analysis dan Qatalyst menunjukkan bahwa jumlah IPO di bidang perangkat lunak dan AI mencapai puncaknya di 2019-2021, masing-masing 13, 19, dan 46 kali. Setelah itu, mengalami periode keruntuhan di 2022-2023, masing-masing 0 dan 1 kali, dan memasuki fase pemulihan di 2024-2025 (4 dan 8 kali).

Gambar: Jumlah IPO di bidang perangkat lunak dan AI dari 2010 hingga 2025

Namun, jumlah IPO di bidang perangkat lunak dan AI tahun 2025 hanya sekitar setengah dari puncaknya di 2021, dan di bawah rata-rata tahunan 9-10 kali di periode 2010-2018, yang merupakan “standar normal”. Ini menunjukkan bahwa pasar IPO teknologi masih jauh dari kembali ke kondisi normal yang sesungguhnya.

Gambar: Perkiraan hasil 8 IPO di bidang perangkat lunak dan AI tahun 2025

Analisis Kasus Gagal: Benturan Antara Valuasi Tinggi dan Realitas Pasar

Pengalaman Navan sangat mewakili.

Perusahaan platform manajemen perjalanan ini melakukan IPO pada Oktober 2025, dengan jejak valuasi seperti parabola: dari puncak 9,2 miliar dolar saat pendanaan Seri G tahun 2022, turun menjadi 6,2 miliar dolar saat penetapan harga IPO (25 dolar per saham); hari pertama penutupan pasar, harga saham kembali jatuh di bawah harga penawaran, menjadi 20 dolar, dan nilai pasarnya tersisa 4,7 miliar dolar.

Ironisnya, Navan bukan perusahaan kosong. Ia memiliki pendapatan tahunan sebesar 613 juta dolar (pertumbuhan 32%) dan lebih dari 10.000 pelanggan perusahaan, bisnisnya solid dan mampu menghasilkan arus kas nyata. Namun, logika penetapan harga pasar telah berubah secara besar-besaran: perusahaan yang sama di 2021 bisa dengan mudah mendapatkan rasio P/S 15-25, tetapi di lingkungan 2025, bahkan dengan valuasi 10 kali lipat, pasar tetap merasa “terlalu mahal”.

Inti masalah dari ketidakpedulian ini terletak pada kegagalan “Hukum 40”. Meskipun Navan mengalami pertumbuhan pendapatan 30%, tetapi dengan margin bersih sekitar -30%, hasilnya hampir nol. Berdasarkan standar emas untuk menilai kesehatan perusahaan perangkat lunak, hanya jika jumlah pertumbuhan dan margin laba bersih ≥ 40%, perusahaan dianggap berada dalam kondisi “ekspansi” dan “efisiensi” yang seimbang.

Gambar: Performa harga saham setelah IPO Figma dan Navan

Pengalaman Figma adalah gambaran fluktuasi tajam saham teknologi. Setelah IPO pada Juli, harga melonjak 2,5 kali lipat, tetapi setelah laporan keuangan yang memperlambat panduan, harga saham turun 60% dari puncaknya. Volatilitasnya terutama disebabkan oleh dua faktor: pertama, ketidakseimbangan struktural, di mana hanya 8% dari jumlah saham yang beredar saat awal listing menyebabkan kelangkaan buatan, dan pelepasan saham besar-besaran saat unlock di September memicu tekanan jual; kedua, valuasi yang terlalu tinggi, dengan rasio P/S 31 kali, lebih dari empat kali lipat Adobe, sehingga margin keunggulan harga semakin tipis di tengah perlambatan pertumbuhan.

Dingin pasar benar-benar menyebar. Dari platform tiket StubHub (turun 42%) ke perusahaan antariksa komersial Firefly (turun 36%), dari perangkat lunak transportasi Via (turun 28%) ke fintech Klarna (turun 22%), perusahaan dengan valuasi tinggi dan laba rendah secara kolektif mengalami koreksi pasar yang kejam.

Masalah Bank: Hilangnya Kilau Goldman Sachs dan Morgan Stanley, Siapa yang Membayar Bubble Valuasi Tinggi?

Performa IPO tahun 2025 yang kurang memuaskan, juga membuat posisi bank investasi utama seperti Goldman Sachs dan Morgan Stanley menjadi canggung.

Proyek IPO yang dipimpin Goldman Sachs (seperti Via, Firefly) mengalami penurunan median sekitar 28%, performanya di bawah rata-rata pasar secara keseluruhan. Morgan Stanley bertanggung jawab atas transaksi Figma dan CoreWeave, dengan median harga IPO yang turun sekitar 4%, lebih baik dari median umum, tetapi semua perusahaan sudah mengalami penurunan besar dari puncaknya.

Gambar: Performa proyek IPO yang dipimpin Goldman Sachs dan Morgan Stanley

Analis menunjukkan, salah satu penyebab performa buruk ini adalah faktor yang tidak bisa dikendalikan bank. Investor publik menganggap banyak perusahaan yang mencoba IPO saat ini tidak menonjol, sementara beberapa perusahaan terbesar tetap bersifat privat.

Samantha Liu, Chief Investment Officer untuk saham pertumbuhan kecil dan menengah di Lianbo Group, mengatakan bahwa dia pernah mencoba memberi tahu para banker yang mengurus IPO Navan agar menjaga penetapan harga yang wajar, terutama jika mereka tidak mengharapkan minat besar dari investor ritel. “Harapan orang sudah di luar kendali,” katanya.

02 Kebangkitan Raksasa: Persiapan IPO Rekor SpaceX dan OpenAI yang Membara

Saat banyak perusahaan teknologi baru menghadapi “musim dingin” di pasar terbuka, gelombang panas yang berbeda sedang muncul dari ujung lain pasar. Berbeda dengan perusahaan yang langsung gagal saat listing, adalah beberapa raksasa teknologi yang telah membangun keunggulan mutlak dan dianggap “harus dimiliki”.

SpaceX: Menargetkan IPO terbesar dalam sejarah

Menurut sumber yang mengetahui, SpaceX sedang aktif memajukan rencana IPO-nya, dengan target pendanaan lebih dari 30 miliar dolar, dan valuasi mencapai 1,5 triliun dolar. Ukuran ini menyamai rekor pencatatan saham tertinggi yang dibuat oleh Saudi Aramco pada 2019.

Dari segi skala, jika SpaceX menjual 5% saham dengan valuasi 1,5 triliun dolar, jumlah penerbitan sebesar 400 miliar dolar akan memecahkan rekor Saudi Aramco yang sebesar 29 miliar dolar, menjadi IPO terbesar di dunia sepanjang masa.

Berbeda dengan Saudi Aramco yang memiliki rasio float sangat rendah, jika berhasil melakukan penawaran sebesar ini, SpaceX akan secara drastis mengubah peta investasi teknologi keras global. Manajemen saat ini cenderung untuk listing di pertengahan hingga akhir 2026, tetapi juga bisa menunda ke 2027 tergantung kondisi pasar.

Kepercayaan diri SpaceX dalam mempercepat IPO berasal dari pertumbuhan bisnis yang luar biasa: Starlink telah menjadi pilar utama pendapatan, dan “koneksi langsung ponsel” memperluas batas pasar secara besar; selain itu, kemajuan dalam pengembangan Starship untuk eksplorasi Bulan dan Mars juga memberikan ruang imajinasi yang besar.

Data keuangan menunjukkan, pendapatan perusahaan tahun 2025 diperkirakan mencapai 15 miliar dolar, dan diharapkan melonjak menjadi 22-24 miliar dolar pada 2026. Selain bisnis utama di luar angkasa, dana yang dihimpun dari IPO juga akan digunakan untuk bidang baru yang dipimpin Elon Musk, seperti pusat data berbasis satelit dan pengembangan chip terkait.

Elon Musk baru-baru ini mengonfirmasi melalui platform media sosial X bahwa SpaceX telah mencapai arus kas positif selama bertahun-tahun, dan secara rutin melakukan buyback untuk memberi likuiditas kepada karyawan dan investor. Ia menegaskan bahwa lonjakan valuasi adalah hasil dari terobosan teknologi dalam proyek Starship dan Starlink. Saat ini, susunan pemegang saham SpaceX sangat mewah, termasuk Founders Fund, Fidelity, dan Google serta institusi top lainnya.

OpenAI: IPO Triliunan Dolar yang Mengubah Lanskap Modal AI

Diketahui, OpenAI juga sedang mempersiapkan IPO besar dengan pendanaan minimal 60 miliar dolar dan valuasi mencapai 1 triliun dolar. Sumber menyebutkan bahwa OpenAI sedang mempertimbangkan untuk mengajukan permohonan IPO paling cepat di semester kedua 2026.

Selain itu, OpenAI juga sedang melakukan negosiasi pendanaan sebesar 100 miliar dolar, yang berpotensi membuat valuasinya mencapai 830 miliar dolar.

Target perusahaan adalah menyelesaikan pendanaan ini sebelum akhir kuartal pertama tahun depan, dan mungkin mengundang dana kekayaan negara untuk berinvestasi.

Latar belakang pendanaan ini adalah, agar OpenAI tetap memimpin dalam perlombaan teknologi AI, mereka telah berjanji menginvestasikan triliunan dolar dan menandatangani berbagai kerja sama global.

Inti dari pendanaan ini adalah dominasi kekuasaan komputasi, dengan OpenAI harus menginvestasikan lebih dari 38 miliar dolar dalam beberapa tahun ke depan untuk membangun pusat data dan klaster server. Investor potensial terbagi menjadi empat kubu: raksasa teknologi (Amazon, Nvidia, Microsoft, Apple, dan lainnya yang ingin mengikat bisnis mereka), dana kekayaan negara (dari Timur Tengah dan Singapura yang menuntut teknologi dan industri kembali ke tanah air), lembaga keuangan Wall Street (seperti JPMorgan yang ingin mengamankan posisi sebelum IPO), dan model pendanaan inovatif (kerja sama energi pemerintah, instrumen utang khusus, dll).

Yang menarik, faktor geopolitik sudah sangat melekat dalam negosiasi pendanaan ini: investasi berulang dari MGX Fund UEA, syarat lokalisasi pusat data dari Saudi, dan keterlibatan tidak langsung dari pemerintah AS melalui kerja sama infrastruktur, membuat pendanaan ini melampaui aspek komersial dan menjadi cerminan dari permainan kekuatan teknologi antar negara.

Jika pendanaan ini berhasil, OpenAI akan mencatat rekor sebagai perusahaan yang mendapatkan pendanaan terbesar yang pernah melampaui anggaran tahunan banyak negara.

Selain SpaceX dan OpenAI, startup AI seperti Anthropic juga masuk ke dalam “gelombang panas” dengan valuasi lebih dari 300 miliar dolar. Kebangkitan raksasa ini sangat kontras dengan kondisi IPO teknologi yang dingin di tahun 2025.

Secara keseluruhan, tahun 2026 diperkirakan akan menjadi masa peluncuran gelombang perusahaan unicorn dengan valuasi tinggi, termasuk:

• Raksasa: SpaceX, OpenAI, Anthropic. IPO mereka akan mendefinisikan ulang skala pasar IPO.
• AI dan Infrastruktur: Perusahaan AI yang mencari pendanaan ekspansi, seperti produsen chip Cerebras, serta penyedia pusat data Lambda, Crusoe, dan Nscale.
• Fintech dan Software: Motive yang didukung Index Ventures, perusahaan teknologi keuangan Jepang PayPay yang didukung SoftBank, dan perusahaan teknologi menengah lainnya.
• Perusahaan yang menunda atau menunggu: seperti Perk yang menunda IPO hingga 2027, dan banyak calon perusahaan yang “menunggu antrean tapi tidak berani menekan tombol”.

Jeff Kraw, Managing Partner di Norwest Venture Partners, mengatakan: “Ada sejumlah IPO yang menunggu untuk listing, tetapi jika pasar tahun 2026 tidak membaik, tidak ada yang akan terburu-buru.”

Perlu dicatat, perusahaan B2B seperti Stripe dan Ramp yang pendapatan berulang tahunan lebih dari 1 miliar dolar, saat ini memilih melakukan pendanaan swasta besar-besaran atau penawaran akuisisi saham, bukan listing.

Raksasa pembayaran Stripe baru saja menyelesaikan penawaran akuisisi saham, dengan valuasi mencapai 91,5 miliar dolar. Indeks private equity dari Dodd-Frank sekarang mewakili valuasi lebih dari 5,7 triliun dolar, lima kali lipat dari komitmen modal 1,1 triliun dolar saat peluncuran pada 2007. Modal swasta yang melimpah mengurangi tekanan dari pengawasan laporan keuangan kuartalan dan regulasi saat listing.

CEO dari fund fintech terbesar di Eropa, Augmentum Fintech, Tim Levin, mengatakan: “Banyak portofolio kami kemungkinan besar akan keluar melalui akuisisi, bukan melalui IPO.”

Jeff Kraw dari Norwest Venture Partners juga menyatakan bahwa perusahaannya melihat “suasana akuisisi yang lebih baik”, dan tiga perusahaan dalam portofolionya baru-baru ini diakuisisi oleh perusahaan teknologi besar.

03 IPO saham teknologi, aturan main sudah berubah

Melihat ke tahun 2026, pasar IPO global sedang dalam masa transisi dari “musim dingin valuasi” menuju “optimisme hati-hati”. Perbaikan indikator makroekonomi, kebijakan moneter yang lebih prediktif, dan manfaat komersialisasi AI, semuanya bersama-sama mendorong pemulihan suasana pasar.

Sebuah cadangan perusahaan publik yang beragam sedang terbentuk, dan jika volatilitas pasar dapat dikendalikan secara efektif, potensi IPO yang terkumpul di 2025 dapat meledak secara besar-besaran di 2026.

Namun, jalan menuju pemulihan tidaklah mulus, pasar menghadapi tantangan masuk yang serius:

● Penumpukan IPO yang parah: ratusan perusahaan unicorn yang dijadwalkan IPO di 2022-2023 masih antre, mereka lebih matang dan membutuhkan dana lebih besar.

● Kenaikan ambang masuk yang signifikan: performa pasar 2024-2025 membuktikan bahwa pembeli saat ini tidak lagi menerima “kasus pinggiran”. Kandidat ideal harus memiliki sekitar 500 juta dolar ARR, pertumbuhan 50%, dan efisiensi unit ekonomi yang kuat.

● Perangkap makroekonomi yang kompleks: ritme IPO tahun 2026 sangat bergantung pada stabilitas kebijakan moneter, relaksasi ketegangan geopolitik, dan kestabilan pasar tenaga kerja.

Gambar: Faktor yang mempengaruhi IPO teknologi tahun 2026

Volatilitas besar sejak 2025 adalah proses penyembuhan dari gelembung ketidakrasional menuju kembali ke nilai. Kecuali beberapa raksasa, pasar terbuka hampir menutup pintu bagi perusahaan biasa. Investor tidak lagi membeli “harapan pertumbuhan”, melainkan menilai secara ketat profitabilitas dan keberlanjutan.

Bagi para pengusaha, aturan main mungkin sudah berubah selamanya, dan jalur menuju profitabilitas, kejelasan strategi, serta efisiensi unit ekonomi menjadi syarat utama bertahan hidup.

Kontributor: Jin Lu