Giấc mơ trị giá 59 tỷ USD, nữ Buffett sẽ như thế nào để rơi khỏi đỉnh cao?

撰文：旋风冲锋，深潮 TechFlow

Vào tháng 2 năm 2021, Cathie Wood—người trong giới giang hồ gọi là “Nữ vương gỗ” (Wood)—đứng ở đỉnh cao nhất trong cuộc đời mình.

Quy mô các quỹ do cô quản lý đạt 59 tỷ USD, Bloomberg vừa mới bình chọn cô là người chọn cổ phiếu xuất sắc nhất trong năm, phóng viên của The New York Times gọi điện hỏi cô nghĩ sao về chuyện “trở thành Buffett của thế hệ Millennials”. Trên Reddit, có người biến ảnh của cô thành meme, với dòng tiêu đề: “Cô ấy thấy tương lai mà chúng ta không thể nhìn thấy”.

Nhà đầu tư cá nhân điên cuồng đổ xô vào. Dòng tiền ròng một ngày vào quỹ ARKK thuộc quyền cô vượt mốc 1 tỷ USD.

Không ai nghĩ rằng điều này sẽ kết thúc.

Hiện nay, 59 tỷ “cỗ chỉ ước tính” chỉ còn chưa đến 14 tỷ, quy mô tổng thể giảm 75%.

Những kênh truyền thông từng tôn cô thành “nữ thần cổ phiếu”, giờ bắt đầu gọi cô là “昙花一现” (one-hit wonder), đám người hâm mộ ngày nào gọi đó là “phản chỉ”, vậy nữ thần cổ phiếu gỗ—từng một thời lẫy lừng—đã bị bóc khỏi vầng hào quang, đi xuống khỏi đài cao như thế nào?

Câu chuyện này phức tạp hơn rất nhiều so với việc chỉ nói “cô ấy cược trượt”.

Từ chỗ chẳng ai quan tâm đến nơi ngự trị

Những ngày đầu của ARK không hề thuận lợi.

Đó là năm 2014, khi đầu tư định lượng đang quét sạch khắp Phố Wall, và quỹ chỉ số thụ động là lựa chọn mới của tất cả những nhà đầu tư lý trí. Thế nhưng Nữ vương gỗ lại cố chấp đi ngược dòng, đặt cược vào những công ty công nghệ “đốt tiền nhưng có tương lai”: Tesla, chỉnh sửa gen, robot công nghiệp, blockchain.

AUM ban đầu của ARK thậm chí còn chưa đến 100 triệu USD, và Nữ vương gỗ tự bỏ tiền để duy trì hoạt động. “Tiền cũ” ở Phố Wall nhìn danh mục này và phản ứng là khinh thường: đây là đầu tư ư? Đây chẳng khác gì đánh bạc.

Cô đã làm một việc gần như chưa từng có trên Phố Wall: công khai toàn bộ quy trình nghiên cứu, cập nhật danh mục hằng ngày, để bất kỳ ai cũng có thể xem theo thời gian thực cô đang mua gì và vì sao mua. Đội ngũ thu và đăng video trên YouTube để giải thích logic của từng khoản đầu tư. Trong một ngành lấy bất cân xứng thông tin làm đường sống, đây là kiểu minh bạch gần như điên rồ.

Từ năm 2014 đến 2020, lợi suất kép của ARKK gần 39%, cao gấp hơn ba lần S&P 500 cùng kỳ. Nhưng chẳng ai quan tâm, vì quy mô quá nhỏ, thị trường quá ồn ào.

Bước ngoặt thật sự xuất phát từ một thảm họa.

Vào tháng 3 năm 2020, thị trường chứng khoán Mỹ lao dốc 34% trong chỉ 33 ngày, lập kỷ lục về giai đoạn gấu nhanh nhất trong lịch sử. Hầu như mọi nhà quản lý quỹ đều cắt lỗ, đứng ngoài quan sát, rồi cầu nguyện.

Nữ vương gỗ lại tăng mua mạnh tay. Cô dồn trọng số vào Zoom, Teladoc, Roku, và logic chỉ gói trong một câu: virus sẽ không tiêu diệt công nghệ, mà chỉ làm công nghệ tăng tốc.

Cô ấy cược đúng.

ARKK cả năm tăng 152%.

Trên Reddit và Twitter, tên cô xuất hiện trong các cuộc trò chuyện của những người trẻ—người vốn chẳng bao giờ xem tin tài chính. Nhà đầu tư cá nhân phát hiện ra một điều kỳ diệu: danh mục của cô được công khai, có thể “chép bài” trực tiếp, và cô ấy đang lên.

Tín đồ bắt đầu đổ về. Cuối năm 2020, ARKK trở thành ETF quản lý chủ động lớn nhất toàn cầu. Đến tháng 2 năm 2021, tổng quy mô các quỹ của ARK vượt 59 tỷ USD—trong bảy năm, từ con số không thành 59 tỷ.

Cô trở thành nữ thần cổ phiếu—phiên bản nữ bản Buffett cực kỳ bạo tay.

Thánh đàn có hạn sử dụng

Tháng 2 năm 2021, dòng tiền ròng vào ARKK trong một ngày vượt 1 tỷ USD. Nhà đầu tư cá nhân điên cuồng đổ vào khi giá đang ở vùng cao—đây vừa là đỉnh điểm của cô, vừa là tiếng chuông đầu tiên báo tang sau đó mọi diễn biến nhanh chóng rẽ ngoặt theo hướng xấu.

Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) bắt đầu phát đi tín hiệu tăng lãi suất. Thị trường căng như dây đàn. Chỉ cần lãi suất tăng lên, những cổ phiếu tăng trưởng “dùng lợi nhuận tương lai để nâng đỡ định giá hiện tại” sẽ chịu một cú định giá lại mang tính hủy diệt.

Các công ty trong danh mục ARKK—đều thuộc đúng một mô hình: hiện đang thua lỗ, tương lai sẽ có lợi nhuận, và định giá dựa vào niềm tin.

Niềm tin là tài sản mong manh nhất.

Từ năm 2021 đến 2022, ARKK rơi xuống gần 75%.

Zoom từ đỉnh 559 USD trượt về 70 USD; Teladoc giảm hơn 95% từ đỉnh; Roku sụp đổ; Unity sụp đổ…

Trên WallStreetBets, những nhà đầu tư cá nhân trước đây từng vẩy “emoji tên lửa” dưới bài viết của cô, thì trong tài khoản các con số đã co lại một nửa chỉ trong một quý. Từ tiêu đề “ARKK to the moon” chuyển thành “I’m ruined”.

Làn sóng rút vốn đến đúng hẹn. Nỗi hoảng loạn sẽ tự tăng tốc: dòng tiền rút ra buộc cô phải bán tháo danh mục ở vùng giá thấp; bán tháo lại đẩy giá trị tài sản ròng xuống; giá trị tài sản ròng giảm khiến nhiều nhà đầu tư tiếp tục rút—một vòng xoáy làm mọi thứ tệ hơn.

Morningstar sau đó tính ra một con số: trong mười năm đến cuối năm 2023, do lượng lớn nhà đầu tư cá nhân đổ vào khi giá cao rồi cắt lỗ khi giá thấp, tổng giá trị cổ đông bị hủy hoại của các quỹ thuộc hệ ARK lên tới hơn 14 tỷ USD. Con số này không đo mức sụt giảm giá trị tài sản ròng của quỹ, mà là số tiền mà nhà đầu tư thật sự đã mất do sai thời điểm—và vì thế ARK bị gắn mác “kẻ hủy diệt tài sản lớn nhất” trong giới các quỹ.

Quy mô gần 500 tỷ USD đến tháng 3 năm 2026 chỉ còn khoảng 13 tỷ.

Những lời giải thích phổ biến ngoài thị trường về thất bại của Nữ vương gỗ phần lớn chỉ dừng lại ở một lớp: lãi suất tăng đè nặng lên cổ phiếu tăng trưởng, cô ấy cược trượt—chỉ có vậy.

Vấn đề thực sự nằm sâu hơn.

Điều hành theo kiểu VC ở thị trường thứ cấp

Triết lý nắm giữ của Nữ vương gỗ không phải “chọn công ty tốt nhất”, mà là “mua cả đường đua khi vẫn chưa có người thắng”.

Trong lĩnh vực chỉnh sửa gen, cô đồng thời nắm giữ CRISPR Therapeutics, Editas Medicine, Beam Therapeutics—ba công ty vừa cạnh tranh với nhau. Cùng nhau “đè” xuống. Trong lĩnh vực xe tự hành, Tesla, Luminar, Aurora cũng đồng thời xuất hiện trong danh mục.

Bộ logic này có một tên gọi chính thức: đầu tư mạo hiểm, VC.

Logic nền tảng của VC là: đầu tư vào 100 công ty, 95 công ty chết thì không sao. Chỉ cần trong 5 công ty còn lại có một công ty kiểu Airbnb làm “ăn nên làm ra”, thì cả sổ sách sẽ là thắng. Tỷ lệ thất bại cao không phải là lỗi, mà là chi phí mà chiến lược bắt buộc phải gánh chịu.

Logic này ở thị trường sơ cấp là điều đương nhiên. Công ty khởi nghiệp không giao dịch trên thị trường công khai, nên trong giá không có “sự đồng thuận của thị trường”, chỉ có đánh giá của bạn về tương lai. Thua lỗ của bên thất bại được khóa trong sổ cái, không ảnh hưởng đến các khoản nắm giữ khác, cũng không ảnh hưởng đến tính thanh khoản hằng ngày của bạn.

Cathie Wood đưa nguyên xi bộ logic đó vào thị trường thứ cấp. Vấn đề là thị trường thứ cấp có một thứ mà thế giới VC không có: định giá theo thời gian thực.

Bạn mua bất kỳ cổ phiếu nào, giá của nó đã bao gồm đánh giá tập thể của thị trường về tương lai của cổ phiếu đó. Teladoc ở đỉnh điểm từng có vốn hóa hơn 40 tỷ USD—không phải vì công ty đã kiếm được 40 tỷ, mà vì vô số người tin rằng tương lai nó sẽ kiếm được. Khi “niềm tin” bắt đầu lung lay, 40 tỷ đó sẽ bốc hơi trong vài quý thành 2 tỷ. Mất mát này là thật, đến rất nhanh, và không có bất kỳ “cổ phiếu gấp trăm lần” nào có thể lấp lỗ đó.

Trong sổ sách VC, “bên thua” không tính vào lãi lỗ. Còn ở thị trường thứ cấp, “bên thua” thì mỗi ngày đều trông chừng giá trị tài sản ròng của bạn giảm xuống.

Đây là hai trò chơi hoàn toàn khác nhau. Cô cầm kịch bản của VC bước vào sân chơi thị trường thứ cấp.

Thế tại sao năm 2020 cô lại thắng?

Vì năm 2020 là một “cửa sổ” đặc biệt cực kỳ hiếm hoi trong lịch sử loài người. Ở giai đoạn đó, logic VC trong ngắn hạn có thể phát huy hiệu lực ở thị trường thứ cấp.

Khôi phục lại các điều kiện lúc bấy giờ: Fed kéo lãi suất về 0, khiến mọi dòng tiền tương lai được chiết khấu về hiện tại trở nên khổng lồ, từ đó tài sản rủi ro được nâng lên đồng loạt; đại dịch buộc đời sống con người chuyển sang trực tuyến, nhu cầu với Zoom và Teladoc từ “một lựa chọn” hóa thành “một nhu cầu bắt buộc”; và quan trọng nhất, khi đó vẫn chưa có “người chiến thắng” nổi lên trong thời đại AI, thời đại chỉnh sửa gen, thời đại xe tự hành.

Không ai biết Nvidia sẽ là “siêu người thắng cuộc” của thời đại AI. Sự không chắc chắn này chính là môi trường sống để chiến lược dàn trải kiểu VC tồn tại. Khi đường đua chưa có người thắng, việc phân tán đặt cược cả đường đua là hợp lý—dù ở thị trường thứ cấp.

Nữ vương gỗ đã thắng. Lý do chiến thắng là “thời điểm này chưa có câu trả lời”, chứ không phải “cô ấy tìm ra câu trả lời”.

Giống một bài thi mở sách trong thời gian giới hạn. Làm xong thì thu lại đề. Cô lại ngỡ là thật, biến phương pháp đó thành một phát hiện đầu tư mang tính lật đổ; rồi quy mô càng làm càng lớn, câu chuyện càng kể càng vang.

Sự châm chọc tàn nhẫn nhất

Đây là phần khiến người ta chạnh lòng nhất trong câu chuyện, đồng thời cũng là chìa khóa thật sự để hiểu số phận của Nữ vương gỗ.

Khi thời đại AI thật sự đến, vốn hóa của Nvidia vượt 1 nghìn tỷ, rồi 2 nghìn tỷ, rồi 3 nghìn tỷ. Đây đúng là tương lai mà Cathie Wood đã nhiều năm dự đoán—AI sẽ tái tạo mọi thứ.

Đầu năm 2023, ChatGPT bùng nổ toàn cầu. Mọi công ty công nghệ đều điên cuồng mua GPU. Cathie Wood đứng trước ống kính TV và nói: “Chúng tôi bắt đầu nghiên cứu AI từ năm 2014.”

ARK thực sự là một trong những tổ chức sớm nhất có quan điểm tăng giá hệ thống đối với AI. Báo cáo Big Ideas họ công bố năm này qua năm khác đều viết AI sẽ thay đổi thế giới như thế nào. Nhìn từ dòng thời gian, cô đúng là người đi trước.

Nhưng người đi trước chưa chắc là người chiến thắng.

Bởi vì cách AI được “hiện thực hóa” hoàn toàn ngược với các điều kiện mà logic VC cần. Logic VC cần người chiến thắng được phân tán, cần thị trường hỗn loạn, cần không ai biết câu trả lời. Năm 2020 thị trường hội đủ những điều kiện đó. Nhưng sau năm 2023, con sóng AI không còn như vậy nữa.

Cách “hiện thực hóa” là: kẻ thắng ăn cả.

Nvidia độc quyền về năng lực tính toán; một công ty nuốt gần như toàn bộ lợi nhuận siêu ngạch ở tầng hạ tầng AI. Microsoft nhờ đặt cược vào OpenAI đã khóa chặt cổng vào tầng ứng dụng. Meta, Google, Amazon nhờ các “hào công sinh thái” riêng mà chia phần còn lại. Lợi nhuận siêu ngạch bị tập trung cao độ vào một vài cái tên—và những cái tên đó đều là cổ phiếu blue-chip quy mô lớn.

Năm 2023, Nvidia tăng 239%. “Magnificent Seven”—bảy “ông lớn” của chứng khoán Mỹ—đã đóng góp phần lớn trong mức tăng cả năm của S&P 500.

Đây chính là điều mà Nữ vương gỗ không làm được—thậm chí nói đúng hơn là cô đã chủ động từ bỏ.

Thực ra, ARK là một trong những nhà đầu tư tổ chức đầu tiên vào Nvidia. Năm 2014, khi Nvidia còn bị thị trường xem là một “công ty chip đồ họa cho game”, Wood đã bắt đầu xây dựng vị thế. Nếu cô cứ giữ như vậy, đây hẳn sẽ là giao dịch vĩ đại nhất trong lịch sử ARK.

Nhưng cô không giữ được.

Cuối năm 2022, khi giá Nvidia sụt mạnh do sự sụp đổ của khai thác tiền mã hóa và nỗi lo theo chu kỳ, ARK bắt đầu bán tháo quy mô lớn. Tháng 1 năm 2023, quỹ chủ lực ARKK đã bán sạch hoàn toàn Nvidia. Các quỹ khác cũng liên tục giảm dần phần còn lại trong suốt năm tiếp theo. Lý do của Wood là: Nvidia là “một cổ phiếu mang tính chu kỳ cao”, ARK cần chuyển dòng tiền sang những “mã AI” có tính “lật đổ” hơn.

Rồi ChatGPT bùng nổ thế giới. Nvidia từ mức giá mà cô đã bán sạch lại tăng dọc đường tới vốn hóa 1 nghìn tỷ, 2 nghìn tỷ, rồi 3 nghìn tỷ. Theo tính toán của Business Insider, việc bán quá sớm khiến ARK bỏ lỡ hơn 1,2 tỷ USD lợi nhuận.

Toàn bộ phương pháp luận của cô là “không chọn người thắng, mua cả đường đua”. Nhưng Nvidia từng nằm trong tay cô—cô đã chọn đúng người thắng, rồi vì chính phương pháp luận của mình, cô tự tay bán mất người thắng, đổi lấy một loạt công ty vốn hóa vừa và nhỏ “có thể được hưởng lợi từ AI”. UiPath, Twilio, Unity—chúng thực sự liên quan tới AI, như dòng suối đúng là nối với biển. Nhưng khi dòng lũ vốn lao thẳng vào Nvidia và Microsoft, dòng suối chẳng thể lấy được nước.

Trong khi đó, những “kẻ thua” trong “bộ sưu tập kiểu VC” bắt đầu lộ rõ bản chất. Teladoc rơi xuống 98%. Trong “cửa sổ đại dịch”, công ty này được coi như “tương lai của y tế từ xa”; khi cửa sổ đóng lại, thị trường phát hiện ra rằng nó không có vị thế độc quyền và cũng không tạo được lợi nhuận. Hiện tại giá cổ phiếu dưới 5 USD, chỉ còn lại một định giá ngày càng khó xử. Zoom rơi về góc bị lãng quên, trở thành chú thích điển hình cho cụm “cổ phiếu hưởng lợi từ đại dịch”, còn Roku giảm hơn 80% từ đỉnh.

Trong sổ sách VC, đó gọi là “mức hao hụt mang tính kỳ vọng”. Còn ở thị trường thứ cấp, đó gọi là “tiền gốc của bạn mất rồi”.

Cuối năm 2025, ARK nhân lúc Nvidia điều chỉnh lại mua vào. Đến cuối tháng 3 năm 2026, cô lại bán. Trong vòng hai ngày, cô xả hơn 210.000 cổ phiếu—giá trị khoảng 37 triệu USD. Mua rồi bán, bán rồi lại mua. Nvidia luôn là một “thương vụ” trong tay cô, chứ không phải một “niềm tin”. Nhưng châm biếm thay, thứ mà thời đại AI gắn cho cổ phiếu này lại đúng là một đường cong giá chỉ có thể giữ bằng niềm tin.

Đây chính là sự châm chọc tàn nhẫn nhất: cô là một trong những tín đồ sớm nhất của Nvidia. Cô đã dự đoán chính xác một tương lai đúng. Rồi ngay trước đêm tương lai đó bắt đầu được hiện thực hóa, cô lại tự tay trả lại vé tàu—lý do: “Tấm vé này quá theo chu kỳ, tôi phải đi chuyến tàu lật đổ hơn”.

Kẻ săn mồi hóa con mồi

Còn một chuyện nữa khiến mọi thứ trở nên không thể cứu vãn.

VC thật sự có thể âm thầm xây dựng vị thế, cũng có thể âm thầm rút chạy; chẳng ai theo dõi từng giao dịch của bạn. Nhưng ARK là ETF giao dịch công khai: danh mục được công bố hằng ngày, và mỗi lần bán ra đều là tín hiệu công khai theo thời gian thực. Khi cô nắm một công ty vốn hóa nhỏ vượt quá 10% hoặc thậm chí 20% lượng cổ phiếu lưu hành, cô vừa không thể âm thầm tăng tỷ trọng, vừa không thể âm thầm rời vị thế. Thị trường nhìn từng nước cờ của cô và chạy trước.

Quy mô gần 50 tỷ USD khiến cô từ kẻ săn mồi hóa thành con mồi.

Sức mạnh của VC đến từ việc nhỏ và nhanh—hoàn thành bố cục trước khi thị trường hình thành đồng thuận. Khi bạn “đóng gói” logic VC vào một quỹ công khai gần 50 tỷ USD, bạn đồng thời đánh mất hai vũ khí cốt lõi nhất của VC: tính ẩn giấu và tính linh hoạt.

Ngoài ra, hình tượng “người nổi tiếng trên mạng” của cô lại trở thành chiếc cùm nhận thức: tạm gọi là “nghiện phản đồng thuận”.

Thành công ban đầu của Wood đều đến từ phản đồng thuận. Năm 2014, chẳng ai tin vào cô, và cô thắng. Năm 2020, mọi người hoảng loạn, cô tăng mua, và lại thắng. Mỗi lần “thị trường nghĩ tôi sai nhưng cuối cùng tôi đúng” đều củng cố cùng một mạch niềm tin: đồng thuận sai, còn tôi đúng.

Trong giai đoạn đi lên, mạch đó là siêu năng lực. Trong giai đoạn đi xuống, nó trở thành lời nguyền.

Đến 2022-2023, đồng thuận thị trường là blue-chip quy mô lớn, độ chắc chắn về lợi nhuận, Nvidia, dòng tiền. Lần này, đồng thuận tình cờ lại đúng. Nhưng cô đã đánh mất trong nhiều năm—gần tám năm—khả năng tâm lý để chấp nhận rằng “lần này đồng thuận cũng không sai”.

Vấn đề là thứ “phản đồng thuận” này không chỉ là chiến lược đầu tư của cô, mà còn là thân phận công chúng của cô. Báo cáo Big Ideas, livestream YouTube, các lời tiên tri trên Twitter, “khách quen” của CNBC—cô biến mình từ “người quản tiền” thành “người bán câu chuyện”.

Câu chuyện thu hút dòng tiền, dòng tiền đẩy danh mục lên, danh mục lại chứng minh câu chuyện—vòng lặp tăng tốc. Chiếc “động cơ bánh đà” này giúp cô phong thần trong giai đoạn đi lên, rồi trong giai đoạn đi xuống lại đóng đinh cô xuống.

Bởi vì một khi bạn dựa vào “phản đồng thuận” để xây dựng thương hiệu, thì bạn không thể ôm lấy đồng thuận nữa.

Bán một cổ phiếu “đổi mới mang tính lật đổ”, thị trường sẽ nói: “Cô ấy không tin nữa.” Mua một cổ phiếu blue-chip, fan sẽ nói: “Cô ấy đã thay đổi.” Câu chuyện trở thành chiếc cùm vàng. Điều này giải thích vì sao cô liên tục ra vào vị thế Nvidia: lúc mua thì chỉ “dính một chút” vào đà tăng, còn lúc bán là để duy trì hình ảnh. Cô không thể thực sự nắm đậm Nvidia, vì Nvidia là “đồng thuận”, còn toàn bộ thương hiệu của cô được dựng trên “phản đồng thuận”. Trên cổ phiếu này, logic thương hiệu và logic đầu tư xảy ra xung đột chí mạng.

Bộ công cụ giúp cô nổi tiếng—đã bị chính thành công của cô phá hủy vào thời điểm cô thành công nhất.

Lời kết

Đầu năm 2026, Nữ vương gỗ thực hiện một động tác quen thuộc.

Cô giảm tỷ trọng đáng kể ở Roku và Shopify, rồi dồn vốn vào đường đua chỉnh sửa gen.

ARKK và ARKG cộng lại mua vào gần 200.000 cổ phiếu Beam Therapeutics, tăng thêm 230.000 cổ phiếu Intellia Therapeutics, đồng thời quét thêm 420.000 cổ phiếu thiết bị giải trình tự của Pacific Biosciences và 100.000 cổ phiếu Twist Bioscience trong mảng DNA tổng hợp. Từ trị liệu gen, công cụ giải trình tự cho tới nền tảng DNA tổng hợp, ARKK gần như vẽ trọn cả chuỗi ngành của lĩnh vực tiên phong này.

Công thức quen thuộc: khi đường đua chưa có người thắng, hãy mua trọn cả đường đua.

Vẫn như mọi khi, dùng đòn “VC” để bố cục thị trường thứ cấp.

Nữ vương gỗ không đặt sai cược vào tương lai. Chỉnh sửa gen thật sự có thể là công nghệ tiếp theo thay đổi số phận loài người. AI thật sự đã thay đổi thế giới—giống như những điều cô từng nói vào năm 2014—và một phần đáng kể đang theo một cách nào đó đi vào hiện thực.

Chỉ có điều, giữa việc phán đoán đúng và thật sự kiếm được tiền là một khoảng cách rất xa. Khoảng cách đó có khi được gọi là “thời điểm”, có khi gọi là “cấu trúc”, và có khi gọi là “tính cách”.