Escrito por: Cecelia, Deep Tide TechFlow
DEX, realmente vai substituir CEX?
Desde uma participação de mercado mais baixa em 2020 até ao aumento rápido de volume de negócios este ano, a presença das exchanges descentralizadas tem vindo a fortalecer-se continuamente.
A reversão do DEX parece estar realmente próxima de acontecer? Mas talvez ainda não seja tão cedo?
Não apresse os aplausos pela vitória da descentralização, nem descarte imediatamente os velhos argumentos de processos complexos e experiência ruim.
Leia primeiro este relatório e tire suas próprias conclusões.
2025: Um ano de decolagem da liquidez dos DEX
Em comparação com os dois anos anteriores, que tiveram crescimento lento, 2025 pode ser considerado o ano de verdadeira decolagem da liquidez dos DEX.
Seja em volume ou em ritmo de crescimento, o volume de negociações dos DEX apresentou uma evolução significativa, quase 4 vezes maior do que antes.
Fonte de dados: dune.com (@coinwealthly)
Se analisarmos por trimestre, esse crescimento não aconteceu de repente.
A decolagem de 2025 é, na essência, uma continuação da tendência de crescimento observada no Q4 de 2024.
Foi justamente no quarto trimestre de 2024 que a atividade de negociação e a liquidez dos DEX começaram a acelerar, sendo posteriormente amplificadas ao longo do ano seguinte.
Pode-se dizer que o ponto de inflexão dos DEX ocorreu no Q4 de 2024, e que 2025 continuou e ampliou essa tendência.
Revisão do ponto de inflexão: aceleração no Q4 de 2024 e amplificação em 2025
Revisão trimestral: quem liderou em cada trimestre?
Q4 de 2024: início da tendência
- Volume de negociação de DEX na ecologia Solana ultrapassa pela primeira vez o Ethereum em nível trimestral, com aumento significativo na atividade, tornando-se o núcleo de liquidez nesta fase.
- Narrativa de IA combinada com plataformas de emissão de tokens, gerando continuamente muitos novos pares de negociação, elevando significativamente a frequência de negociações e o volume total de transações dos DEX.
- DEX na Solana: as negociações de novos tokens ocorrem principalmente em DEX na Solana, apoiadas por plataformas de emissão como Pump.fun, com processos de “graduação” e “migração”. Raydium assumiu grande parte da liquidez e negociação de novos tokens no Q4 de 2024, consolidando sua posição como principal plataforma de negociação à vista na Solana.
- Hyperliquid: com o sucesso do airdrop HYPE e vantagens no design de produto, expandiu rapidamente sua participação no mercado de contratos perpétuos descentralizados, atingindo mais de 55% de participação de mercado.
Q1 de 2025: mudança de posições e rotação de tendências
- A disputa pelo primeiro lugar em volume de negociação dos DEX entrou na fase de “jogo de cadeiras”, com posições entre as principais ecologias oscilando frequentemente, difícil determinar um líder claro.
- Durante a fase de alta atividade de memes de celebridades e memes de IA, o volume de negociação dos DEX na ecologia Solana cresceu rapidamente, dominando temporariamente o mercado.
- Com a redução do interesse por memes de março a maio, a Ethereum, com liquidez mais estável e fluxo de fundos estrutural, retomou a liderança em volume de negociação em março.
- Risco de custódia em CEX: alguns usuários começaram a migrar para DEX não custodiais e verificáveis na cadeia, impulsionando a mudança de comportamento de negociação.
Q2 de 2025: amplificação por colaboração ecológica e migração de fundos
- PancakeSwap: o projeto Alpha da Binance direcionou negociações para PancakeSwap, ampliando diretamente a atividade de negociação na ecologia BSC. Nesse processo, PancakeSwap se tornou o maior beneficiário da colaboração entre ecossistemas, com volume de negociação trimestral crescendo 539,2%.
- A atualização do Ethereum Pectra foi ativada oficialmente, gerando forte reação do mercado. O Ethereum subiu quase 44% na abertura asiática, atingindo a maior alta diária desde 2021. A narrativa do mercado mudou de negociações de Solana e memes para uma alocação mais ampla de ecossistemas.
- Com a aceleração na migração de liquidez, a competição entre Solana e BSC mostrou um efeito de sucção evidente, com fundos e atividade de negociação rapidamente migrando entre diferentes ecossistemas.
Q3 de 2025: competição acirrada e integração de produtos
- O crescimento do volume de negociação de CEX foi mais notável, impulsionando a recuperação da atividade de mercado como um todo.
- Uniswap: recuperou parte de sua participação de mercado, tornando-se líder no mercado de DEX junto com PancakeSwap.
- A competição em DEX perpétuos se intensificou. Desafiantes como Aster, Lighter, edgeX expandiram rapidamente seu volume de negociação e base de usuários, enfrentando de frente plataformas líderes como Hyperliquid, levando a uma fase de competição acirrada. As plataformas usam airdrops, pontos, zero taxas e outros incentivos para atrair usuários ativos, ampliando a demanda por negociações de derivativos na cadeia.
- Ecossistema DEX: agregadores e infraestrutura continuam a melhorar, aprimorando a experiência do usuário, aumentando retenção e fidelidade às plataformas.
- Jupiter: após o lançamento do Jupiter Lend, em apenas dez dias atraiu mais de 1 bilhão de dólares em depósitos. A demanda de empréstimos, anteriormente limitada na ecologia Solana, foi rapidamente ativada. Com o suporte da arquitetura de empréstimo de baixo nível do Fluid, a explosão do Jupiter Lend confirmou ainda mais o forte apelo do modelo DEX + empréstimo para captação de fundos.
Q4 de 2025: turbulências extremas e diferenciação de setores
- O evento de liquidação de 1011 provocou uma alta momentânea no volume de negociações, com dados relacionados apresentando picos temporários. Esse evento expôs riscos sistêmicos em CEX, além de impactos de empréstimos em cadeia e liquidações alavancadas nos DEX.
- Lighter e edgeX: com a recuperação gradual da confiança do mercado, o setor de DEX perpétuos voltou à trajetória de crescimento. Plataformas como Lighter e edgeX expandiram rapidamente volume e base de usuários, estreitando a fronteira de competição com Hyperliquid, levando o mercado de perpétuos a uma fase de alta intensidade competitiva.
- Aster: CZ revelou publicamente sua posse de ASTER, e a plataforma recebeu suporte de Binance, Robinhood e outros grandes mercados. Como principal DEX perpétuo na ecologia BSC, Aster tem potencial para competir de igual para igual com plataformas líderes como Hyperliquid na arena de contratos perpétuos.
- HumidiFi: no mercado de DEX à vista, a participação de mercado do Uniswap vem caindo desde o final do terceiro trimestre, com volume sendo conquistado por plataformas emergentes como HumidiFi, refletindo uma evolução de uma liderança única para uma distribuição mais ampla de plataformas.
Após analisar os destaques de cada trimestre, vamos separar a análise entre Perp DEX e Spot DEX.
Perp DEX: o verdadeiro motor de crescimento de 2025
Fonte de dados: CoinGecko
Selecionamos dados dos últimos três anos para observar a proporção de volume de negociações de contratos perpétuos entre DEX e CEX.
Percebe-se que esse indicador vem crescendo de forma geral em 2025, enquanto nos períodos anteriores apresentou desempenho mais moderado.
2025 marca o verdadeiro ano de decolagem do Perp DEX.
Segundo dados do DeFiLlama, o volume de negócios de Perp DEX em 2025 atingiu 7,348 trilhões de dólares.
Em comparação, de início de 2021 até o final de 2024, o volume acumulado de contratos perpétuos em DEX foi de apenas 4,173 trilhões de dólares.
Ou seja, o Perp DEX cresceu aproximadamente 176% em volume de negócios em apenas um ano, superando significativamente a soma dos quatro anos anteriores.
Além disso, desde o terceiro trimestre de 2025, o volume de negociações acelerou claramente. Com a intensificação da competição e o amadurecimento de várias inovações, o setor de contratos perpétuos em DEX começou a atrair continuamente fundos de mercado, elevando o nível de liquidez.
Fonte de dados: DeFiLlama
De um volume inicial limitado e participação dispersa, para uma atividade impulsionada pelo sentimento de mercado e fluxo de fundos, a liquidez dos Perp DEX está entrando em uma nova escala.
Perp Volume: o indicador central de rotatividade de capital
Fonte de dados: DeFiLlama
A força do Perp DEX reside na velocidade com que o capital pode ser movimentado.
Do ponto de vista do indicador, o Perp Volume (volume de contratos perpétuos) é uma métrica importante para avaliar os DEX de contratos perpétuos.
Ela reflete a rotatividade de capital e a frequência de uso.
Quanto ao aumento do Perp Volume ao longo do ano:
- Hyperliquid e Lighter vêm crescendo rapidamente desde 2025, com aumento simultâneo na atividade de negociação e na eficiência de rotatividade de capital.
- Aster também se destacou após o terceiro trimestre, tornando-se uma das plataformas de maior crescimento anual.
- Em contrapartida, plataformas veteranas como dYdX e GMX não estão entre as principais em crescimento de volume neste ano. Apesar de seu volume acumulado ainda ser considerável, o aumento de volume em 2025 foi inferior a 100 milhões de dólares, indicando um ritmo de crescimento mais lento.
Open Interest: risco de exposição e concentração de liderança
Para os Perp DEX, o Open Interest (valor total de contratos em aberto) é uma métrica fundamental.
De forma simples: se o Perp Volume é o fluxo, o OI é o estoque.
O Perp Volume indica atividade de negociação, enquanto o OI reflete indiretamente se há disposição de manter posições na plataforma.
Como derivativo, o volume de negociação reflete principalmente liquidez e atividade de matching; o quanto de capital permanece na plataforma depende do OI.
Do lado da plataforma, o OI indica a capacidade de suportar risco e o tamanho do fundo; do lado do usuário, mostra a demanda de negociação e a fidelidade ao ativo.
Assim, considerando que o Perp Volume já possui liquidez e atividade suficientes, selecionamos as cinco plataformas com melhor desempenho de OI.
Fonte de dados: DeFiLlama
A concentração de OI é extremamente alta. Os cinco principais protocolos absorvem a maior parte do volume em aberto, com uma clara lacuna em relação ao sexto colocado. O OI do sexto protocolo é aproximadamente um terço do quinto, com uma diferença evidente. Os fundos nos Perp DEX são altamente sensíveis à profundidade, estabilidade e mecanismos de liquidação, tendendo a se concentrar em poucos plataformas maduras.
Após o impacto de 10·11, o desempenho de recuperação dos Perp DEX varia
Quando o entusiasmo de negociação diminui e o risco se concentra, a diferenciação dos Perp DEX não se manifesta mais pelo volume de negociação, mas pela resistência na retenção de fundos após a retração do ATH de OI.
Aster:
- Após consolidar o mercado no terceiro trimestre, demonstrou a maior capacidade de retenção de fundos.
Após atingir o pico de OI em 5 de outubro, mesmo no quarto trimestre, a taxa de retenção em relação ao ATH de OI permaneceu acima de 72%; após o evento de 1011, sua velocidade de recuperação foi líder, apresentando a recuperação mais sólida.
Lighter:
- O ritmo de recuperação também foi rápido, com o OI atual recuperado para cerca de 87% do ATH, indicando fluxo de fundos claro.
Hyperliquid:
- Apesar de ainda ser a maior em volume, o OI em relação ao ATH chegou a recuar mais de 60%; até o momento, o OI ainda não voltou ao nível máximo, recuperando cerca de 61% do nível médio anterior ao evento de 1011, apresentando uma performance claramente mais fraca.
Desempenho de receita do Perp: diferenças de crescimento entre protocolos com diferentes posicionamentos
Já que esses protocolos atraem tanto capital, a questão principal é: eles realmente lucram?
Para isso, voltamos à receita dos protocolos.
A seguir, selecionamos protocolos representativos de Perp DEX,
para analisar seu desempenho de receita e tendências de mudança durante o ciclo de 2025.
Selecionamos quatro tipos de protocolos com diferentes posicionamentos para comparação:
- Hyperliquid: líder em DEX perpétuos especializados
- Jupiter: representante de plataforma multifuncional que inclui Perp DEX
- edgeX: representante de novos concorrentes especializados
- GMX: protocolo veterano de Perp DEX
Antes da análise, fazemos uma segmentação de mercado:
Primeiro, o foco do produto:
- Perp Dex especializado
- Plataforma multifuncional (Perp como uma das linhas de negócio)
Segundo, a fase do ciclo de vida:
- Novos entrantes
- Protocolos maduros
- Protocolos veteranos
O objetivo dessa classificação é responder à seguinte questão:
Em diferentes posicionamentos e fases, qual protocolo apresenta maior potencial de crescimento de receita?
É importante destacar que apenas observar o crescimento do valor absoluto de receita não é suficiente para captar a verdadeira tendência de mudança em 2025.
Por isso, escolhemos dezembro de 2024 como ponto de referência, para acompanhar o crescimento mensal de receita e captar melhor a velocidade e as diferenças de crescimento dos protocolos.
Fonte de dados: DeFiLlama
A partir do mapa de calor, é claro que julho foi o período em que várias plataformas tiveram crescimento rápido de receita simultaneamente.
Mais especificamente:
- edgeX apresentou o maior aumento de receita em 2025.
Apesar de a taxa de crescimento ter desacelerado após setembro, a média anual de crescimento de edgeX ainda ficou entre as maiores. Como uma startup de sucesso, sua receita no ano foi bastante expressiva.
- Hyperliquid entrou na fase de crescimento de maturidade, com expansão estável em base de alta, mantendo-se em níveis elevados, embora a taxa de crescimento marginal tenha se estabilizado.
- Como Jupiter atua mais na entrada de negociações e roteamento, sua receita geralmente depende do protocolo subjacente, compartilhando taxas de transação com a camada de execução. Assim, seu crescimento de receita é mais lento em relação ao aumento do volume de negociações, apresentando uma tendência mais estável.
- GMX tem uma taxa média de crescimento de receita de cerca de 22%. Como um protocolo veterano, seu crescimento vem principalmente da retenção de alguns usuários. Se essa taxa for mantida a longo prazo, seu modelo de negócio ainda terá viabilidade de longo prazo.
Spot DEX: profundidade de liquidez e cenário competitivo ecológico
Fonte de dados: CoinGecko
Em comparação com os dois anos anteriores, a proporção de volume de negociações à vista entre DEX e CEX também aumentou significativamente em 2025. Alcançou um pico no mês de junho e voltou a subir no quarto trimestre.
TVL: profundidade de liquidez à vista e disposição de fundos
No sistema Spot DEX, o TVL (Total Value Locked) vem principalmente de ativos fornecidos por LPs aos pools de negociação. Quanto maior o TVL, maior a disposição de fundos para assumir perdas impermanentes, riscos de contratos e participar de market making, além de obter taxas ou incentivos. O TVL reflete melhor a avaliação do mercado sobre as regras, riscos e sustentabilidade de longo prazo do Spot DEX, sendo uma das principais métricas de classificação.
Fonte de dados: Tokenterminal
Observando o TVL, o Uniswap mantém-se na liderança com cerca de 7,3 bilhões de dólares, mantendo uma vantagem clara de liquidez no mercado à vista, continuando a atuar como o principal hub de negociação na ecologia Ethereum.
Fluid e PancakeSwap formam a segunda camada, ambos com TVL acima de 2 bilhões de dólares, beneficiados pela expansão entre ecossistemas e aumento na atividade de negociação na BSC, com forte impulso de crescimento ao longo do ano.
Curve e Raydium estão na faixa intermediária, sendo que a primeira foca em negociações de stablecoins e ativos de baixa volatilidade, com TVL estável e ritmo de expansão mais moderado; a segunda está profundamente vinculada à ecologia Solana, refletindo principalmente mudanças na liquidez de um único ecossistema.
Entre os dez protocolos com maior TVL médio anual em 2025, Fluid apresentou o crescimento mais expressivo, atingindo cerca de 5 bilhões de dólares no terceiro trimestre, enquanto PancakeSwap também expandiu significativamente nesse período.
Volume de Negociações: ascensão conjunta do ecossistema Solana
Fonte de dados: DeFiLlama
Aqui, utilizamos o volume de negociações anual excluindo empréstimos instantâneos (flash loans). Como esses empréstimos geralmente envolvem valores muito pequenos e operações instantâneas que podem inflar artificialmente o volume, a exclusão visa refletir melhor a demanda real de negociação.
Em termos de participação de mercado, Uniswap e PancakeSwap continuam dominando, representando juntas mais da metade, indicando que a liquidez dos principais DEXs à vista ainda está altamente concentrada em poucos protocolos líderes.
Vale destacar que a soma do volume dos DEX na ecologia Solana já se aproxima do volume de um único protocolo do Uniswap, indicando que a competitividade geral da ecologia Solana no mercado de negociação à vista aumentou significativamente; contudo, ainda há dispersão entre múltiplos protocolos dentro do ecossistema.
P/F e os principais eventos de 2025 no Spot DEX
Com tamanha escala, o Spot DEX, como parte fundamental do DeFi, realmente gera lucro? Vamos analisar os dados.
Dado que o foco deste artigo é o desempenho ao longo do ano, discutiremos apenas as mudanças de fase. Além disso, várias plataformas introduziram recompra ou queima de tokens, distribuição de taxas e ajustes estruturais ao longo de 2025, o que diminui a relevância do FDV (valor de mercado totalmente diluído).
Por isso, utilizamos o indicador P/F de valor de mercado circulante, que mede quanto o mercado está disposto a pagar por cada unidade de taxa de negociação.
O P/F não reflete diretamente o lucro, mas indica a expectativa do mercado sobre a potencial conversão de receita em valor de mercado, dado o nível atual de atividade econômica.
[image]# Fonte de dados: Tokenterminal
Para evitar que o volume absoluto distorça a análise de tendências de outros protocolos, o gráfico atual não exibe o Curve, que serve apenas como análise de fundo. Além disso, PumpSwap e Hyperliquid Spot não foram considerados nesta comparação, pois sua captura de valor não é claramente atribuível a mecanismos de valorização de tokens.
O P/F do Curve se manteve em uma faixa relativamente alta ao longo do ano, atingindo um pico de cerca de 28 em maio, e depois caiu continuamente até cerca de 7 a partir de julho. Em comparação com o nível de aproximadamente 10 no início do ano, houve uma leve queda geral.
É importante destacar que o P/F do Curve é significativamente superior ao de outros protocolos, principalmente devido ao seu nível de taxas extremamente baixo, mantido por longo prazo. A curva de precificação do Curve é especialmente voltada para stablecoins e ativos de baixa volatilidade (como entre stablecoins, stETH/ETH e outros LSTs), com um design de AMM altamente otimizado que minimiza slippage e maximiza eficiência de capital.
Além disso, a nova mecânica YieldBasis lançada pelo Curve em 2025 visa reduzir ainda mais as perdas impermanentes para LPs e garantir maior retorno aos provedores de liquidez.
Para os principais eventos que impactaram o P/F dos protocolos de 2025, compilamos os dez principais acontecimentos que tiveram maior influência na mudança do P/F, ajudando a revisar o setor de inovação e vitalidade que marcou 2025.
( Então, voltando à questão inicial: o DEX realmente vai substituir o CEX?
Seja pelo crescimento do volume de negociações ou pelo aumento da proporção DEX/CEX ao longo do ano, todos indicam um fato: o DEX já se tornou uma plataforma de negociação principal e não pode mais ser ignorado.
Especialmente no setor de contratos perpétuos, o volume de negócios dos Perp DEX atingiu uma escala histórica em 2025, com a eficiência de rotatividade de capital e a capacidade de suporte de fundos das principais plataformas levando o mercado a uma nova dimensão.
Porém, isso não significa uma substituição simples. 2025 parece mais o início de uma “evolução bidirecional”: por um lado, o DEX está aprendendo ativamente com o CEX, melhorando eficiência de matching, experiência de negociação, gerenciamento de risco e integridade de produtos; por outro lado, o CEX também está evoluindo na direção do DEX, dando mais atenção à custódia de ativos, transparência na cadeia e mecanismos verificáveis de liquidação e compensação.
No final, a relação entre DEX e CEX talvez não seja uma disputa de soma zero. Uma visão mais provável é que ambos desempenhem seus papéis em diferentes níveis e cenários, colaborando para construir a infraestrutura de negociação e liquidação da próxima geração de finanças cripto.
Não como substituição, mas como parceiros; não como adversários, mas como co-construtores.
2025, essa tendência já está se consolidando. O dia em que uma nova ordem realmente se formar não estará tão distante.
