Michael Saylor 迪拜演讲全文：DAT 是什么？MicroStrategy 何时卖币？

微策略创办人 Michael Saylor 于 12 月 4 日迪拜演讲中，首次完整揭露 DAT（加密资产库）商业模式。微策略目前持有 65 万枚比特币，投入约 480 亿美元。Saylor 明确表示永不卖币，只要比特币年化涨幅超过 1.36% 即可覆盖成本，公司拥有 14.4 亿美元现金储备可支撑 21 个月运营。

DAT 模式如何让比特币产生现金流

Michael Saylor 在演讲中首次系统性阐述了 DAT（Digital Asset Treasury）商业模式的核心逻辑。传统观念认为，比特币是高波动资本资产，持有者在 10 年内可能获得可观增值，但期间完全没有现金流。这种特性让多数机构和个人投资者望而却步，因为他们需要稳定的收入来源。

DAT 模式的革命性在于：将数字资本转化为数字信贷。微策略持有约 65 万枚比特币作为抵押资本，在此基础上发行多种数字信贷工具，包括 STRF、STRK、STRD 和 STRC。这些产品的结构类似优先股，向投资者按月支付股息，但底层资产是比特币而非传统企业的现金流。

STRC 是这套体系的旗舰产品。它提供约 10.8% 的年息，远超传统银行储蓄账户的 0.4% 或货币市场的 4%。更关键的是，由于股息以「资本返还」形式发放，投资者无需立即缴税，实际税收等效收益接近 17%。对于欧洲投资者，Stream（STRF 的欧元计价版本）的有效收益率达到 12.5%，税前等效收益接近 20%，在高税率国家如奥地利或比利时，相当于获得 27% 的银行账户利息。

DAT 运作的三重延期纳税架构

资本层面延税：持有比特币不产生应税事件，增值部分无需缴纳资本利得税直到卖出

信贷层面延税：发行数字信贷筹集资金购买比特币，负债端不产生应税收入

股息层面延税：以「资本返还」形式支付股息，投资者收到现金但税率接近零

这种三重延期纳税结构是当前全球最高效、可扩展性最高的固定收益产生模式，传统能源、房地产或消费品公司都无法复制。

为什么永远不会卖币

当被问及「什么时候会卖币」时，Michael Saylor 的回答极为明确：永远不会。这个答案背后有严密的财务逻辑支撑。微策略的资本结构为：约 600 亿美元的 BTC 储备对应约 80 亿美元债务，杠杆极低。储备价值相当于 73 年的股利支出规模，公司每年支付约 8 亿美元的利息支出。

为了维持净值成长，比特币只需以每年 1.36% 的速度上涨即可覆盖成本。这是微策略的「巡航速度」。换句话说，Saylor 押注的是比特币的长期年化涨幅超过 1.36%，只要达到这一点，公司与股东就会获胜。而比特币过去五年的平均年化涨幅接近 50%，远超这个门槛。

更重要的是现金流管理。本周微策略又筹集了 14.4 亿美元的现金储备，相当于未来 21 个月的支出。这意味着即便融资市场完全关闭，公司也能「屏住呼吸」坚持近两年。这就是 Saylor 所说的「美元电池」，为整个 DAT 系统提供流动性缓冲。

公司的运营策略非常清晰：当股价高于净资产价值（NAV）时，出售股权创造增量价值；当股价低于 NAV 时，出售衍生性商品维持价值成长。整个系统的核心是持续提升「每股含币量」，这是对长期比特币信仰者最重要的指标。

数字信贷的流动性革命

Michael Saylor 强调，STRC 推出后的市场表现验证了 DAT 模式的成功。传统优先股日均成交量约 10 万股，即便成功上市的主流优先股，日均成交量通常也约 100 万美元。而 STRC 的每日平均交易额达到 1.4 亿美元，是传统产品的 100 倍。

这种流动性优势来自数字化的本质。数字信贷高度透明、同质化程度高，风险模型每 15 秒更新一次。不像把一万笔房屋抵押贷款打包成 MBS 那么复杂，也不具有企业信贷或主权信贷那样的结构异质性。从本质上来说，它更像股权而不是债务。股权永不到期，不会强迫发行人偿还本金，这项「永久性」意味着可以永久支付股息。